As instituições também passaram a expressar mais exposição por meio de opções e contratos por diferença (CFDs), e não apenas pela compra direta do ativo. O dado é relevante para entender quem influencia o preço marginal na mesa da Wintermute, mas não representa uma medição de todo o mercado global de criptomoedas.

O que entra no lugar do ranking de market cap?

O valor de mercado continua sendo uma referência, mas deixou de ser suficiente para sustentar uma tese de investimento. A análise passa a incluir perguntas como:

• Quanto o protocolo arrecada em taxas?
• A receita vem de uso orgânico ou de incentivos temporários?
• Existem usuários ativos e dispostos a pagar?
• O protocolo controla reservas, liquidez em stablecoins ou ativos do mundo real tokenizados?
• O token recebe parte desse valor por meio de recompras, queimas, distribuição de receita ou direitos de governança?

Essa última etapa é crucial. Um protocolo pode movimentar muito dinheiro e ainda assim não gerar retorno para quem detém seu token. Da mesma forma, um token pode ter grande capitalização de mercado sem representar propriedade sobre a receita ou os ativos produtivos da rede.

O diretor de investimentos da Bitwise, Matt Hougan, argumenta que mecanismos mais amplos de captura de receita — como recompras e queimas — poderiam levar a uma reprecificação significativa dos tokens. A tese, contudo, depende de esses mecanismos existirem, serem mantidos e beneficiarem de fato os detentores do ativo.

Hyperliquid virou o exemplo mais claro

A Hyperliquid é o caso mais citado dessa nova forma de avaliação. A plataforma combina um mercado de contratos perpétuos — derivativos sem data de vencimento — com um mecanismo que direciona aproximadamente 99% da receita elegível do protocolo para compras de HYPE no mercado aberto por meio de seu fundo de assistência.

Segundo a Bitwise, a Hyperliquid ultrapassou US$ 1 bilhão em receita acumulada em junho de 2026 e estava em ritmo anualizado de aproximadamente US$ 800 milhões naquele ano. A lógica do investimento, portanto, é apresentada como:

demanda por negociação → taxas do protocolo → recompras de HYPE → possível pressão compradora sobre o token

Esses números são estimativas divulgadas pela empresa ou pelo setor, não demonstrações financeiras auditadas nem garantia de que as recompras continuarão no mesmo ritmo.

Por que os fundamentos ainda não controlam os preços?

Contratos perpétuos permitem que investidores mantenham posições alavancadas continuamente. As taxas de financiamento indicam qual lado — comprado ou vendido — está pagando para manter essa exposição. Quando o mercado se move contra uma posição muito concentrada, as liquidações forçadas geram novas ordens e podem acelerar uma alta ou uma queda.

Por isso, receita e uso podem servir de âncora para uma tese de médio prazo, enquanto taxas de financiamento, juros em aberto, liquidez e cascatas de liquidação dominam os retornos de um dia para o outro.

Setores com receita mensurável atraem mais atenção

Os sinais de interesse institucional estão se concentrando em áreas nas quais é possível identificar atividade econômica ou uma conexão mais clara com mercados regulados. Entre elas estão:

• stablecoins e a economia das reservas e das taxas;
• ativos do mundo real tokenizados;
• derivativos negociados on-chain;
• infraestrutura e protocolos com uso identificável.

A Bitwise também registrou níveis elevados de atividade em ativos reais tokenizados e mercados de previsão mesmo durante a queda do mercado. Isso sugere que a utilização de aplicações pode continuar relevante quando o preço dos tokens está sob pressão.

A preferência por ações de empresas cripto reforça o contraste

O investidor institucional também tem encontrado exposição ao setor por meio de empresas listadas, ETFs e outros veículos do mercado tradicional. No primeiro semestre, a Bitwise informou que ações relacionadas a cripto subiram 23%, enquanto os ativos cripto recuaram 36%. O contraste sugere uma preferência relativa por empresas com receita reconhecida, renda de reservas ou alavancagem operacional, em vez de uma exposição ampla ao desempenho dos tokens.

Isso não prova uma transferência permanente de valor dos tokens para as ações. Pode apenas refletir uma busca temporária por estruturas de negócio mais fáceis de avaliar durante uma fase de aversão ao risco.

Arbitrum mostra por que uso não é sinônimo de retorno

A Arbitrum ajuda a ilustrar tanto o potencial quanto o limite dos indicadores de atividade. A rede ultrapassou 2,1 bilhões de transações acumuladas, e relatórios apontam para saldos relevantes de stablecoins e aumento da atividade relacionada a ativos tokenizados. Esses dados indicam liquidação e uso reais em aplicações.

