När centralbankernas skyddsnät driver upp riskerna

Ett tydligt exempel är hedgefondernas så kallade basisaffär mellan kontantmarknaden och terminsmarknaden för amerikanska statsobligationer. Fonderna köper statsobligationer på kontantmarknaden och säljer samtidigt terminskontrakt. Genom att utnyttja små prisskillnader försöker de tjäna en relativt liten, men i normala marknadsförhållanden återkommande, avkastning.

I september 2025 uppgick dessa positioner till omkring 830 miljarder dollar – ungefär dubbelt så mycket som den tidigare toppen i början av 2020. Basisaffären motsvarade då 35 procent av hedgefondernas totala långa exponering mot amerikanska statsobligationer . Hedgefondernas samlade långa exponering uppgick till 2,4 biljoner dollar vid slutet av 2025 .

Positionerna finansieras nästan helt genom lån i repomarknaden, där värdepapper används som säkerhet för kortfristig finansiering. Det gör strategin kraftigt belånad och sårbar för plötsliga krav på mer säkerhet – en så kallad marginalspiral . Federal Reserves rapport om finansiell stabilitet från maj 2026 konstaterade att hedgefondernas skuldsättning låg kvar på rekordhöga nivåer .

Om många fonder tvingas avveckla sina positioner samtidigt kan försäljningarna skapa stora prisrörelser på den amerikanska statsobligationsmarknaden, som är värd omkring 29 biljoner dollar . Eftersom statsobligationer används som säkerhet och som referenspunkt i stora delar av det globala finanssystemet kan störningar dessutom spridas till andra marknader.

Så uppstår moral hazard-cykeln

Problemet handlar inte bara om storleken på positionerna, utan också om vilka incitament ett skyddsnät skapar.

En rapport från Brookings Institution av Kashyap, Stein, Wallen och Younger föreslog i mars 2025 att Federal Reserve skulle skapa en facilitet som kan ta över hedgefondernas basispositioner under perioder av extrem marknadsstress . Tanken är att en riktad insats skulle kunna bli mindre störande än breda obligationsköp: centralbanken skulle ta över positioner som håller på att avvecklas, köpa statsobligationer och samtidigt sälja motsvarande terminer.

Men förslaget väcker en central fråga om moral hazard – risken att aktörer tar större risker när de tror att någon annan kommer att begränsa förlusterna. ”Moral hazard är en naturlig invändning mot en politik som tar bort den huvudsakliga risk hedgefonder möter när de tar belånade positioner i basisaffärer mellan kontant- och terminsmarknaden”, sammanfattade en riskanalytiker .

Även Congressional Research Service varnar för att nya statliga skyddsnät måste utvärderas med fortsatt medvetenhet om moral hazard . Forskning från Federal Deposit Insurance Corporation, FDIC, pekar på liknande konsekvenser av nödlån .

Mekanismen blir självförstärkande:

1. Förväntningar om centralbanksstöd gör stora, belånade positioner mer attraktiva.
2. Positionerna växer tills en snabb avveckling kan hota hela marknadens funktion.
3. När krisen kommer blir ännu en nödfacilitet den politiskt mest gångbara lösningen.
4. Den nya insatsen bekräftar i sin tur marknadens tro på ett skyddsnät och kan uppmuntra ännu större risker nästa gång.

Jakten på mer träffsäkra verktyg

Ekonomer och beslutsfattare diskuterar därför alternativ till ett brett stöd till marknaden:

• En smal Fed-facilitet som bara aktiveras under extrem stress och tar över hedgefondernas positioner när de avvecklas, i stället för att köpa stora delar av marknaden .
• Högre säkerhetskrav, så kallade haircuts, vid repofinansiering. Det skulle direkt begränsa hur stora basispositioner som kan byggas med lånade pengar .
• Obligatorisk central clearing på statsobligationsmarknaden för bättre insyn i riskerna och mindre utrymme för dold skuldsättning .
• Finansdepartementets återköpsprogram som ett mer riktat verktyg för att ge likviditet åt statsobligationer .

Förslagen bygger på samma insikt: en bred roll som marknadsgarant i sista hand kan ha fått motsatt effekt. Samtidigt innebär alla alternativen en svår avvägning. Myndigheterna måste kunna stoppa en kaotisk marknadsstörning utan att samtidigt göra överdrivet risktagande till en lönsam strategi.

Slutsats

Varningen från Wall Street Journal är inte att nödlån alltid är fel. Poängen är att övergången från långivare i sista hand till marknadsgarant i sista hand har förändrat incitamenten i finanssystemet.

När skyddsnätet sträcker sig in i de mest belånade delarna av marknaden kan det förvandla en akut lösning till ett långsiktigt problem. Den avgörande frågan framåt blir därför hur centralbanker och regeringar kan ge stabilitet i en kris utan att samtidigt bygga upp förutsättningarna för nästa.