„Inwestycyjna apokalipsa” według BofA: dlaczego Hartnett stawia na złoto zamiast technologii

To nie prognoza wrześniowego krachu

Określenie „inwestycyjna apokalipsa” brzmi jak zapowiedź gwałtownego załamania rynku. W ujęciu Bank of America należy je jednak traktować przede wszystkim jako ostrzeżenie przed koncentracją ryzyka i krótkoterminowym przegrzaniem pozycjonowania, a nie jako dowód, że we wrześniu musi dojść do krachu.

Obawy BofA wynikają z połączenia kilku czynników: inwestorzy są mocno zaangażowani w aktywa ryzykowne, długoterminowe rentowności amerykańskich obligacji pozostają wysokie, rośnie niepewność dotycząca kredytowania inwestycji w sztuczną inteligencję, a część rynku obawia się bańki wokół spółek AI. Wskaźnik BofA Bull & Bear wzrósł do 9,5, czyli znalazł się głęboko w strefie sygnału sprzedaży. Jest to jednak kontrariański miernik nastrojów, a nie precyzyjny timer rynkowy. 23

Skąd bierze się ostrzeżenie BofA?

• Skrajny optymizm inwestorów. Wysoki odczyt Bull & Bear oznacza, że uczestnicy rynku są już w dużej mierze nastawieni na wzrosty. W takiej sytuacji może brakować kolejnych kupujących, a nawet umiarkowanie rozczarowujące dane mogą wywołać redukcję ryzyka. Historycznie wskaźnik bywał traktowany jako sygnał sprzedaży przy nadmiernym optymizmie, ale sam w sobie nie przesądza o nadejściu bessy. 2023
• Wysokie rentowności obligacji długoterminowych. Wzrost rentowności amerykańskich obligacji skarbowych o długim terminie zapadalności obniża, przy pozostałych warunkach bez zmian, obecną wartość zysków oczekiwanych dopiero za wiele lat. Jednocześnie obligacje i gotówka stają się atrakcyjniejszą alternatywą dla drogich akcji wzrostowych.
• Ryzyko finansowania inwestycji w AI. Ankiety BofA wskazywały na obawy, że firmy mogą nadmiernie inwestować w sztuczną inteligencję. Inne badania opisywały bańkę na akcjach AI jako jedno z najpoważniejszych ryzyk skrajnych dla rynku. 910
• Tłumnie obsadzony zakład na dalsze wzrosty. Gdy większość inwestorów liczy na kontynuację hossy, zmiana oczekiwań dotyczących rentowności, kredytu lub wzrostu gospodarczego może szybko uruchomić odwrót od ryzyka.

„Apokalipsa” oznacza więc potencjalnie chaotyczne zamknięcie zatłoczonych pozycji, a nie potwierdzoną prognozę konkretnego scenariusza na wrzesień.

Dlaczego ograniczać ekspozycję na technologię i małe spółki?

Akcje o wysokiej wrażliwości na stopy procentowe — tak zwane aktywa o wysokim duration — czerpią dużą część wyceny z przepływów pieniężnych oczekiwanych w odległej przyszłości. Gdy rosną długoterminowe rentowności, wartość tych przyszłych zysków spada.

Spółki, które dodatkowo potrzebują łatwo dostępnego i taniego finansowania, odczuwają drugi cios, gdy rozszerzają się spready kredytowe, a banki i inwestorzy zaostrzają kryteria udzielania kapitału. Dlatego wysoko wycenowane firmy technologiczne oraz małe spółki są naturalnymi kandydatami do taktycznego zmniejszenia zaangażowania, jeśli głównym zagrożeniem jest szok rentowności lub kredytowy.

Nie oznacza to, że każda spółka technologiczna albo mała firma jest przewartościowana. Nie dowodzi też, że te segmenty muszą spaść we wrześniu. Chodzi o to, że ich wyceny i potrzeby finansowe mogą szczególnie mocno reagować na scenariusz wskazywany przez BofA.

Alternatywą nie musi być całkowita ucieczka z rynku akcji. Bardziej wyważone podejście zakłada ograniczenie najbardziej skoncentrowanych pozycji w aktywach wrażliwych na stopy procentowe oraz dodanie instrumentów, które mogą zachowywać się inaczej w warunkach inflacji, słabszej waluty lub napięć na rynku. W komentarzach BofA złoto jest przedstawiane jako najczytelniejsze zabezpieczenie, w ramach szerszej strategii „wszystko oprócz dolara”. 421

Dlaczego Michael Hartnett preferuje złoto?

Michael Hartnett, główny strateg inwestycyjny BofA, widzi w złocie rodzaj ubezpieczenia portfela przed trzema powiązanymi zagrożeniami: spadkiem wartości dolara, stratami na rynku obligacji i inflacją cen aktywów.

Według danych o przepływach kapitału przytoczonych przez BofA w ciągu jednego tygodnia do funduszy inwestujących w złoto napłynęło 6,3 mld dolarów — najwięcej od stycznia 2026 roku. 421

Strukturalny argument za złotem opiera się na założeniu, że wysokie deficyty fiskalne oraz dodatkowe zadłużenie związane z budową centrów danych i rozwojem AI mogą zwiększyć podaż obligacji. To z kolei może podnosić premię terminową amerykańskich obligacji skarbowych. Jedno z omówień poglądów Hartnetta zakłada, że amerykański dług federalny może zbliżyć się do 50 bln dolarów około 2029 roku. 2

Jeśli inwestorzy zażądają wyższej rekompensaty za trzymanie długoterminowego długu rządowego, rentowności mogą rosnąć, a ceny obligacji spadać. Jeżeli jednocześnie osłabnie zaufanie do dolara, złoto może zyskać jako aktywo materialne i zabezpieczenie. To argument dotyczący zmiany reżimu rynkowego, a nie twierdzenie, że zadłużenie, finansowanie AI i słabość dolara muszą wystąpić jednocześnie.