Mas transações não são receita — e receita não é automaticamente retorno para o detentor do token. O ARB é um token ERC-20 de governança da Arbitrum One, Arbitrum Nova e de estruturas relacionadas. Como seu desenho é centrado em governança, a conexão entre a atividade econômica da rede e o valor do token precisa ser analisada, não presumida.

Stablecoins são demanda e infraestrutura de mercado

O crescimento dos saldos de stablecoins pode indicar maior poder de compra disponível na cadeia e uma forma de liquidação com menos atrito. O interesse institucional tende a ser especialmente compreensível quando essas moedas são usadas junto de ativos tokenizados semelhantes a dinheiro ou de ativos do mundo real.

Ainda assim, stablecoins paradas como garantia não equivalem necessariamente a uma demanda persistente por ativos de risco. Os saldos são um indicador de liquidez e de capacidade potencial de negociação — não uma prova automática de que o capital será investido em tokens.

Macro e regulação continuam impondo limites

Regras mais claras podem facilitar ETFs e produtos institucionais, mas a demanda permanece seletiva. Em agosto, a Grayscale retirou propostas de ETFs ligados a ADA, DOT e HBAR durante uma queda prolongada do mercado.

O segundo trimestre também marcou o terceiro trimestre consecutivo de baixa, e a capitalização total do mercado cripto caiu 12,6%, para US$ 2,1 trilhões. Juros, liquidez, apetite por risco e estresse macroeconômico podem superar os fundamentos de um protocolo no curto prazo.

A conclusão: uma análise mais exigente, não uma cripto “normalizada”

Os dados apontam para uma evolução do investimento em cripto: instituições estão menos dispostas a comprar simplesmente o maior token disponível e mais interessadas em avaliar redes como negócios. Receita, taxas, usuários, reservas e captura de valor passaram a compor uma espécie de demonstração de resultados informal do setor.

Mas os riscos continuam relevantes. A receita pode ser cíclica ou subsidiada, usuários podem migrar, tokens de governança podem não capturar taxas, políticas de recompra podem mudar e métricas on-chain podem ser infladas. Além disso, alavancagem, custódia, contratos inteligentes, regulação e reservas de stablecoins permanecem fontes importantes de risco.

A evidência sustenta uma estrutura de análise mais seletiva. Ela não sustenta a conclusão de que o mercado cripto tenha se tornado equivalente ao mercado de ações.

As instituições também passaram a expressar mais exposição por meio de opções e contratos por diferença (CFDs), e não apenas pela compra direta do ativo. O dado é relevante para entender quem influencia o preço marginal na mesa da Wintermute, mas não representa uma medição de todo o mercado global de criptomoedas.

O que entra no lugar do ranking de market cap?

O valor de mercado continua sendo uma referência, mas deixou de ser suficiente para sustentar uma tese de investimento. A análise passa a incluir perguntas como:

• Quanto o protocolo arrecada em taxas?
• A receita vem de uso orgânico ou de incentivos temporários?
• Existem usuários ativos e dispostos a pagar?
• O protocolo controla reservas, liquidez em stablecoins ou ativos do mundo real tokenizados?
• O token recebe parte desse valor por meio de recompras, queimas, distribuição de receita ou direitos de governança?

Essa última etapa é crucial. Um protocolo pode movimentar muito dinheiro e ainda assim não gerar retorno para quem detém seu token. Da mesma forma, um token pode ter grande capitalização de mercado sem representar propriedade sobre a receita ou os ativos produtivos da rede.

O diretor de investimentos da Bitwise, Matt Hougan, argumenta que mecanismos mais amplos de captura de receita — como recompras e queimas — poderiam levar a uma reprecificação significativa dos tokens. A tese, contudo, depende de esses mecanismos existirem, serem mantidos e beneficiarem de fato os detentores do ativo.

Hyperliquid virou o exemplo mais claro

A Hyperliquid é o caso mais citado dessa nova forma de avaliação. A plataforma combina um mercado de contratos perpétuos — derivativos sem data de vencimento — com um mecanismo que direciona aproximadamente 99% da receita elegível do protocolo para compras de HYPE no mercado aberto por meio de seu fundo de assistência.

Segundo a Bitwise, a Hyperliquid ultrapassou US$ 1 bilhão em receita acumulada em junho de 2026 e estava em ritmo anualizado de aproximadamente US$ 800 milhões naquele ano. A lógica do investimento, portanto, é apresentada como:

demanda por negociação → taxas do protocolo → recompras de HYPE → possível pressão compradora sobre o token

Esses números são estimativas divulgadas pela empresa ou pelo setor, não demonstrações financeiras auditadas nem garantia de que as recompras continuarão no mesmo ritmo.

