Paolo Ardoino contestou o BIS sobre stablecoins — mas as evidências são limitadas

A conclusão mais segura é mais limitada do que a pergunta original sugere: uma crítica pública do CEO da Tether, Paolo Ardoino, foi noticiada, mas o material disponível não reproduz uma parte suficiente da publicação para comprovar uma refutação completa, ponto a ponto. Segundo o relato, Ardoino afirmou que stablecoins e depósitos tokenizados têm estruturas de risco subjacentes fundamentalmente diferentes. 37

Essa distinção é importante porque o debate em Jackson Hole não era apenas sobre a utilidade da tecnologia blockchain. A questão central era decidir qual tipo de dinheiro digital deve ocupar o centro do sistema de pagamentos.

O que o BIS defendeu em Jackson Hole

Em seu discurso de 28 de agosto de 2026, o gerente-geral do Banco de Compensações Internacionais (BIS, na sigla em inglês), Pablo Hernández de Cos, afirmou que as stablecoins, em seu formato atual, não são um meio de pagamento confiável em larga escala. Para ele, os depósitos bancários tokenizados oferecem uma alternativa mais convincente para levar a tecnologia de registros distribuídos aos pagamentos do dia a dia. 1

O argumento do BIS parte de duas propriedades de um sistema monetário sólido: uma unidade de conta comum e a unicidade do dinheiro — ou singleness of money. Pelo princípio, instrumentos monetários denominados na mesma unidade devem ser resgatáveis pelo valor de face em dinheiro do banco central, com liquidação definitiva. O BIS também destaca a interoperabilidade entre plataformas e instrumentos. 12

Trata-se de um teste de nível sistêmico. Ele não pergunta apenas se um emissor consegue honrar os resgates, mas se diferentes formas de dinheiro continuam funcionando como um único instrumento de pagamento confiável em condições normais e durante períodos de estresse.

Onde provavelmente está o ponto de divergência com Ardoino

O relato disponível não traz uma citação completa de Ardoino. Por isso, seria enganoso atribuir a ele um argumento detalhado. O que se pode afirmar é que a resposta noticiada enfatizou a diferença entre a estrutura de risco de stablecoins como o USDT e a dos depósitos bancários tokenizados. 37

Essa formulação aponta para o principal contra-argumento dos defensores das stablecoins: um emissor devidamente regulado pode manter reservas líquidas e segregadas e prometer o resgate na proporção de um para um. Um banco comercial, por outro lado, normalmente usa depósitos para financiar empréstimos e faz transformação de prazos — captando recursos de curto prazo para conceder crédito de prazo mais longo.

Nessa visão, criticar stablecoins por não funcionarem como dinheiro bancário pode significar comparar dois modelos diferentes, e não provar que um deles é necessariamente mais seguro.

A resposta do BIS é que “ter lastro” não basta para definir um bom dinheiro. A qualidade das reservas, os direitos legais de resgate, a velocidade de liquidação, os arranjos operacionais e a dinâmica de corridas também determinam se um token continuará resgatável pelo valor de face. Portanto, a diferença entre reservas integrais e o sistema de reservas fracionárias não encerra a discussão mais ampla sobre a resiliência do sistema de pagamentos. 1012

Duas definições de dinheiro digital sólido

A divergência também envolve o que deve ser medido.

Os defensores das stablecoins costumam enfatizar:

• reservas transparentes;
• resgate na proporção de um para um;
• concorrência entre emissores privados;
• liquidação em blockchains públicas; e
• acesso transfronteiriço a dinheiro digital denominado em dólar.

Já o BIS prioriza uma arquitetura mais ampla:

• uma unidade de conta comum;
• a unicidade do dinheiro;
• interoperabilidade entre redes;
• liquidez em mercados sob estresse;
• controles de integridade financeira; e
• uma âncora de liquidação no banco central. 12

Em resumo, o caso das stablecoins começa pela solvência do emissor e pela possibilidade de escolha do usuário. O caso do BIS começa pela estabilidade de todo o sistema de pagamentos e crédito. Um token pode ser útil e contar com boas reservas sem, por isso, se tornar automaticamente uma forma universal de dinheiro aceita pelo valor de face em qualquer circunstância.