Złoto różni się również od obligacji czy lokaty bankowej tym, że nie jest bezpośrednim zobowiązaniem dłużnika do zwrotu kapitału. Nie oznacza to jednak braku ryzyka: złoto nie przynosi odsetek ani dywidendy, jego cena może spadać, a wyższe realne rentowności lub zanik popytu defensywnego mogą działać na jego niekorzyść.

Czy ankieta BofA uzasadnia cenę 4000–5000 dolarów?

Wyniki ankiety wspierają ostrożniejszy wniosek niż stwierdzenie, że „złoto może już tylko rosnąć”. Zarządzający funduszami instytucjonalnymi uznali złoto za najmniej przewartościowane spośród głównych aktywów od ponad dwóch lat. Może to oznaczać przestrzeń do dalszych zakupów, ale nie jest równoznaczne z wyznaczeniem ceny docelowej. 6

Aby utrzymać wzrost w kierunku 4000–5000 dolarów za uncję, złoto potrzebowałoby trwałego popytu z kilku źródeł: banków centralnych, funduszy giełdowych i innych wehikułów inwestycyjnych, a także inwestorów prywatnych. Pozycje na rynku kontraktów terminowych mogą wzmacniać dynamikę wzrostową, ale gdy transakcja staje się zbyt zatłoczona, zwiększają również ryzyko realizacji zysków.

Dane pozycjonowania pokazują obie strony tej historii. Według danych opartych na raporcie CFTC pozycja netto zarządzających pieniędzmi na złocie wzrosła o 3986 kontraktów, do 141 648, w tygodniu zakończonym 18 sierpnia 2026 roku. Świadczy to o ponownym wzroście popytu spekulacyjnego, ale nie jest niezależnym dowodem, że złoto pozostaje fundamentalnie niedowartościowane. 34

Jak na tym tle wypadają inne prognozy?

Opinie instytucji finansowych wspierają szerszą, pozytywną narrację wokół złota, ale nie są ze sobą całkowicie zgodne:

• Deutsche Bank podniósł średnią prognozę ceny złota na 2026 rok do 4000 dolarów za uncję. Bank wskazał na popyt banków centralnych, możliwe osłabienie dolara oraz perspektywę ponownego łagodzenia polityki przez Rezerwę Federalną. 32
• TD Securities w ramach scenariusza „dewaluacji” aktywów podniosło prognozę średniej ceny złota w 2026 roku do 4831 dolarów za uncję i wskazało możliwe maksima notowań na poziomie 5400 dolarów. Bank przedstawił również pozytywną prognozę dla srebra. 37
• Citi stanowi ważny kontrapunkt. W sierpniowej analizie bank przypisał bazowemu scenariuszowi neutralnego lub niedźwiedziego zachowania złota w horyzoncie 12 miesięcy prawdopodobieństwo 50 proc. — częściowo dlatego, że oczekuje poprawy nastrojów wokół wzrostu gospodarczego w USA. Zespół surowcowy Citi obniżył też trzymiesięczny cel dla złota z 4300 do 4000 dolarów. 3538

Obraz prognoz jest zatem mieszany. Deutsche Bank i TD Securities wspierają scenariusz wyraźnych wzrostów, natomiast Citi zwraca uwagę, że lepszy wzrost gospodarczy, wyższe realne rentowności lub słabszy popyt na bezpieczne aktywa mogą ograniczyć zwyżkę w krótkim terminie.

Co z tego wynika dla inwestora?

Ostrzeżenie BofA nie jest wezwaniem do przewidzenia dokładnej daty krachu. To raczej zachęta, by sprawdzić, czy portfel nie jest nadmiernie zależny od spadających rentowności, łatwo dostępnego kredytu i dalszego entuzjazmu wobec spółek powiązanych z AI.

Najbardziej uzasadniona interpretacja jest taktyczna:

1. Przeanalizuj skoncentrowane pozycje w akcjach technologicznych o wysokiej wrażliwości na stopy procentowe oraz w małych spółkach.
2. Obserwuj rentowności długoterminowych obligacji skarbowych USA, warunki kredytowe i pozycjonowanie inwestorów.
3. Traktuj złoto jako potencjalne zabezpieczenie, a nie gwarantowaną transakcję jednokierunkową.
4. Pamiętaj, że zatłoczona pozycja na złocie może gwałtownie się skorygować, jeśli poprawią się perspektywy wzrostu, umocni się dolar albo osłabnie popyt defensywny.

Cena złota na poziomie 4000–5000 dolarów pozostaje scenariuszem wspieranym przez część prognoz instytucjonalnych, a nie pewnikiem. Podobnie odczyt Bull & Bear na poziomie 9,5 sygnalizuje wyjątkowo optymistyczne pozycjonowanie, ale nie dowodzi, że wrzesień przyniesie „inwestycyjną apokalipsę”.