Почему доллар падал при ожиданиях повышения ставки ФРС — и почему от этого выиграло золото

Валюта может дешеветь даже тогда, когда инвесторы ждут повышения ставки её центральным банком. Именно это произошло с индексом доллара, который опускался ниже 98,70: вероятное ужесточение политики ФРС уже во многом было заложено в цены, тогда как новые факторы снижали доходности длинных облигаций США и уменьшали относительное преимущество доллара.

В результате рынок увидел сразу несколько причин сокращать позиции в долларе: укрепление иены на фоне закрытия carry-trade, снижение доходностей казначейских бумаг США и возросший спрос на золото — как на актив, номинированный в долларах, и как на страховку в портфеле.

Ожидаемое повышение ставки — ещё не повод покупать доллар

Для валютного рынка важнее не сам уровень ожиданий, а их изменение. Если существенная вероятность повышения ставки ФРС уже учтена, доллару нужен более жёсткий сюрприз: почти гарантированное решение, сигнал о новых повышениях или заметное расширение разрыва ставок с другими странами.

Поэтому даже сильная статистика по занятости в США не дала доллару устойчивой поддержки. Внимание рынка сместилось от одного заседания ФРС к доходностям длинных бумаг, бюджетным рискам и перспективам политики других центральных банков. После более сильного, чем ожидалось, отчёта по занятости индекс доллара так и не смог вернуться к прежним максимумам. 23

Выкупы облигаций Казначейством изменили картину с доходностями

19 августа Министерство финансов США объявило, что как минимум вдвое увеличит максимальный объём операций по поддержанию ликвидности для купонных облигаций со сроками 10–20 и 20–30 лет: с 2 млрд до не менее 4 млрд долларов за одну операцию. Изменение должно было действовать с 9 сентября по 4 ноября. 50

Казначейство подчёркивало, что речь идёт о поддержке ликвидности, а не о денежно-кредитной политике или создании денег ФРС. Но краткосрочный рыночный вывод был иным: долгосрочные Treasuries получат дополнительный спрос. После объявления доходность 30-летних бумаг упала почти на 10 базисных пунктов, доходность 10-летних также снизилась — одновременно с ослаблением доллара. 36

Для валюты это важно потому, что снижение доходностей уменьшает доходное преимущество долларовых активов для мировых инвесторов. Параллельно вновь усилились дискуссии о дефиците бюджета США, стоимости заимствований и устойчивости государственных финансов. Reuters сообщал, что такое сочетание подпитало опасения, связанные с так называемой сделкой на обесценение валюты: спрос смещался в сторону золота и биткоина, а доллар испытывал давление. 33

Однако не стоит путать рыночную интерпретацию с установленным фактом. Программа выкупа — это инструмент управления долгом и ликвидностью; сама по себе она не доказывает «обесценение» доллара. Реакция отражала оценку инвесторами последствий для доходностей и фискальных рисков, а не формальное изменение режима политики ФРС.

Иена усилила давление на доллар

На индекс доллара заметно влияют основные валюты корзины, и рост иены стал важной частью движения. Ожидания повышения ставки Банком Японии побуждали инвесторов закрывать carry-trade: стратегии, при которых дешёвую иену занимают для покупки более доходных активов. Чтобы закрыть такую позицию, иену нужно выкупить обратно.

Пара USD/JPY снижалась до 152,89 — это был максимум иены с февраля — на ожиданиях повышения ставки Банка Японии на 25 базисных пунктов на заседании 17–18 сентября. 26 По другим рыночным оценкам, вероятность такого шага была практически полностью заложена в цены, а падение USD/JPY связывали с разворотом carry-trade. 22

Снижение пары ниже 150 поэтому выглядело возможным сценарием, но не гарантией. Для этого Банку Японии потребовалось бы повысить ставку либо дать достаточно жёсткий сигнал о дальнейшем выходе из сверхмягкой политики. Осторожное решение, напротив, могло вызвать откат иены и убрать один из ключевых источников продаж доллара.

