Uma estrutura de governança projetada para o entrincheiramento

As preocupações da AkademikerPension não são especulativas. Embora o formulário S-1 de registro da SpaceX permaneça confidencial, as principais disposições estruturais foram amplamente divulgadas e atraíram uma condenação pública e direta de uma poderosa coalizão de fundos de pensão americanos.

Em 13 de maio de 2026, o Controlador do Estado de Nova York, Thomas DiNapoli, o Controlador da Cidade de Nova York, Mark Levine, e a CEO da CalPERS (Fundo de Pensão dos Funcionários Públicos da Califórnia), Marcie Frost — que supervisionam coletivamente mais de US$ 1 trilhão em ativos de aposentadoria — enviaram uma carta formal a Elon Musk e à presidente da SpaceX, Gwynne Shotwell . Eles classificaram a estrutura societária proposta como “extrema” e alertaram que ela “eliminaria as proteções fundamentais dos investidores” .

As cláusulas específicas que desencadearam essa resposta coordenada incluem:

• Ações com superdireito a voto: Uma estrutura de duas classes de ações onde as ações Classe B conferem 10 votos por papel. Musk e um pequeno grupo de insiders controlariam aproximadamente 79% de todo o poder de voto, detendo apenas cerca de 42% do capital da empresa .
• Veto à remoção do CEO: Musk não pode ser demitido sem o seu próprio consentimento. A remoção do CEO exige a aprovação dos acionistas da Classe B — o que significa que Musk, como detentor dominante dessas ações, detém um veto efetivo sobre sua própria destituição, independentemente de seu desempenho .
• Arbitragem obrigatória: Todas as reclamações de acionistas seriam forçadas a uma arbitragem privada, em vez dos tribunais abertos. Essa disposição bloqueia completamente as ações coletivas e só se tornou legalmente possível depois que uma votação dividida na SEC (a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA) aprovou tais cláusulas em documentos de governança corporativa em setembro de 2025 .
• Status de empresa controlada: Com Musk detendo um poder de voto tão concentrado, a SpaceX estaria isenta das regras da bolsa de valores que exigem um conselho de administração com maioria de membros independentes, enfraquecendo ainda mais a supervisão que normalmente protege os investidores públicos .
• Barreiras legais do Texas: A incorporação da SpaceX no Texas impõe uma alta barreira de 3% de propriedade acionária apenas para iniciar uma ação judicial derivada (quando acionistas processam em nome da empresa), exigindo que um autor detenha bilhões de dólares em ações antes mesmo de poder contestar decisões do conselho nos tribunais .

Os líderes dos fundos de pensão descreveram a combinação como algo sem precedentes nessa escala, chamando-a de “a estrutura de governança mais favorável à gestão já trazida aos mercados públicos dos EUA” .

A armadilha do investidor passivo: a indexação forçada

Um problema distinto, mas crítico, intensifica o risco de governança. Pelas regras atuais das bolsas de valores, espera-se que as ações da SpaceX sejam incluídas nos principais índices de referência, como o S&P 500, dias após a estreia no mercado . Esse mecanismo forçaria os fundos de índice passivos — o investimento padrão para a aposentadoria de milhões de professores, bombeiros e servidores públicos — a comprar e manter automaticamente as ações .

Randi Weingarten, presidente da Federação Americana de Professores (AFT), já havia destacado essa vulnerabilidade, argumentando que a SEC precisa implementar salvaguardas para evitar que “as economias de uma vida inteira dos trabalhadores sejam entregues aos caprichos de uma empresa que opera mais como um empreendimento familiar de Musk do que como uma corporação pública” . A exclusão preventiva da AkademikerPension é uma manobra deliberada para contornar totalmente esse problema da compra forçada.

Uma aposta de US$ 1,8 trilhão com um “desconto de governança”

O segundo pilar da decisão da AkademikerPension é um simples ceticismo sobre o valuation (valor de mercado). As indicações do mercado apontavam para uma avaliação da SpaceX de pelo menos US$ 1,8 trilhão, com uma meta de captação de até US$ 75 bilhões, o que a classificaria como o maior IPO da história . A AkademikerPension afirmou que era difícil justificar uma avaliação de mercado acima de US$ 1 trilhão e concluiu que, mesmo que a governança não fosse uma preocupação, os números não representam “uma oportunidade de investimento atraente” para um fundo de pensão de longo prazo .

A posição do fundo é que a estrutura de governança extrema não é apenas uma linha vermelha ética — é um risco material de que o preço público esteja desconectado do valor fundamental do negócio.

