Varför Japans ränta på 2,93 procent skapar oro på USA:s obligationsmarknad

På tio till trettio års sikt blir risker som inflation, stora budgetunderskott, omfattande obligationsutbud och centralbankernas trovärdighet viktigare. Reuters beskrev en tidigare liknande rörelse som en försäljning i den långa änden, kopplad till inflations- och trovärdighetsfrågor.

Skillnaden mellan löptider visar hur kraftig rörelsen varit. USA:s trettioårsränta låg 112,8 räntepunkter över tvåårsräntan – en historiskt stor skillnad enligt marknadsrapporteringen.

Hur Japan kan påverka efterfrågan på amerikanska statsobligationer

Japanska investerare behöver inte sälja hela sina innehav av amerikanska statsobligationer för att räntorna ska påverkas. Tre mindre förändringar kan få betydelse:

• Mindre nyköp: Högre JGB-räntor gör inhemska japanska obligationer mer konkurrenskraftiga jämfört med valutaskyddade amerikanska obligationer.
• Långsammare återinvestering: Institutioner kan låta intäkter från förfallande amerikanska obligationer stanna i Japan i stället för att köpa nya amerikanska värdepapper.
• Omfördelning av portföljer: Försäkringsbolag och banker kan ändra fördelningen mellan japanska och utländska obligationer när kostnaden för valutasäkring och utsikterna för yenen förändras.

Det här är en fråga om marginell efterfrågan. Det innebär inte att Japan är på väg att avveckla hela sin amerikanska obligationsportfölj eller att investerare organiserat en gemensam köparstrejk. Men även en gradvis nedgång i efterfrågan kan spela roll när marknaden samtidigt ska ta emot stora mängder långfristig amerikansk statsskuld.

USA:s egna problem på långräntemarknaden

Japans ränteuppgång sker samtidigt som flera inhemska faktorer pressar USA:s långräntor.

Budgetunderskott och stort obligationsutbud

USA:s omfattande budgetunderskott kräver stora emissioner av statsobligationer. När utbudet av långfristig skuld ökar behöver investerare normalt erbjudas en högre ränta för att ta på sig mer ränte- och löptidsrisk. Marknadsrapporter har kopplat den senaste ränteuppgången till oro för finanspolitikens hållbarhet och mängden obligationer som kommer ut på marknaden.

Teknik- och AI-investeringar konkurrerar om kapital

Företagens upplåning för teknik och AI-infrastruktur konkurrerar delvis om samma långsiktiga kapital som staten behöver. Den kraftiga ökningen av AI-relaterade företagsobligationer har pekats ut som en faktor bakom de högre räntorna på amerikanska obligationer med mycket lång löptid.

Det bevisar inte att tekniksektorns upplåning ensam orsakade obligationsförsäljningen. Men den förstärker problemet: investerare ombeds finansiera fler långvariga åtaganden i både den offentliga och privata ekonomin.

Inflation och Federal Reserves trovärdighet

Långa räntor kan stiga även när marknaden väntar sig lägre styrräntor på kort sikt. Det händer när investerare tror att tillväxten eller penningpolitiken kan försvagas snart, samtidigt som de långsiktiga inflations- och finanspolitiska riskerna är olösta.

Marknadens syn på Federal Reserves ordförande Kevin Warsh har därför blivit viktig. Reuters har rapporterat att tvivel om hans vilja att försvara inflationsmålet på 2 procent har bidragit till uppgången i de långa amerikanska räntorna.

Frågan är inte om en enskild centralbankschef direkt kan bestämma trettioårsräntan. Det handlar om huruvida investerare tror att framtida beslutsfattare kommer att skydda köpkraften i långfristig amerikansk statsskuld. Om den övertygelsen försvagas kräver marknaden en högre ränta för att hålla obligationerna.

Därför är Bank of Japans septemberbesked viktigt

Förväntningarna på en räntehöjning från Bank of Japan, BOJ, i september har ökat kraftigt. Den 13 augusti prissatte marknaden en sannolikhet på 76 procent, jämfört med 24 procent den 30 juli.

En räntehöjning kan påverka de globala marknaderna på flera sätt:

1. Högre avkastning i Japan: Japanska investerare kan föredra JGB:er framför valutaskyddade utländska obligationer.
2. Starkare yen: Högre japanska räntor kan stärka yenen och minska attraktiviteten i så kallade carry trades, där investerare lånar billigt i yen för att köpa tillgångar med högre avkastning.
3. Risk för återföring av kapital: En starkare yen eller nya antaganden om portföljernas avkastning kan få vissa investerare att ta hem pengar från utländska tillgångar.
4. Global skuldsanering: Om carry trades avvecklas snabbt kan investerare sälja riskfyllda tillgångar och utländska obligationer samtidigt.

Riktningen för amerikanska statsobligationer är dock inte given. En första våg av japansk försäljning kan höja USA:s räntor. Om utvecklingen i stället övergår i en bred riskaversion kan investerare senare söka sig till de mycket likvida amerikanska statsobligationerna. Tidpunkten och omfattningen på portföljförändringarna är därför viktigare än själva räntehöjningen.

