Почему Berenberg советует продавать акции люкса на отскоках

1. Berenberg говорит о спросе, а не о витринах

Главный тезис Berenberg: спад в люксе нельзя объяснить только неудачными коллекциями или слабым исполнением. По данным Investing.com, аналитики банка считают, что оптимизм вокруг смены креативных директоров и ценовых корректировок не попадает в суть проблемы: речь о спросе, а не о предложении .

FashionNetwork сообщал, что команда во главе с Ником Андерсоном понизила рекомендацию по LVMH с «покупать» до «держать», а по Kering, владельцу Gucci, — с «держать» до «продавать». В той же записке аналитики заявили, что отрасль столкнулась со структурной проблемой спроса и что суперцикл люкса завершён .

Отсюда и идея продавать отскоки. Если прежние мультипликаторы держались на ожидании долгого и быстрого роста, то более медленный режим означает риск переоценки. GuruFocus сообщал, что Berenberg видит средний потенциал снижения оценок на 25–35% относительно уровней последних девяти лет . Банк также отмечал, что 2025 год должен был стать лишь третьим за три десятилетия случаем, когда мировые доходы люкса падают два года подряд; ранее такое происходило после краха доткомов и во время глобального финансового кризиса .

2. Китай остаётся главным рычагом

Китай — ключевая неопределённость в этом споре. Berenberg считает, что 2020-е годы для люкса будут определяться, среди прочего, ограниченным китайским потреблением . В материале MarketScreener по записке Berenberg говорилось, что банк рассматривает Китай как центральный фактор прогноза на 2026 год и сравнивает давление на китайские домохозяйства с балансовой рецессией — ситуацией, когда после падения стоимости активов семьи сокращают расходы и восстанавливают свои финансы .

Но картина не однозначная. Reuters сообщал, что продажи LVMH в третьем квартале 2025 года выросли на 1% год к году, а внутренний китайский рынок перешёл к росту в среднем и верхнем однозначном диапазоне; это отправило акции LVMH вверх на 14% и вызвало более широкий ралли в секторе .

С другой стороны, FashionNetwork предупреждал: инвесторы, рассчитывающие на быстрый китайский разворот, могут разочароваться, потому что многие потребители в Китае всё ещё сталкиваются со стрессом на рынке жилья, молодёжной безработицей и слабой уверенностью . Для люкса это важно: Китай может снова стать источником роста, но Berenberg сомневается, что он вернётся к прежней роли безусловного двигателя рынка.

3. Цена проверяет на прочность эпизодического покупателя

Особенно уязвимое место — так называемые aspirational buyers, то есть клиенты, для которых люксовая сумка, часы или аксессуар являются крупной и нечастой покупкой. Berenberg прямо говорит о длительном давлении на такие расходы .

Материалы Reuters перед отчётностью LVMH также отмечали, что инвесторы ждут от компании более активных шагов по возвращению покупателей, которых оттолкнули резкие повышения цен . Это бьёт по старой формуле роста: после пандемии сектор во многом опирался на повышение цен и готовность клиентов «дотягиваться» до более дорогих товаров. Если покупатель на входном уровне начинает сопротивляться, поддерживать рост выручки сложнее.

Данные Bain показывают более спокойный, но не катастрофический фон. По оценке компании, совокупные мировые расходы на люкс в 2025 году составили 1,44 трлн евро, снизившись на 1–3% к 2024 году по текущим валютным курсам; в постоянных курсах результат находился в диапазоне от снижения на 1% до роста на 1% . Это не обвал, но и не возвращение к прежнему буму.

4. Gen Z тратит, но не обязательно по старым правилам

Gen Z нельзя списывать со счетов. McKinsey пишет, что расходы этого поколения растут вдвое быстрее, чем у предыдущих поколений, и могут превысить расходы бэби-бумеров к 2029 году; этому, по оценке McKinsey, помогает ожидаемый трансфер богатства на 15–20 трлн долларов к Gen Z и миллениалам .

Проблема для традиционных люксовых домов — не в отсутствии денег как таковых, а в конверсии и лояльности. Berenberg называет недостаточную вовлечённость Gen Z одним из структурных препятствий для отрасли . И параллельно растут каналы, которые дают покупателю другой способ получить статус, качество или «люксовый код».