Pagamentos cotidianos versus usos especializados

Hernández de Cos não afirmou que as stablecoins não têm nenhuma função. A posição noticiada é que depósitos tokenizados deveriam cuidar da maior parte dos pagamentos de varejo e no atacado, enquanto as stablecoins poderiam atender aplicações mais específicas. 133

Essa divisão reflete a preferência do BIS por preservar a estrutura monetária de dois níveis já existente: bancos comerciais emitem depósitos, enquanto o dinheiro do banco central fornece a base para a liquidação. A tokenização acrescentaria programabilidade e poderia tornar o fluxo de dinheiro mais eficiente sem substituir a estrutura institucional que sustenta a liquidação ao par.

Os apoiadores das stablecoins contestam onde essa fronteira deveria ser traçada. Eles citam redes abertas, liquidação ininterrupta, remessas, garantias para operações de negociação e transferências internacionais como usos que não se encaixam perfeitamente nos canais bancários tradicionais. A versão mais forte desse argumento é que regulação e interoperabilidade poderiam resolver as fragilidades apontadas pelo BIS sem exigir que os bancos controlem os principais instrumentos de pagamento digital.

Soberania monetária e fragmentação

O debate vai além da tecnologia. Se uma stablecoin denominada em moeda estrangeira se tornar amplamente usada em uma economia doméstica, ela poderá ampliar o acesso a uma unidade de conta relativamente estável e facilitar pagamentos internacionais. Também poderá estimular a substituição da moeda local e reduzir a influência das autoridades monetárias domésticas.

O BIS teme que os pagamentos se fragmentem em formas de dinheiro específicas de cada emissor ou blockchain, sobretudo quando os tokens não forem perfeitamente intercambiáveis. A visão concorrente é que limitar dólares digitais privados a usos de nicho pode proteger os sistemas estabelecidos às custas de pessoas e empresas que precisam de liquidação internacional mais barata e rápida.

Nenhum dos dois resultados é gratuito. Um modelo traz o risco de fragmentação e de menor controle da política monetária; o outro pode concentrar a inovação e o acesso a pagamentos nos canais bancários regulados.

O custo de financiamento dos bancos é outra divisão importante

O BIS também alerta que a adoção ampla de stablecoins poderia retirar depósitos dos bancos, elevar o custo de captação das instituições e deslocar a intermediação financeira para emissores não bancários. Isso poderia afetar a disponibilidade e o preço do crédito, embora os relatos sobre o discurso indiquem que as estimativas baseadas em modelos do BIS talvez apontem para um efeito moderado. 11

Os defensores das stablecoins interpretam essa preocupação de outra maneira. Para eles, a concorrência deve poder desafiar o financiamento barato dos bancos, especialmente quando os saldos usados para pagamentos ficam, na prática, presos ao sistema bancário. Nessa leitura, custos de captação mais altos não são necessariamente uma falha das stablecoins: podem ser o preço de mercado para remover uma vantagem implícita dos bancos.

A pergunta ainda sem resposta é se os depósitos usados para pagamentos constituem sobretudo uma função monetária pública, que exige uma âncora no sistema bancário, ou um produto competitivo que emissores privados deveriam oferecer sob regras rígidas de reservas e proteção ao consumidor.

Onde o debate está agora

As evidências disponíveis recomendam cautela, e não uma conclusão definitiva de que Ardoino tenha derrotado o argumento do BIS. Uma resposta foi noticiada, mas seu conteúdo completo não está disponível no material fornecido. 37

O formato da divergência, porém, é claro:

• O modelo das stablecoins favorece emissão privada, reservas que lastreiam os tokens, resgate e liquidação em redes abertas.
• O modelo do BIS favorece depósitos bancários comerciais tokenizados, conectados ao dinheiro do banco central, preservando a unicidade, a interoperabilidade e a hierarquia monetária existente. 12

O BIS não está defendendo o fim de todo uso de stablecoins. Seu argumento é que uma utilidade especializada não demonstra que esses ativos sejam adequados para sustentar pagamentos cotidianos em larga escala. Os defensores das stablecoins, incluindo a posição atribuída a Ardoino, questionam a premissa de que o dinheiro digital baseado em bancos seja inerentemente mais seguro ou eficiente do que dinheiro privado, transparente e totalmente lastreado.

Por enquanto, a resposta mais sólida com base nos fatos é esta: Ardoino teria contestado a comparação feita pelo BIS entre os riscos dos dois modelos, mas o registro disponível não apresenta uma refutação pública detalhada aos pontos específicos do discurso de Hernández de Cos. A escolha política mais ampla — entre stablecoins privadas e abertas ou tokens emitidos por bancos e ancorados no dinheiro do banco central — continua sendo a verdadeira questão.