Um padrão de exclusão, não uma decisão isolada

O veto à SpaceX não é uma reação anômala. Para um fundo que analisa sistematicamente riscos de governança, direitos humanos e sustentabilidade, esta é a mais recente decisão em uma sequência clara:

• Tesla, março de 2025: O fundo se desfez das ações citando o que descreveu como repressão sindical agressiva, um conselho de administração não independente e a conduta de Elon Musk, rotulando a empresa como um “risco de governança incondicional de mega capitalização” (empresas de altíssimo valor de mercado) .
• State Street Global Advisors, março de 2025: A AkademikerPension encerrou sua relação de gestão externa com a gestora de ativos, citando explicitamente a insatisfação com sua “abordagem alterada para a propriedade ativa e investimentos responsáveis” .
• Títulos do Tesouro dos EUA, janeiro de 2026: O fundo se desfez de sua carteira de US$ 100 milhões em títulos do governo americano, redirecionando a liquidez para dívida de agências americanas, em um movimento que caracterizou como uma decisão de gestão de risco e motivada por ESG .

Por essa ótica, a exclusão da SpaceX é uma aplicação consistente de uma política de governança ESG bem definida, em vez de um sinal político repentino. As prioridades de voto publicadas pelo fundo para 2026 enfatizam a independência do conselho, limiares de diversidade de gênero e planejamento de alocação de capital alinhado ao Acordo de Paris, metas que são todas incompatíveis com uma empresa controlada por um CEO que ignora a supervisão independente .

O precedente para os mercados públicos

O IPO da SpaceX se tornou agora um teste de pressão sobre se os mercados públicos ainda aplicam proteções básicas aos acionistas na maior escala de captação de recursos. A ação da AkademikerPension, juntamente com a carta dos três maiores planos de pensão públicos dos EUA, cria uma questão estrutural que a SEC e as bolsas de valores serão forçadas a enfrentar: se uma empresa pode legalmente eliminar processos de acionistas, neutralizar seu conselho e tornar seu CEO indemitível, essa empresa deveria estar em índices de referência nos quais os trabalhadores públicos são obrigados a investir?

Por enquanto, ao menos um fundo de US$ 25 bilhões decidiu que a resposta é não.

Uma estrutura de governança projetada para o entrincheiramento

As preocupações da AkademikerPension não são especulativas. Embora o formulário S-1 de registro da SpaceX permaneça confidencial, as principais disposições estruturais foram amplamente divulgadas e atraíram uma condenação pública e direta de uma poderosa coalizão de fundos de pensão americanos.

Em 13 de maio de 2026, o Controlador do Estado de Nova York, Thomas DiNapoli, o Controlador da Cidade de Nova York, Mark Levine, e a CEO da CalPERS (Fundo de Pensão dos Funcionários Públicos da Califórnia), Marcie Frost — que supervisionam coletivamente mais de US$ 1 trilhão em ativos de aposentadoria — enviaram uma carta formal a Elon Musk e à presidente da SpaceX, Gwynne Shotwell . Eles classificaram a estrutura societária proposta como “extrema” e alertaram que ela “eliminaria as proteções fundamentais dos investidores” .

As cláusulas específicas que desencadearam essa resposta coordenada incluem:

• Ações com superdireito a voto: Uma estrutura de duas classes de ações onde as ações Classe B conferem 10 votos por papel. Musk e um pequeno grupo de insiders controlariam aproximadamente 79% de todo o poder de voto, detendo apenas cerca de 42% do capital da empresa .
• Veto à remoção do CEO: Musk não pode ser demitido sem o seu próprio consentimento. A remoção do CEO exige a aprovação dos acionistas da Classe B — o que significa que Musk, como detentor dominante dessas ações, detém um veto efetivo sobre sua própria destituição, independentemente de seu desempenho .
• Arbitragem obrigatória: Todas as reclamações de acionistas seriam forçadas a uma arbitragem privada, em vez dos tribunais abertos. Essa disposição bloqueia completamente as ações coletivas e só se tornou legalmente possível depois que uma votação dividida na SEC (a Comissão de Valores Mobiliários dos EUA) aprovou tais cláusulas em documentos de governança corporativa em setembro de 2025 .
• Status de empresa controlada: Com Musk detendo um poder de voto tão concentrado, a SpaceX estaria isenta das regras da bolsa de valores que exigem um conselho de administração com maioria de membros independentes, enfraquecendo ainda mais a supervisão que normalmente protege os investidores públicos .
• Barreiras legais do Texas: A incorporação da SpaceX no Texas impõe uma alta barreira de 3% de propriedade acionária apenas para iniciar uma ação judicial derivada (quando acionistas processam em nome da empresa), exigindo que um autor detenha bilhões de dólares em ações antes mesmo de poder contestar decisões do conselho nos tribunais .

