«Теневой долг» Big Tech на $2 триллиона: как Microsoft, Google, Amazon, Meta и Oracle прячут затраты на ИИ-дата-центры

Банк международных расчётов (BIS) в своём квартальном обзоре за март 2026 года ввёл термин «теневое заимствование» (shadow borrowing) для описания этих механизмов — обязательств, которые экономически эквивалентны долгу, но в основном находятся за пределами корпоративных балансов . Позднее BIS включил пузыри активов, связанные с ИИ, в перечень главных системных рисков наравне с суверенными долгами, предупредив, что бум инвестиций может закончиться крахом, если спрос не материализуется .

Пять финансовых техник — и что использует каждая компания

1. Специализированные компании (SPV) — структура Meta под названием «Beignet»

Meta применила классическую внебалансовую схему для своего проекта ИИ-дата-центра Hyperion стоимостью $27,3 млрд в Луизиане. В октябре 2025 года Meta передала весь проект в совместное предприятие с частной кредитной компанией Blue Owl Capital, сохранив за собой лишь 20%, тогда как Blue Owl (через холдинговую компанию Beignet Investor LLC) владеет 80% . Для реализации этой схемы было создано семь зарегистрированных в Делавэре компаний, в названии которых фигурирует слово «Beignet» .

На балансе Meta отражены инвестиции в проект в размере всего $2,37 млрд; оставшиеся ~$25 млрд долга невидимы для инвесторов . Аудитор Meta, компания Ernst & Young, выразил обеспокоенность по поводу такого учёта . BIS описывает эту структуру как типичную: «гиперскейлер» (Meta) владеет миноритарной долей, заключает долгосрочные договоры операционной аренды или соглашения о выкупе мощностей (offtake) и может предоставлять гарантии — заменяя единовременные капитальные затраты многолетними операционными расходами и оставляя долг за балансом .

2. Финансовый лизинг — Microsoft и её $62,9 млрд

Microsoft отразила $62,9 млрд обязательств по финансовой аренде по состоянию на третий квартал 2026 финансового года (девять месяцев, закончившихся 31 марта 2026 года). Эта сумма фигурирует в строке «прочие обязательства», а не как явный долгосрочный долг . Общие арендные обязательства компании (включая операционную аренду и вменённые проценты) достигли $178,7 млрд на валовой основе в годовом отчёте 10‑K за 2025 финансовый год . Дополнительные договоры аренды дата-центров, ещё не вступившие в силу, составляют $196,6 млрд .

3. Кредитные гарантии (кредитно-деривативные инструменты) — Google на $43,8 млрд

Google (Alphabet) предоставила $43,8 млрд кредитных гарантий, пообещав покрывать арендные платежи по дата-центрам, принадлежащим третьим сторонам, в случае дефолта арендатора. При этом на балансе эта сумма отражена по справедливой стоимости в размере всего $815 млн . Кроме того, у Alphabet есть $7,6 млрд финансовых гарантий для энергетических контрагентов, чтобы те могли заказывать энергооборудование с длительными сроками поставки . С сентября 2025 года по июль 2026 года объём этих гарантий вырос почти в семь раз — с $6,5 млрд до $44 млрд .

4. Гарантии остаточной стоимости

Гарантии остаточной стоимости служат своего рода внебалансовой «подушкой безопасности». Moody's предупредило, что такие гарантии могут привести к непредвиденным требованиям о внесении капитала, если стоимость активов дата-центров упадёт, особенно на фоне быстрых циклов амортизации ИИ-чипов .

5. Ещё не начатые (будущие) арендные договоры — Amazon и Oracle

У Amazon есть $106,3 млрд в виде будущих арендных обязательств, которые пока не отражены на её балансе . Oracle имеет около $260 млрд аналогичных обязательств по ещё не вступившим в силу договорам аренды — это самый большой внебалансовый риск среди всех пяти компаний . Moody's сообщило, что общий объём арендных обязательств этой группы взлетел до $1,2 трлн, причём более $820 млрд приходится на аренду, которая ещё не началась, — то есть дата-центры всё ещё строятся .

