Porównanie z odpływami z ETF-ów

Wyprzedaż górników jest znacząca, ale ustępuje instytucjonalnemu exodusowi. Amerykańskie spotowe ETF-y Bitcoin odnotowały w okresie maj–czerwiec 2026 roku odpływ netto przekraczający 4,4 mld dolarów w ciągu 13 dni, a łączne odpływy w pierwszej połowie roku przekroczyły 5,4 mld dolarów . Odpływy z ETF-ów były więc około 2,5–3 razy większe pod względem wartości niż sprzedaż górników. W maju i czerwcu łączna wartość odpływów sięgnęła około 6,5 mld dolarów . W przeciwieństwie do odpływów z ETF-ów, które po szczycie w czerwcu wyhamowały, sprzedaż górników ma charakter strukturalny i prawdopodobnie się utrzyma .

Marathon Digital (MARA) – dominujący sprzedawca

MARA Holdings, największa na świecie publicznie notowana spółka wydobywcza Bitcoina, odpowiadała za lwią część wyprzedaży. W pierwszej połowie 2026 roku sprzedała 23 093 BTC za około 1,63 mld dolarów, po średniej cenie około 70 631 dolarów za BTC, zgodnie z jej formularzem 10-Q z 6 sierpnia . Spowodowało to zmniejszenie rezerw MARA z 53 822 BTC do 35 577 BTC – spadek o 34% . Uzyskane środki przeznaczono na spłatę długów, finansowanie działalności oraz zwrot w stronę infrastruktury AI . MARA odnotowała również stratę netto w wysokości 1,87 mld dolarów za ten okres . Większość transakcji – 15 133 BTC o wartości prawie 1,1 mld dolarów – miała miejsce w marcu i służyła wykupowi obligacji zamiennych . MARA zabezpieczyła także pożyczki na 600 mln dolarów od Coinbase i Two Prime, pod zastaw 18 750 BTC, co sygnalizuje przejście od strategii czystej akumulacji do hybrydowego zarządzania skarbcem, łączącego sprzedaż z pożyczkami pod zastaw .

Kryzys rentowności górników

• Opłaty transakcyjne stanowiły zaledwie 0,69% przychodów górników na dzień 11 sierpnia 2026 roku, co jest najniższym poziomem od dekady, według danych Glassnode . Opłaty pozostają poniżej 1% przychodów górników od prawie roku . Współzałożyciel Glassnode, Rafael Schultze-Kraft, zauważył, że ostatni raz tak niski udział opłat notowano, gdy Bitcoin kosztował poniżej 400 dolarów . Niższy poziom (0,52%) odnotowano tylko w kwietniu 2026 roku . Dzienne opłaty transakcyjne Bitcoina spadły na początku kwietnia do zaledwie 2,443 BTC, co oznacza spadek o 69% rok do roku .
• Koszt produkcji: JPMorgan oszacował całkowity koszt produkcji na około 78 000 dolarów za BTC w czerwcu 2026 roku . CoinShares oszacował średni ważony koszt gotówkowy wśród publicznie notowanych górników na około 79 995 dolarów za BTC w IV kwartale 2025 roku . Inne szacunki wahają się od 32 000 do 59 000 dolarów przy stawce 0,07 USD/kWh, bez uwzględnienia nakładów inwestycyjnych, a rozpiętość wynika z wydajności sprzętu . Przedział 78 000–80 000 dolarów prawdopodobnie odzwierciedla pełne koszty dla mniej wydajnych operatorów.
• Cena rynkowa: Bitcoin w połowie sierpnia 2026 roku kosztował nieco poniżej 64 000 dolarów, co oznacza spadek o około 27% od początku roku i około 18% poniżej szacowanego kosztu produkcji – czyli wielu górników wydobywa Bitcoin ze stratą . JPMorgan odnotował, że Bitcoin przez pięć kolejnych miesięcy znajdował się poniżej szacowanego kosztu wydobycia, co sprawiło, że około jeden na pięciu górników jest nierentowny .

Perspektywy dalszej presji sprzedażowej

Perspektywy po stronie podaży pozostają pesymistyczne z kilku powodów:

