Det växande gapet mellan kostnad och avkastning

Grundproblemet är enligt Covello en djupnande obalans mellan de biljoner dollar som flödar in i AI-infrastruktur och de faktiska vinster som genereras. Flera faktorer förvärrar gapet:

• Nästan obefintlig avkastning för företag: Den kanske mest svidande datapunkten i Covellos analys är hans uppskattning att hela 95 procent av de organisationer som investerar i generativ AI inte har sett någon avkastning, och många har en genomsnittlig förlust på 4,4 miljoner dollar . På företagsnivå är affärsnyttan med AI inte bara obevisad – den är en ren förlustaffär.
• ”Spektakulär” men icke intäktsbringande konsumentanvändning: Covello medger att konsumenternas användning av verktyg som ChatGPT har varit ”spektakulär”, men han påpekar snabbt att de flesta användare finns på gratisversioner. Detta skapar en våg av användning utan motsvarande intäkter för företagen bakom tjänsterna . Denna gratisanvändning är inte en hållbar affärsmodell för AI-leverantörerna.
• En ensidig ekonomisk boom: Historiskt sett, när en ny teknologivåg börjar, frodas både leverantörerna av ”spadar och hackor” och deras kunder. Covello menar att detta inte sker nu. Istället har nästan allt ekonomiskt värde från AI-boomen fångats av ett enda segment: halvledarföretag som Nvidia. Teknikjättarna och molnleverantörerna som är de främsta kunderna för dessa chip har ännu inte visat någon avkastning på sina enorma utgifter . ”Chipföretag är tänkta att frodas när deras kunder frodas,” har Covello skrivit. ”De ska inte frodas på bekostnad av sina kunder” .
• FOMO-drivna investeringar, inte genuin efterfrågan: De enorma investeringarna – som Goldman Sachs förutspår kommer att överstiga 527 miljarder dollar från hyperscale-företagen år 2026 – drivs inte av en bevisad, lönsam efterfrågan . Istället är det en kapplöpning driven av en stark rädsla att missa tåget (eng. FOMO). Företag fortsätter investera för att risken att hamna på efterkälken om AI till slut lönar sig känns större än risken att slösa kapital nu. Detta skapar en investeringscykel som är frikopplad från den ekonomiska verkligheten .
• En teknik som inte matchar sin prislapp: Kärnan i Covellos skepsis är en strukturell kritik av själva tekniken. För att motivera nästan 1 000 miljarder dollar i utvecklings- och infrastrukturkostnader måste AI kunna lösa komplexa problem av högt värde. Covello hävdar att dagens AI i grunden inte är utformad för att göra detta. Den lider av en paradox: den är för opålitlig (på grund av hallucinationer) för att lösa komplexa problem, men samtidigt för dyr för att vara ett kostnadseffektivt alternativ till enkla arbetsflöden . Han beskriver det som att ”bygga ett kärnkraftverk för att driva en brödrost” .

Nästa fas: Varför molnjättar ser mer attraktiva ut än chiptillverkare

Om de tidiga, enkla pengarna i halvledare redan är intjänade, var ser Covello då nästa möjlighet? Hans firma rekommenderar nu en relativvärde-handel: rotera bort från halvledaraktier och mot de tre massiva hyperscale-molnleverantörerna – Amazon, Microsoft och Alphabet (Google) .

Logiken är enkel. Philadelphia Semiconductor Index (SOX-index) har stigit med cirka 150 procent under det senaste året, och chiptillverkarnas aktiekurser har redan diskonterat en perfekt framtid som deras kunder kämpar för att uppnå . I kontrast har marknadens skepsis mot AI-investeringarnas avkastning pressat ned värderingen av hyperscale-företagen, vilket enligt Goldman skapar en potentiell köpmöjlighet .

Covellos investeringstes för molnjättarna är unikt motståndskraftig eftersom den identifierar två separata vägar till vinst för investerare :

1. Det positiva scenariot: Om AI till slut levererar på sina löften kommer molnjättarna att visa en positiv avkastning på investeringen. Detta skulle lösa investerarnas oro och leda till en omvärdering av deras aktier uppåt.
2. Det pragmatiska scenariot: Om AI misslyckas med att producera tillräcklig avkastning kommer molnjättarna att tvingas dra ner på sina enorma investeringar. Denna omedelbara minskning av utgifterna skulle dramatiskt öka deras fria kassaflöde, vilket också skulle gynna aktieägarna.

Den primära risken med denna handel är ett tredje, mer smärtsamt scenario: att molnjättarna fortsätter att spendera tungt utan att någonsin visa en tydlig avkastning, helt enkelt genom att förblöda ekonomiskt i en ändlös kapprustning .

Bortom chip och moln: Infrastrukturens dominoeffekt

Medan aktiehistorien i huvudsak handlar om en rotation från chip till moln, visar Goldman Sachs bredare analys att AI-investeringarnas supercykel också omformar investeringsmöjligheterna inom traditionell infrastruktur. Den enorma skalan på AI:s behov av elkraft och uppkoppling tvingar fram en snabb uppskalning av underliggande industrier, vilket skapar möjligheter inom energi, eldistribution och datacenterinfrastruktur . Denna del av tesen är mindre kontroversiell, eftersom behovet av mer fysisk infrastruktur för att driva och hysa AI är en direkt, kalkylerbar konsekvens av den pågående utbyggnaden.

Jim Covellos övergripande budskap är att investerare måste se bortom hypen och följa den finansiella gravitationen. I åratal har denna gravitation dragit vinster mot kisel. Hans satsning nu är att nästa fas i cykeln kommer att börja dra värde tillbaka mot de mjukvaruplattformar som i slutändan måste få tekniken att betala sig.