Системный риск: предупреждение BIS о «теневом заимствовании»

В мартовском квартальном обзоре BIS за 2026 год, написанном чиновниками Эгеменом Эреном, Ингомаром Кроном и Карамфилом Тодоровым, говорится, что гиперскейлеры тихо переместили более $120 млрд долгов за ИИ-вычисления за пределы своих балансов примерно за 18 месяцев . Ключевые выводы отчёта:

• Гиперскейлеры перешли к внебалансовым механизмам в партнёрстве с частными кредитными фирмами для финансирования расширения инфраструктуры .
• Типичная структура включает специальный инструмент (СП или SPE), который приобретает или развивает активы дата-центров; гиперскейлер предоставляет долгосрочные договоры аренды или соглашения о выкупе мощностей, а также гарантии .
• Экономически это замещает единовременные капитальные затраты (capex) многолетними операционными расходами (opex), оставляя долг за балансом .
• Эти схемы углубляют связи между крупными технологическими компаниями, фондами частного кредитования и страховщиками, создавая новые каналы для передачи финансовых шоков .

Реакция рынка: сигналы кредитного стресса

Понижение рейтинга Oracle до BBB− от S&P

S&P понизило рейтинг Oracle до BBB− (на одну ступень выше «мусорного») в июле 2026 года из-за огромных внебалансовых обязательств компании, связанных с ИИ .

Спреды CDS Oracle превысили пик 2008 года

Спред по кредитным дефолтным свопам (CDS) Oracle превысил уровни, наблюдавшиеся во время финансового кризиса 2008 года, что отражает крайнюю обеспокоенность рынка скрытым уровнем долга компании .

Отрицательный свободный денежный поток Alphabet

Alphabet впервые с 2004 года показал отрицательный свободный денежный поток в первом квартале 2026 года, что вызвано огромными капитальными затратами на ИИ, которые в значительной степени проходят через внебалансовые каналы . Согласно юридическому анализу, ожидается, что Alphabet и Meta в 2026 году сгенерируют отрицательный свободный денежный поток в размере до $28 млрд .

Предупреждение Moody's о «циркулярности»

Moody's в июле 2026 года предупредило о «циркулярности» взаимосвязанных инвестиций в ИИ: гиперскейлеры одновременно являются крупнейшими клиентами, финансистами и партнёрами по капиталу в SPV для ИИ-дата-центров, что создаёт переплетённые риски, способные многократно усилить потери в случае спада . Moody's прямо заявило, что расходы на ИИ «угрожают кредитному качеству» Amazon, Meta и Alphabet .

Оговорки и расхождения в данных

Цифра в $2,13 трлн фигурирует в журналистских расследованиях, в то время как анализ Nikkei показывает $1,65 трлн; расхождение, вероятно, объясняется разными датами отсечки и охватом дополнительных финансовых инструментов . Некоторые конкретные данные (превышение CDS Oracle пика 2008 года, понижение рейтинга S&P до BBB−, отрицательный FCF Alphabet) упоминаются во вторичных источниках и не подтверждены напрямую первичными документами, найденными в ходе этого поиска. Цифры являются оценками, основанными на анализе финансовой отчётности, и могут быть не полностью сопоставимы из-за разных стандартов раскрытия информации.

Суть: По оценкам, от $1,65 до $2,13 трлн «теневых заимствований» на строительство ИИ-дата-центров находится за балансами пяти крупнейших американских технологических компаний, использующих SPV, кредитные гарантии, финансовую аренду, гарантии остаточной стоимости и ещё не начатые арендные договоры. BIS назвал это системным риском, а рынок отреагировал понижением рейтинга Oracle почти до «мусорного», расширением спредов CDS Oracle за пределы уровней 2008 года, первым за 22 года отрицательным свободным денежным потоком Alphabet и предупреждением Moody's об опасной циркулярности в финансировании ИИ.