BCG и Vestiaire Collective оценивают рынок подержанной моды и люкса в 210–220 млрд долларов сегодня и ждут его роста до 320–360 млрд долларов к 2030 году при темпе около 10% в год — примерно втрое быстрее первичного рынка . EY Luxury Client Index 2025 также показал, что в материковом Китае 50% клиентов ищут гибкие варианты оплаты, а 25% — качественные альтернативы вроде dupes, то есть вещей с похожим дизайном без логотипа люксового дома; кроме того, 54% опрошенных клиентов готовы купить pre-owned товар напрямую у самого бренда .

Это не значит, что молодые покупатели отвергают люкс. Скорее, часть спроса может уходить в доступ, перепродажу, вещи с предыдущим владельцем или более доступные аналоги вместо покупки новой вещи по полной цене.

5. Акции уже упали, но это не закрывает вопрос

LVMH и Kering уже пережили серьёзное давление. В июле 2025 года материалы Reuters указывали, что акции LVMH с начала года снизились почти на 27%, а Kering — на 15%, тогда как Hermès и Richemont, работающие преимущественно с более состоятельной клиентурой, почти не изменились .

После январской записки Berenberg в 2026 году MarketScreener сообщал о новой волне снижения: Kering потеряла 3,74%, LVMH — 2,81%, L’Oréal — 2,36%, Hermès — 2,43%, Burberry — почти 4%, а Richemont — почти 3% .

Сам факт падения акций не доказывает, что всё плохое уже в цене. Аргумент Berenberg в том, что котировки всё ещё могут содержать слишком много ожиданий старой траектории роста . При этом сектор неоднороден: динамика 2025 года уже показывала, что бренды с более богатой и менее чувствительной к цене клиентурой держатся лучше, чем группы, сильнее завязанные на широкого aspirational-покупателя .

6. Дорогая аренда — и сигнал силы, и риск для маржи

Если смотреть только на лучшие торговые улицы Европы, кризиса спроса не видно. Cushman & Wakefield сообщала, что арендные ставки на люксовых улицах Европы продолжали расти в 2024 году: к концу 2024 года они в среднем были на 3% выше уровней конца 2018 года, тогда как обычные торговые улицы оставались на 10% ниже . Savills, в свою очередь, оценивал, что примерно половина европейских премиальных люксовых улиц может показать рост аренды в течение следующего года .

Но и здесь импульс становится более избирательным. По данным Savills, средние headline rents в 27 ключевых люксовых локациях мира выросли в 2025 году на 0,9% после подъёма на 6,6% в 2024 году . Для брендов это двоякий сигнал: дефицит флагманских адресов поддерживает видимость и престиж, но высокие фиксированные расходы на магазины тяжелее нести, если сценарий Berenberg с более слабым ростом спроса окажется верным .

7. Почему прогнозы аналитиков расходятся

Разногласие — не в том, возможен ли отскок, а в том, насколько быстрым и качественным будет восстановление. HSBC в сентябре 2025 года повысил рекомендации по LVMH и Kering до «покупать», ожидая возвращения китайского потребителя и полагая, что обе группы смогут вернуться к «приличному» прибыльному росту в 2026 году .

UBS также занял более конструктивную позицию: банк прогнозировал 5% органический рост продаж европейского люкса в 2026 году после плоского 2025-го, а также рост прибыли на акцию на 12% после падения на 12%; при этом UBS подчёркивал, что разворот зависит от стабилизации китайского спроса .

Berenberg возражает, что старая формула ослабла. Китай уже не выглядит гарантированным мотором роста, эпизодические покупатели стали чувствительнее к цене, а Gen Z может взаимодействовать с традиционным люксом иначе, чем старшие поколения . В такой логике ралли — это не доказательство перезапуска суперцикла, а возможность выйти по лучшей цене.

Итог

Медвежий тезис Berenberg наиболее убедителен, если Китай восстанавливается лишь умеренно, эпизодические покупатели остаются чувствительными к ценам, а часть спроса продолжает уходить во вторичный рынок, pre-owned товары или качественные аналоги . Он слабее, если восстановление в Китае ускорится, а ведущие бренды смогут вернуть рост продаж по полной цене без нового давления на маржу .

Практический вывод не в том, что все акции люкса одинаково уязвимы. Скорее, сектор стал более избирательным: сила бренда, уровень богатства клиентов, зависимость от Китая, арендная нагрузка и оценка акций теперь важнее, чем простая ставка на любой отскок как на продолжение трёхдесятилетнего суперцикла .