Warshs inflationsvarning ritade om marknadens Fed-bild

Kevin Warshs tal i Jackson Hole den 28 augusti gav ingen uttrycklig utfästelse om en räntehöjning. Men budskapet förändrade marknadens kalkyl inför Federal Reserves möte i september.

Fed-chefen gjorde inflationen till centralbankens ”huvudsakliga fokus”, bekräftade att målet på 2 procent ligger fast och varnade för att beslutsfattarna skulle ha ”arbete kvar att göra” om den underliggande inflationen inte tydligt och tillräckligt snabbt rörde sig mot målet. Därmed förblev en ny höjning ett reellt alternativ. 159

Räntefutures som citerades av The Wall Street Journal visade därefter en uppgång i den marknadsimplikerade sannolikheten för en höjning i september, från cirka 35 procent på torsdagen till ungefär 58 procent efter talet. Det var en omprissättning av risken – inte ett besked om att Federal Reserves räntekommitté, FOMC, faktiskt hade fattat beslut om att höja räntan. 6

Därför uppfattades beskedet som hökaktigt

Warsh ifrågasatte att några bättre än väntade inflationsutfall under sommaren räckte för att slå fast att en varaktig nedgång i prisökningstakten hade börjat. Han sade att siffrorna inte visade någon ”meningsfull förbättring” av den underliggande inflationen.

Federal Reserves föredragna inflationsmått låg dessutom klart över målet. Den tolvmånadersbaserade förändringen i PCE-indexet, som mäter hushållens konsumtionsutgifter, var 3,7 procent mot centralbankens fasta mål på 2 procent. Motsvarande sexmånadersmått var ännu högre, 4,1 procent. 15

Warsh undvek samtidigt att ange en fast reaktionsregel eller ge tydlig vägledning om den framtida penningpolitiken. För investerarna innebar det att kommande statistik blev viktigare än en förutbestämd räntebana. Signalen var villkorad, men stram: om inflationen inte närmade sig 2 procent i tillräcklig takt kunde ytterligare åtstramning behövas. 359

Så spreds Fed-omprissättningen till tillväxtmarknader

Mekanismen var i stora drag följande:

1. Högre förväntade amerikanska räntor gjorde dollartillgångar mer attraktiva.
2. En starkare dollar och högre amerikanska statsobligationsräntor stramade åt de finansiella villkoren för låntagare och investerare utanför USA.
3. Minskad riskaptit pressade aktier och valutor på tillväxtmarknader.

Samtida marknadsrapportering visade att MSCI:s index för aktier på utvecklingsmarknader föll med så mycket som 1,4 procent. Ett index över tillväxtmarknadsvalutor backade 0,1 procent, medan sydkoreanska och taiwanesiska börser hörde till de största förlorarna i den aktuella handeln. 23

Den indonesiska rupian och thailändska bahten hamnade också under press. Den filippinska peson hade dessutom en särskild energikänslighet och föll som mest 0,6 procent till rekordlåga 62,236 per dollar den 28 augusti, enligt The Edge Malaysia. 37

Utvecklingen passade in i ett bredare mönster på de asiatiska valutamarknaderna. Analytiker har pekat ut oljepriskänsliga valutor – däribland rupian, bahten och peson – som särskilt utsatta när en starkare dollar sammanfaller med höga energikostnader. 3445

Oljan förstärkte riskaversionen

Stigande oljepriser lade ytterligare en börda ovanpå Fed-omprissättningen. För oljeimporterande ekonomier innebär dyrare energi högre importkostnader och ökad press på valutor och bytesbalanser. Marknadsrapportering har särskilt kopplat samman högre oljepriser och en starkare dollar med svaghet i asiatiska tillgångar på tillväxtmarknader. 2142

Oljan gör också Federal Reserves inflationsproblem mer komplicerat. Om energipriserna förblir höga kan centralbanken få svårare att bedöma om den totala inflationen verkligen är på väg tillbaka mot 2 procent. Det innebär inte automatiskt att räntan måste höjas, men marknaden kan bli mindre benägen att räkna med en nära förestående period av räntesänkningar.

Kombinationen blev tydligt ”risk off”: en mer hökaktig amerikansk räntebild, en starkare dollar, högre korta statsobligationsräntor och förnyad oro för energiförsörjningen i Mellanöstern. Thailand, Indonesien och Filippinerna hade mindre marginaler eftersom energikostnaderna redan pressade deras valutor. 373839

Det här följer investerarna nu

Nästa steg i omprissättningen avgörs av om den ekonomiska statistiken bekräftar Warshs oro för en seglivad inflation – eller försvagar argumenten för en omedelbar åtstramning.

Inflationsstatistik från USA

Investerarna kommer att leta efter tecken på att PCE- och KPI-inflationen rör sig mot 2 procent i en takt som Fed anser tillräcklig. En ihållande eller ny uppgång i inflationen skulle stärka argumenten för att hålla räntan hög eller höja den. Tydligare tecken på avtagande inflation kan däremot ta tillbaka en del av rörelsen efter talet.

Arbetsmarknaden

Sysselsättningstillväxt, arbetslöshet och löner blir avgörande för bedömningen av hur väl ekonomin klarar en stramare penningpolitik. Stark arbetsmarknadsstatistik tillsammans med trög inflation skulle göra en höjning i september lättare för marknaden att motivera. En kraftig försämring på arbetsmarknaden skulle i stället rikta fokus mot risken för ekonomisk avmattning.

Dollarn, statsräntorna och oljan

Marknaden kommer även att följa korta amerikanska statsobligationsräntor, dollarn och oljepriset. Dollarn och de korta räntorna visar hur kraftigt investerarna prisar in en stramare Fed-politik. Oljan är samtidigt viktig både för de asiatiska handelsbalanserna och för Federal Reserves inflationsutsikter.

En omprissättning – inte nödvändigtvis slutet för uppgången

Marknadsreaktionen var betydande, men den tillgängliga rapporteringen visar inte att den bredare uppgången på tillväxtmarknader definitivt hade brutits. Den 31 augusti beskrevs MSCI:s index över tillväxtmarknadsvalutor fortfarande vara på väg mot en månadsuppgång på 1,8 procent – den andra uppgångsmånaden i rad – trots pressen efter Warshs tal. 39

Skillnaden är viktig. Talet gjorde det dyrare att satsa på en nära förestående berättelse om räntelättnader, medan högre oljepriser ökade pressen på sårbara asiatiska valutor. Om episoden blir en varaktig vändning eller bara en tillfällig rekyl beror däremot på de kommande inflations-, arbetsmarknads- och energisignalerna – inte på talet ensamt.