Сокращение различий в политике ослабило преимущество США

Доллар прежде поддерживался сравнительно высокой доходностью американских активов. Это преимущество становится менее убедительным, когда другие крупные центробанки, как ожидается, ужесточают политику или сохраняют её ограничительной.

В этой конфигурации особенно важны ожидания по Банку Японии, поскольку они напрямую влияют на позиции в иене. Перспективы Европейского центрального банка также поддерживали более широкую мысль: США уже не выглядят настолько исключительными по траектории ставок. Валютный рынок оценивает не следующее решение ФРС само по себе, а относительную динамику политики разных стран.

Почему вместе с падением доллара росло золото

Золото традиционно котируется в долларах. Более слабая американская валюта делает металл доступнее для покупателей, использующих другие валюты, и обычно поддерживает спрос. Но в данном случае эффект не сводился к механике валютного курса.

Золото также покупали как инструмент диверсификации на фоне беспокойства о реальных ставках, бюджетной политике и неблагоприятных макроэкономических сценариях. UBS отмечал, что золото — не просто краткосрочная ставка на ближайшее решение ФРС, а хедж и диверсификатор в портфеле. 2

Это принципиальное различие. Неожиданно высокая инфляция или жёсткое решение ФРС способны краткосрочно надавить на золото через рост доходностей и доллара. Но более долгосрочная инвестиционная история металла опирается на другие факторы: диверсификацию резервов, инвестиционные потоки и спрос на защиту от финансовых либо геополитических потрясений.

Покупка золота Китаем поддержала тезис о диверсификации резервов

Народный банк Китая в августе приобрёл 650 000 унций золота, доведя официальные резервы до 76,73 млн унций. Это стало крупнейшим месячным приростом с октября 2023 года и продлило серию покупок до 22 месяцев подряд. 4

Это примерно 20 метрических тонн золота. 5 Такая покупка не гарантирует дальнейшего роста цен и не создаёт фиксированного «пола» для рынка. Но она показывает, что официальный спрос сохраняется даже после сильного ралли металла. Для инвесторов это аргумент в пользу того, что часть спроса на золото обусловлена структурной диверсификацией резервов, а не только краткосрочной спекуляцией.

Целевой ориентир UBS в 5 000 долларов за унцию в первом полугодии 2027 года отражал именно этот более долгосрочный взгляд: ожидание снижения реальных ставок, ослабления доллара и устойчивого спроса центробанков. 2 Это прогноз, а не обещание; его реализация зависит от макроэкономической ситуации и фактических инвестиционных потоков.

Какие события могут изменить баланс сил

Рынок должен был проверить эту историю на трёх ближайших событиях:

• Индексы PPI и CPI США. Более мягкие данные по инфляции могли бы укрепить ожидания смягчения политики позднее, снизить доходности и поддержать золото. Более высокие показатели, напротив, способны поднять доходности и помочь доллару — хотя инвесторы всё равно могут решить, что высокая инфляция усугубляет фискальные риски.
• Решение ФРС 16 сентября. Повышение ставки в сочетании с однозначно жёсткими сигналами на будущее могло бы вызвать отскок доллара и надавить на золото. Пауза или осторожная риторика усилили бы тезис о сокращении разрыва между политикой США и других стран.
• Решение Банка Японии 17–18 сентября. Повышение ставки либо твёрдый сигнал о нормализации политики могли бы продлить укрепление иены и закрытие carry-trade. Более осторожный исход способен быстро развернуть часть роста иены. 2226

Главное

Падение индекса доллара не означало, что рынок отверг вероятность повышения ставки ФРС. Скорее, инвесторы переоценили, что важнее: снижение доходностей длинных Treasuries после объявления о выкупах, опасения по поводу бюджета США и сокращение разрыва между политикой США, Японии и Европы.

Золото выиграло сразу по двум причинам: слабый доллар улучшил валютный фон, а фискальные риски и потребность в диверсификации укрепили его роль защитного актива. Продолжение тренда зависит от данных по инфляции и решений центробанков, но этот эпизод наглядно показал: одного ожидаемого шага ФРС недостаточно, чтобы определить направление доллара.