Valutaintervention skapar ytterligare en länk

Japan och USA har nyligen genomfört en samordnad intervention för att köpa yen efter att valutan fallit till den svagaste nivån på 40 år. Japanska företrädare har samtidigt signalerat att ytterligare åtgärder är möjliga.

När yen köps kan dollarbaserade tillgångar säljas eller dollarreserver användas. Det skapar en möjlig källa till ytterligare press på USA:s obligationsmarknad. Effekten ska dock inte överdrivas: en valutaintervention leder inte automatiskt till en stor eller varaktig försäljning av amerikanska statsobligationer.

Det finns inte heller belägg för en fast regel som innebär att BOJ måste ingripa om den tioåriga JGB-räntan passerar 3 procent. En sådan nivå skulle ändå kunna bli en viktig politisk och marknadsmässig tröskel, eftersom den skulle sätta större press på antaganden om Japans skuldtjänst och finansiella stabilitet.

Den större signalen är en målkonflikt. Japan försöker stärka yenen och begränsa inflationen samtidigt som landets obligationsmarknad genomgår en kraftig omprissättning. Om JGB-räntorna stiger okontrollerat kan BOJ pressas att stödja marknadens funktion – även när investerare förväntar sig att banken ska fortsätta normalisera penningpolitiken.

Det här bör marknaden bevaka nu

Amerikanska obligationsauktioner

De kommande auktionerna av amerikanska statsobligationer blir ett test på om högre räntor lockar tillbaka tillräckligt många privata köpare. Svag efterfrågan, stor skillnad mellan auktionsräntan och marknadsräntan före auktionen eller låg efterfrågan från indirekta köpare skulle tyda på att investerare kräver mer kompensation för lång löptid och finanspolitisk risk. Stark efterfrågan skulle däremot visa att de högre räntorna börjar återställa balansen. USA:s finansdepartement publicerar auktionskalendern och information om emissionerna.

BOJ:s kommunikation och yenen

Marknaden kommer att följa om BOJ bekräftar förväntningarna på en höjning i september, signalerar en snabbare åtstramning eller reagerar på oroliga förhållanden på JGB-marknaden. Yenens reaktion kan visa om investerare ser den japanska normaliseringen som trovärdig eller som ett otillräckligt svar på valutans svaghet. Bedömare har sagt att Japan och USA kan ingripa igen, medan tidigare japanska tjänstemän har argumenterat för snabbare BOJ-höjningar.

Federal Reserves besked

Fed-kommunikationen spelar roll eftersom långräntor styrs av förväntningar på inflation och penningpolitik – inte bara av nästa räntebeslut. Om investerare tror att centralbanken accepterar inflation över målet eller begränsas av statens finansieringsbehov kan långräntorna fortsätta stiga även när förväntningarna på de korta räntorna faller.

Tre möjliga vägar framåt

1. En ordnad omprissättning

Högre räntor lockar köpare, amerikanska obligationsauktioner genomförs utan större problem och BOJ normaliserar politiken gradvis. Långräntorna förblir höga men stabiliseras. Det skulle innebära en omvärdering av risk – inte ett sammanbrott i efterfrågan på statsobligationer.

2. Försämrad finanspolitisk trovärdighet

Svaga auktioner, växande underskottsoro, fortsatt företagsupplåning och en uppfattning om att Fed är för tolerant mot inflation kan pressa upp löptidspremien ytterligare. Om japanska institutioner samtidigt minskar sina återinvesteringar förstärks rörelsen, men grundproblemet skulle fortfarande vara bredare än Japan.

3. Stress på den japanska marknaden

En okontrollerad uppgång i JGB-räntorna, ny valutaintervention och en snabbare BOJ-åtstramning än väntat kan störa carry trades och globala obligationsmarknader. Den första reaktionen kan bli högre amerikanska räntor när japanska investerare säljer utländska tillgångar. En efterföljande likviditetskris kan i stället skapa efterfrågan på dollar och amerikanska statsobligationer.

Slutsats

Japans ränta på 2,93 procent är viktig eftersom den förändrar den relativa attraktionskraften mellan japanska och utländska obligationer samtidigt som USA redan hanterar stora emissioner, finanspolitisk oro, omfattande privat upplåning och osäkerhet om inflationen.

Japan kan minska en viktig källa till efterfrågan på amerikanska statsobligationer och öka risken för att kapital förs hem. Men utvecklingen räcker inte för att förklara hela försäljningen i USA:s långa räntekurva.

Det som stöds av den tillgängliga informationen är högre risk för långfristiga obligationer, finanspolitik, valuta och centralbankernas trovärdighet. Det finns däremot ännu inget bevis för en omedelbart förestående finanspolitisk kris i Japan eller G7, en permanent obligationsköparstrejk eller ett sammanbrott i efterfrågan på statsobligationer. Guld och vissa så kallade säkra valutor kan gynnas om riskpremierna stiger, medan en verklig global likviditetskris inledningsvis även kan gynna dollarn och amerikanska statsobligationer.