Morte às Liquidações: O Plano de Vitalik Buterin para Reconstruir o Crédito DeFi com Opções

Os piores momentos da história das finanças descentralizadas (DeFi) compartilham um gatilho comum: a cascata de liquidações forçadas. Da "Quinta-Feira Negra" do MakerDAO à espiral da morte do Terra/LUNA, a arquitetura das Posições de Dívida Colateralizada (CDPs, na sigla em inglês) transformou repetidamente quedas de mercado em catástrofes sistêmicas. Em 1º de junho de 2025, o cofundador do Ethereum, Vitalik Buterin, publicou um artigo de pesquisa no fórum Ethereum Research propondo resolver isso removendo o próprio conceito de liquidação da equação do empréstimo, substituindo-o por uma arquitetura baseada em opções para ativos sintéticos e produtos atrelados a índices .

Como funciona o modelo de empréstimo baseado em opções

Em vez de tomar ativos emprestados contra uma garantia depositada e enfrentar uma liquidação binária quando o índice de colateralização cruza um limite, o projeto de Buterin usa contratos de opções pareados para dar aos usuários exposição a cestas de ativos. Os usuários criam pares de tokens que representam posições compradas e vendidas, com a exposição subjacente governada por opções, e não por obrigações de dívida.

A mudança fundamental é mecânica: em vez de um sistema que impõe um limite rígido de empréstimo e pune violações instantaneamente, o modelo de opções permite que a diferença entre a exposição-alvo e a exposição real do usuário aumente ou diminua gradualmente. Quando os preços se movem bruscamente contra uma posição, a carteira não é vendida à força. A estrutura de remuneração não linear das opções significa que movimentos bruscos têm um impacto amortecido — o valor de uma posição decai de forma mais suave, e não há um ponto de preço único em que tudo é perdido.

Isso substitui a lógica binária frágil das liquidações por algo mais próximo de uma deterioração contínua e probabilística. A posição absorve perdas ao longo do tempo em vez de zerar em um instante .

Por que isso é relevante: a dependência de oráculos e a resiliência a crashes

O modelo atual de CDP é perigosamente dependente de oráculos de preço em tempo real. Esses oráculos alimentam os índices de colateralização dos contratos inteligentes continuamente, e agentes maliciosos que manipulam esses feeds — muitas vezes por meio de ataques de empréstimo relâmpago — podem disparar liquidações injustificadas em grande escala. Buterin já classificou repetidamente os oráculos como o maior risco de segurança não resolvido das DeFi .

Sob um projeto baseado em opções, a lógica de liquidação muda fundamentalmente. As opções são liquidadas com base nos preços no vencimento — ou pelo menos em janelas de tempo muito mais longas e com média — em vez de exigir feeds de preço ao vivo contínuos para policiar a saúde do empréstimo. A proposta de Buterin usa explicitamente oráculos lentos e atrasados, reduzindo a superfície de ataque para "front-running", manipulação de empréstimos relâmpago e ataques a feeds de dados que já drenaram bilhões de dólares de protocolos DeFi .

A vantagem de resiliência a crashes decorre diretamente da remoção do gatilho de liquidação. Quando um mercado despenca e milhares de CDPs ficam submersos simultaneamente, os contratos inteligentes começam a vender garantias em massa para cobrir dívidas — mas essas vendas empurram os preços para baixo, o que torna mais CDPs submersos, o que dispara mais vendas. Esse ciclo vicioso recursivo foi o que colapsou o LUNA/UST e ampliou a crise de dívida incobrável do MakerDAO. Com opções, não há cascata de liquidação automática porque não há um evento de liquidação discreto. O sistema absorve a volatilidade através do decaimento temporal das opções e da variação do "moneyness" em vez de leilões forçados .

Os grandes desafios: derrapagem no rebalanceamento, liquidez e nova infraestrutura

A elegância da estrutura teórica esbarra em restrições práticas que ninguém resolveu ainda.

• Derrapagem no rebalanceamento: As opções expiram e precisam ser roladas. Os preços de exercício precisam ser ajustados. A diferença entre o valor pretendido do índice sintético e sua carteira real se desvia com o tempo e exige um rebalanceamento periódico. Cada operação de rebalanceamento paga derrapagem nos mercados de opções subjacentes e, em escala, uma execução ruim do rebalanceamento poderia tornar o sistema caro ou não competitivo em relação à simples detenção à vista .
• Profundidade do mercado de opções: Os mercados de opções de criptomoedas continuam muito menos líquidos do que os mercados de futuros perpétuos e à vista. Uma arquitetura de ativos sintéticos que depende da emissão e "hedge" de opções em escala precisa de liquidez profunda e contínua em ambos os lados do livro de ofertas — algo que não existe hoje para a maioria dos ativos .
• Infraestrutura do zero: Isso não é uma modificação nos protocolos de empréstimo existentes. A camada de liquidação, o rastreamento de índices, a gestão de contratos e a lógica de rebalanceamento precisariam ser construídos do zero. Nenhum protocolo DeFi funciona dessa forma atualmente, o que significa anos de desenvolvimento, auditoria de segurança e inicialização de mercado antes de qualquer implementação no mundo real .

A visão de longo prazo: stablecoins algorítmicas e cestas personalizadas

O artigo de pesquisa de Buterin se encaixa em uma tese mais ampla: a de que as DeFi reais deveriam reduzir a dependência de stablecoins centralizadas e censuráveis como USDC e USDT . A estrutura baseada em opções poderia servir como um motor para stablecoins algorítmicas que mantêm sua paridade por meio de mecanismos de mercado de opções, em vez de pools de dívida supercolateralizadas que são vulneráveis a dinâmicas de corrida bancária. Se uma stablecoin está estruturalmente vendida em volatilidade e comprada na opção de sair ao par, a economia de uma corrida parece diferente de um modelo de reserva fracionária ou lastreado em CDP .

Mais adiante, Buterin vislumbra cestas de ativos personalizadas onde os usuários definem as exposições de risco que desejam — um índice cripto personalizado, uma carteira de rendimento sintético, uma cesta com meta de volatilidade — e a estrutura de opções lida com a suavização e o rebalanceamento automatizado. Isso seria um movimento de afastamento dos produtos de rendimento que simplesmente reempacotam ativos das finanças tradicionais em direção a uma infraestrutura de gestão de risco genuinamente descentralizada .

A proposta permanece teórica, sem um EIP formal ou implementação de protocolo. Mas o argumento subjacente é claro: as DeFi continuarão produzindo liquidações catastróficas enquanto os primitivos forem dívida e vendas forçadas. Mudar o primitivo de dívida para opções muda o modo de falha de explosivo para gradual — e isso, argumenta Buterin, é o tipo de sistema que as finanças descentralizadas deveriam ser .