Det växande gapet mellan kostnad och avkastning

Grundproblemet är enligt Covello en djupnande obalans mellan de biljoner dollar som flödar in i AI-infrastruktur och de faktiska vinster som genereras. Flera faktorer förvärrar gapet:

• Nästan obefintlig avkastning för företag: Den kanske mest svidande datapunkten i Covellos analys är hans uppskattning att hela 95 procent av de organisationer som investerar i generativ AI inte har sett någon avkastning, och många har en genomsnittlig förlust på 4,4 miljoner dollar . På företagsnivå är affärsnyttan med AI inte bara obevisad – den är en ren förlustaffär.
• ”Spektakulär” men icke intäktsbringande konsumentanvändning: Covello medger att konsumenternas användning av verktyg som ChatGPT har varit ”spektakulär”, men han påpekar snabbt att de flesta användare finns på gratisversioner. Detta skapar en våg av användning utan motsvarande intäkter för företagen bakom tjänsterna . Denna gratisanvändning är inte en hållbar affärsmodell för AI-leverantörerna.
• En ensidig ekonomisk boom: Historiskt sett, när en ny teknologivåg börjar, frodas både leverantörerna av ”spadar och hackor” och deras kunder. Covello menar att detta inte sker nu. Istället har nästan allt ekonomiskt värde från AI-boomen fångats av ett enda segment: halvledarföretag som Nvidia. Teknikjättarna och molnleverantörerna som är de främsta kunderna för dessa chip har ännu inte visat någon avkastning på sina enorma utgifter . ”Chipföretag är tänkta att frodas när deras kunder frodas,” har Covello skrivit. ”De ska inte frodas på bekostnad av sina kunder” .
• FOMO-drivna investeringar, inte genuin efterfrågan: De enorma investeringarna – som Goldman Sachs förutspår kommer att överstiga 527 miljarder dollar från hyperscale-företagen år 2026 – drivs inte av en bevisad, lönsam efterfrågan . Istället är det en kapplöpning driven av en stark rädsla att missa tåget (eng. FOMO). Företag fortsätter investera för att risken att hamna på efterkälken om AI till slut lönar sig känns större än risken att slösa kapital nu. Detta skapar en investeringscykel som är frikopplad från den ekonomiska verkligheten .
• En teknik som inte matchar sin prislapp: Kärnan i Covellos skepsis är en strukturell kritik av själva tekniken. För att motivera nästan 1 000 miljarder dollar i utvecklings- och infrastrukturkostnader måste AI kunna lösa komplexa problem av högt värde. Covello hävdar att dagens AI i grunden inte är utformad för att göra detta. Den lider av en paradox: den är för opålitlig (på grund av hallucinationer) för att lösa komplexa problem, men samtidigt för dyr för att vara ett kostnadseffektivt alternativ till enkla arbetsflöden . Han beskriver det som att ”bygga ett kärnkraftverk för att driva en brödrost” .

Nästa fas: Varför molnjättar ser mer attraktiva ut än chiptillverkare

Om de tidiga, enkla pengarna i halvledare redan är intjänade, var ser Covello då nästa möjlighet? Hans firma rekommenderar nu en relativvärde-handel: rotera bort från halvledaraktier och mot de tre massiva hyperscale-molnleverantörerna – Amazon, Microsoft och Alphabet (Google) .

Logiken är enkel. Philadelphia Semiconductor Index (SOX-index) har stigit med cirka 150 procent under det senaste året, och chiptillverkarnas aktiekurser har redan diskonterat en perfekt framtid som deras kunder kämpar för att uppnå . I kontrast har marknadens skepsis mot AI-investeringarnas avkastning pressat ned värderingen av hyperscale-företagen, vilket enligt Goldman skapar en potentiell köpmöjlighet .

Covellos investeringstes för molnjättarna är unikt motståndskraftig eftersom den identifierar två separata vägar till vinst för investerare :

1. Det positiva scenariot: Om AI till slut levererar på sina löften kommer molnjättarna att visa en positiv avkastning på investeringen. Detta skulle lösa investerarnas oro och leda till en omvärdering av deras aktier uppåt.
2. Det pragmatiska scenariot: Om AI misslyckas med att producera tillräcklig avkastning kommer molnjättarna att tvingas dra ner på sina enorma investeringar. Denna omedelbara minskning av utgifterna skulle dramatiskt öka deras fria kassaflöde, vilket också skulle gynna aktieägarna.

Den primära risken med denna handel är ett tredje, mer smärtsamt scenario: att molnjättarna fortsätter att spendera tungt utan att någonsin visa en tydlig avkastning, helt enkelt genom att förblöda ekonomiskt i en ändlös kapprustning .

Bortom chip och moln: Infrastrukturens dominoeffekt

Medan aktiehistorien i huvudsak handlar om en rotation från chip till moln, visar Goldman Sachs bredare analys att AI-investeringarnas supercykel också omformar investeringsmöjligheterna inom traditionell infrastruktur. Den enorma skalan på AI:s behov av elkraft och uppkoppling tvingar fram en snabb uppskalning av underliggande industrier, vilket skapar möjligheter inom energi, eldistribution och datacenterinfrastruktur . Denna del av tesen är mindre kontroversiell, eftersom behovet av mer fysisk infrastruktur för att driva och hysa AI är en direkt, kalkylerbar konsekvens av den pågående utbyggnaden.

Jim Covellos övergripande budskap är att investerare måste se bortom hypen och följa den finansiella gravitationen. I åratal har denna gravitation dragit vinster mot kisel. Hans satsning nu är att nästa fas i cykeln kommer att börja dra värde tillbaka mot de mjukvaruplattformar som i slutändan måste få tekniken att betala sig.