Os líderes dos fundos de pensão descreveram a combinação como algo sem precedentes nessa escala, chamando-a de “a estrutura de governança mais favorável à gestão já trazida aos mercados públicos dos EUA” .

A armadilha do investidor passivo: a indexação forçada

Um problema distinto, mas crítico, intensifica o risco de governança. Pelas regras atuais das bolsas de valores, espera-se que as ações da SpaceX sejam incluídas nos principais índices de referência, como o S&P 500, dias após a estreia no mercado . Esse mecanismo forçaria os fundos de índice passivos — o investimento padrão para a aposentadoria de milhões de professores, bombeiros e servidores públicos — a comprar e manter automaticamente as ações .

Randi Weingarten, presidente da Federação Americana de Professores (AFT), já havia destacado essa vulnerabilidade, argumentando que a SEC precisa implementar salvaguardas para evitar que “as economias de uma vida inteira dos trabalhadores sejam entregues aos caprichos de uma empresa que opera mais como um empreendimento familiar de Musk do que como uma corporação pública” . A exclusão preventiva da AkademikerPension é uma manobra deliberada para contornar totalmente esse problema da compra forçada.

Uma aposta de US$ 1,8 trilhão com um “desconto de governança”

O segundo pilar da decisão da AkademikerPension é um simples ceticismo sobre o valuation (valor de mercado). As indicações do mercado apontavam para uma avaliação da SpaceX de pelo menos US$ 1,8 trilhão, com uma meta de captação de até US$ 75 bilhões, o que a classificaria como o maior IPO da história . A AkademikerPension afirmou que era difícil justificar uma avaliação de mercado acima de US$ 1 trilhão e concluiu que, mesmo que a governança não fosse uma preocupação, os números não representam “uma oportunidade de investimento atraente” para um fundo de pensão de longo prazo .

A posição do fundo é que a estrutura de governança extrema não é apenas uma linha vermelha ética — é um risco material de que o preço público esteja desconectado do valor fundamental do negócio.

Um padrão de exclusão, não uma decisão isolada

O veto à SpaceX não é uma reação anômala. Para um fundo que analisa sistematicamente riscos de governança, direitos humanos e sustentabilidade, esta é a mais recente decisão em uma sequência clara:

• Tesla, março de 2025: O fundo se desfez das ações citando o que descreveu como repressão sindical agressiva, um conselho de administração não independente e a conduta de Elon Musk, rotulando a empresa como um “risco de governança incondicional de mega capitalização” (empresas de altíssimo valor de mercado) .
• State Street Global Advisors, março de 2025: A AkademikerPension encerrou sua relação de gestão externa com a gestora de ativos, citando explicitamente a insatisfação com sua “abordagem alterada para a propriedade ativa e investimentos responsáveis” .
• Títulos do Tesouro dos EUA, janeiro de 2026: O fundo se desfez de sua carteira de US$ 100 milhões em títulos do governo americano, redirecionando a liquidez para dívida de agências americanas, em um movimento que caracterizou como uma decisão de gestão de risco e motivada por ESG .

Por essa ótica, a exclusão da SpaceX é uma aplicação consistente de uma política de governança ESG bem definida, em vez de um sinal político repentino. As prioridades de voto publicadas pelo fundo para 2026 enfatizam a independência do conselho, limiares de diversidade de gênero e planejamento de alocação de capital alinhado ao Acordo de Paris, metas que são todas incompatíveis com uma empresa controlada por um CEO que ignora a supervisão independente .

O precedente para os mercados públicos

O IPO da SpaceX se tornou agora um teste de pressão sobre se os mercados públicos ainda aplicam proteções básicas aos acionistas na maior escala de captação de recursos. A ação da AkademikerPension, juntamente com a carta dos três maiores planos de pensão públicos dos EUA, cria uma questão estrutural que a SEC e as bolsas de valores serão forçadas a enfrentar: se uma empresa pode legalmente eliminar processos de acionistas, neutralizar seu conselho e tornar seu CEO indemitível, essa empresa deveria estar em índices de referência nos quais os trabalhadores públicos são obrigados a investir?

Por enquanto, ao menos um fundo de US$ 25 bilhões decidiu que a resposta é não.