Por que os fundamentos ainda não controlam os preços?

Contratos perpétuos permitem que investidores mantenham posições alavancadas continuamente. As taxas de financiamento indicam qual lado — comprado ou vendido — está pagando para manter essa exposição. Quando o mercado se move contra uma posição muito concentrada, as liquidações forçadas geram novas ordens e podem acelerar uma alta ou uma queda.

Por isso, receita e uso podem servir de âncora para uma tese de médio prazo, enquanto taxas de financiamento, juros em aberto, liquidez e cascatas de liquidação dominam os retornos de um dia para o outro.

Setores com receita mensurável atraem mais atenção

Os sinais de interesse institucional estão se concentrando em áreas nas quais é possível identificar atividade econômica ou uma conexão mais clara com mercados regulados. Entre elas estão:

• stablecoins e a economia das reservas e das taxas;
• ativos do mundo real tokenizados;
• derivativos negociados on-chain;
• infraestrutura e protocolos com uso identificável.

A Bitwise também registrou níveis elevados de atividade em ativos reais tokenizados e mercados de previsão mesmo durante a queda do mercado. Isso sugere que a utilização de aplicações pode continuar relevante quando o preço dos tokens está sob pressão.

A preferência por ações de empresas cripto reforça o contraste

O investidor institucional também tem encontrado exposição ao setor por meio de empresas listadas, ETFs e outros veículos do mercado tradicional. No primeiro semestre, a Bitwise informou que ações relacionadas a cripto subiram 23%, enquanto os ativos cripto recuaram 36%. O contraste sugere uma preferência relativa por empresas com receita reconhecida, renda de reservas ou alavancagem operacional, em vez de uma exposição ampla ao desempenho dos tokens.

Isso não prova uma transferência permanente de valor dos tokens para as ações. Pode apenas refletir uma busca temporária por estruturas de negócio mais fáceis de avaliar durante uma fase de aversão ao risco.

Arbitrum mostra por que uso não é sinônimo de retorno

A Arbitrum ajuda a ilustrar tanto o potencial quanto o limite dos indicadores de atividade. A rede ultrapassou 2,1 bilhões de transações acumuladas, e relatórios apontam para saldos relevantes de stablecoins e aumento da atividade relacionada a ativos tokenizados. Esses dados indicam liquidação e uso reais em aplicações.

Mas transações não são receita — e receita não é automaticamente retorno para o detentor do token. O ARB é um token ERC-20 de governança da Arbitrum One, Arbitrum Nova e de estruturas relacionadas. Como seu desenho é centrado em governança, a conexão entre a atividade econômica da rede e o valor do token precisa ser analisada, não presumida.

Stablecoins são demanda e infraestrutura de mercado

O crescimento dos saldos de stablecoins pode indicar maior poder de compra disponível na cadeia e uma forma de liquidação com menos atrito. O interesse institucional tende a ser especialmente compreensível quando essas moedas são usadas junto de ativos tokenizados semelhantes a dinheiro ou de ativos do mundo real.

Ainda assim, stablecoins paradas como garantia não equivalem necessariamente a uma demanda persistente por ativos de risco. Os saldos são um indicador de liquidez e de capacidade potencial de negociação — não uma prova automática de que o capital será investido em tokens.

Macro e regulação continuam impondo limites

Regras mais claras podem facilitar ETFs e produtos institucionais, mas a demanda permanece seletiva. Em agosto, a Grayscale retirou propostas de ETFs ligados a ADA, DOT e HBAR durante uma queda prolongada do mercado.

O segundo trimestre também marcou o terceiro trimestre consecutivo de baixa, e a capitalização total do mercado cripto caiu 12,6%, para US$ 2,1 trilhões. Juros, liquidez, apetite por risco e estresse macroeconômico podem superar os fundamentos de um protocolo no curto prazo.

A conclusão: uma análise mais exigente, não uma cripto “normalizada”

Os dados apontam para uma evolução do investimento em cripto: instituições estão menos dispostas a comprar simplesmente o maior token disponível e mais interessadas em avaliar redes como negócios. Receita, taxas, usuários, reservas e captura de valor passaram a compor uma espécie de demonstração de resultados informal do setor.

Mas os riscos continuam relevantes. A receita pode ser cíclica ou subsidiada, usuários podem migrar, tokens de governança podem não capturar taxas, políticas de recompra podem mudar e métricas on-chain podem ser infladas. Além disso, alavancagem, custódia, contratos inteligentes, regulação e reservas de stablecoins permanecem fontes importantes de risco.

A evidência sustenta uma estrutura de análise mais seletiva. Ela não sustenta a conclusão de que o mercado cripto tenha se tornado equivalente ao mercado de ações.