Почему Vanguard считает кредитное качество Франции ухудшающимся — и чем это грозит стоимости займов

Предупреждение Vanguard о том, что Франция — «кредит с долгосрочно ухудшающимся качеством», касается направления, в котором движутся её государственные финансы. Это не официальное изменение суверенного рейтинга. На доверие инвесторов давят устойчивый дефицит бюджета, растущий долг и политические сложности с согласованием мер экономии. К 29 сентября доходность французских десятилетних облигаций поднялась до 4,75% — против 3,63% у немецких. Иными словами, инвесторы требуют более высокую премию за риск, покупая французский долг.57

Что показывает разрыв с немецкими облигациями

Разница между доходностью десятилетних облигаций Франции и Германии называется спредом. Она показывает, насколько большую дополнительную доходность рынок требует за французский долг по сравнению с немецким. По данным Deutsche Bank, в начале сентября разрыв составлял около 85 базисных пунктов, а к 29 сентября превысил 110 пунктов. Это самый широкий уровень со времён долгового кризиса в еврозоне в 2012 году.

Один базисный пункт — это одна сотая процентного пункта. Когда доходность растёт, государству обходится дороже выпускать новые облигации и занимать деньги для погашения старых. Если высокие ставки сохраняются, расходы на обслуживание долга сильнее давят на будущие бюджеты.20

Однако расширение спреда само по себе не означает, что Франция потеряет доступ к рынку заимствований или что кризис неизбежен. Это показатель того, как меняется оценка риска инвесторами; на него влияют и общая ситуация на рынках, и собственные проблемы Франции.17

Дефицит и долг усложняют задачу

Fitch ожидает, что дефицит бюджета Франции останется высоким: 5,2% ВВП в 2026 году, 5,5% в 2027-м и 5,2% в 2028-м. Агентство повысило прогнозы, сославшись на более слабый экономический рост, увеличение процентных расходов и дополнительные обязательства в сфере обороны.20

По прогнозу Fitch, государственный долг вырастет со 115,7% ВВП в 2025 году до 122,7% к 2028-му. Эти оценки указывают на сложный путь к стабилизации долга: если дефицит останется большим, а стоимость заимствований продолжит расти, у правительства будет меньше пространства для манёвра в бюджете.20

Предупреждение Vanguard — не решение рейтингового агентства

Формулировка Vanguard — это оценка долгосрочной кредитной траектории Франции со стороны управляющей компании, а не официальный рейтинг. Рейтинговые агентства принимают решения отдельно: Scope понизило рейтинг Франции с AA- до A+ и установило стабильный прогноз, а Fitch подтвердило рейтинг A+ со стабильным прогнозом.20

Рыночную оценку риска и официальный рейтинг важно не путать. Доходность облигаций может расти, если инвесторы становятся осторожнее, даже когда агентство не объявляет о новом понижении. Дальнейший пересмотр рейтингов остаётся одним из рисков, но не является неизбежным.1820

Бюджетный план должен пройти через парламент

Проблема не только в цифрах, но и в политике. Французскому правительству предстоит борьба за одобрение бюджетных мер примерно на 54 млрд евро, призванных сократить дефицит. Дополнительную неопределённость создают президентские выборы 2027 года. Deutsche Bank отмечает, что провести необходимые меры через парламент может быть непросто.19

Для инвесторов важны не только заявленные цели, но и убедительный, выполнимый план их достижения. Если предложенные меры не примут или рынок сочтёт их недостаточными, стоимость французских заимствований может оказаться под новым давлением. Это возможный сценарий, а не надёжный прогноз того, насколько ещё вырастет спред.1718

Французский рынок госдолга, кроме того, заметно зависит от иностранных инвесторов. Если спрос со стороны зарубежных покупателей ослабнет, правительству, возможно, придётся предлагать более высокую доходность, чтобы привлечь средства. Это сделает рефинансирование долга дороже.6

Чем может помочь ЕЦБ — и где пределы его возможностей

Европейский центральный банк может попытаться сдержать беспорядочную распродажу облигаций в еврозоне, если рыночное напряжение усилится. Но считать его поддержку гарантированным ограничителем премии за французский риск нельзя. Brookings рассматривает возможность вмешательства ЕЦБ при ухудшении ситуации, одновременно отмечая, что нельзя исходить из того, будто регулятор обязательно станет закрывать разрыв в доходности отдельной страны.1

Даже если действия ЕЦБ помогли бы успокоить рынок в целом, они не устранили бы бюджетные проблемы Франции и не заменили бы реалистичный план сокращения дефицита. Поэтому перспектива заимствований зависит и от ситуации на рынках, и от того, сможет ли страна убедительно продвигаться к стабилизации долга и бюджета.120