• Strukturalna, kosztowa presja: Przy opłatach na poziomie dekadowego minimum i kosztach produkcji przewyższających cenę rynkową, notowani górnicy nie mają innego wyjścia, jak kontynuować likwidację BTC, aby pokryć koszty operacyjne i obsługę długu . Hashprice, czyli przychód górnika na jednostkę mocy obliczeniowej, spadł do poziomów pohalvingowych w okolice 28–29 dolarów na petahash dziennie w połowie 2026 roku, czyli znacznie poniżej progu rentowności wynoszącego około 35 dolarów .
• Odpływy z ETF-ów: Odpływy instytucjonalne wyhamowały po czerwcowym szczycie, ale nadal stanowią stały odpływ kapitału. Łączne odpływy w pierwszej połowie roku wyniosły 5,4 mld dolarów . W I kwartale instytucjonalne udziały w ETF-ach BTC spadły o 17% . Sprzedaż była szeroka – fundusze hedgingowe zredukowały pozycje o 31 400 BTC (spadek o 39%), a brokerzy o 18 800 BTC (spadek o 53%) .
• Wyprzedaż skarbców korporacyjnych: Strategy (dawniej MicroStrategy) i inne spółki posiadające Bitcoiny również sprzedają, co dodatkowo zwiększa podaż . Strategy sprzedał Bitcoiny po raz pierwszy od 2022 roku w tym samym okresie .
• Zwrot MARA: MARA ogłosiła, że nie będzie kupować dodatkowego sprzętu wydobywczego i skręca w stronę AI, co oznacza mniejszą akumulację BTC i dalsze wykorzystywanie rezerw . Środki z wyprzedaży w I kwartale posłużyły do zmniejszenia całkowitego zadłużenia z 3,3 mld dolarów do 2,3 mld dolarów (redukcja o 30%) .
• Na razie bez oznak kapitulacji: Spadek hashrate'u jest kontrolowany, a nie gwałtowny, co sugeruje, że wyprzedaż jest uporządkowana, ale trwała . Analityk Bitcoinów Axel Adler Jr. zauważył, że górnicy mierzą się z trudniejszymi warunkami ekonomicznymi, ale spadek hashrate'u pozostaje kontrolowany i nie wskazuje na masową kapitulację . Ryzyko polega na tym, że dalszy spadek cen może wywołać przymusową likwidację nadmiernie zadłużonych operatorów.

Zgodnie z konsensusem źródeł, wyprzedaż górników, odpływy z ETF-ów i sprzedaż skarbców korporacyjnych tworzą razem trwałą, wieloźródłową nadpodaż, która nadal obciąża wzrost ceny Bitcoina, chyba że nastąpi znaczące ożywienie popytu .

Porównanie z odpływami z ETF-ów

Wyprzedaż górników jest znacząca, ale ustępuje instytucjonalnemu exodusowi. Amerykańskie spotowe ETF-y Bitcoin odnotowały w okresie maj–czerwiec 2026 roku odpływ netto przekraczający 4,4 mld dolarów w ciągu 13 dni, a łączne odpływy w pierwszej połowie roku przekroczyły 5,4 mld dolarów . Odpływy z ETF-ów były więc około 2,5–3 razy większe pod względem wartości niż sprzedaż górników. W maju i czerwcu łączna wartość odpływów sięgnęła około 6,5 mld dolarów . W przeciwieństwie do odpływów z ETF-ów, które po szczycie w czerwcu wyhamowały, sprzedaż górników ma charakter strukturalny i prawdopodobnie się utrzyma .

Marathon Digital (MARA) – dominujący sprzedawca

MARA Holdings, największa na świecie publicznie notowana spółka wydobywcza Bitcoina, odpowiadała za lwią część wyprzedaży. W pierwszej połowie 2026 roku sprzedała 23 093 BTC za około 1,63 mld dolarów, po średniej cenie około 70 631 dolarów za BTC, zgodnie z jej formularzem 10-Q z 6 sierpnia . Spowodowało to zmniejszenie rezerw MARA z 53 822 BTC do 35 577 BTC – spadek o 34% . Uzyskane środki przeznaczono na spłatę długów, finansowanie działalności oraz zwrot w stronę infrastruktury AI . MARA odnotowała również stratę netto w wysokości 1,87 mld dolarów za ten okres . Większość transakcji – 15 133 BTC o wartości prawie 1,1 mld dolarów – miała miejsce w marcu i służyła wykupowi obligacji zamiennych . MARA zabezpieczyła także pożyczki na 600 mln dolarów od Coinbase i Two Prime, pod zastaw 18 750 BTC, co sygnalizuje przejście od strategii czystej akumulacji do hybrydowego zarządzania skarbcem, łączącego sprzedaż z pożyczkami pod zastaw .

Kryzys rentowności górników

• Opłaty transakcyjne stanowiły zaledwie 0,69% przychodów górników na dzień 11 sierpnia 2026 roku, co jest najniższym poziomem od dekady, według danych Glassnode . Opłaty pozostają poniżej 1% przychodów górników od prawie roku . Współzałożyciel Glassnode, Rafael Schultze-Kraft, zauważył, że ostatni raz tak niski udział opłat notowano, gdy Bitcoin kosztował poniżej 400 dolarów . Niższy poziom (0,52%) odnotowano tylko w kwietniu 2026 roku . Dzienne opłaty transakcyjne Bitcoina spadły na początku kwietnia do zaledwie 2,443 BTC, co oznacza spadek o 69% rok do roku .
• Koszt produkcji: JPMorgan oszacował całkowity koszt produkcji na około 78 000 dolarów za BTC w czerwcu 2026 roku . CoinShares oszacował średni ważony koszt gotówkowy wśród publicznie notowanych górników na około 79 995 dolarów za BTC w IV kwartale 2025 roku . Inne szacunki wahają się od 32 000 do 59 000 dolarów przy stawce 0,07 USD/kWh, bez uwzględnienia nakładów inwestycyjnych, a rozpiętość wynika z wydajności sprzętu . Przedział 78 000–80 000 dolarów prawdopodobnie odzwierciedla pełne koszty dla mniej wydajnych operatorów.
• Cena rynkowa: Bitcoin w połowie sierpnia 2026 roku kosztował nieco poniżej 64 000 dolarów, co oznacza spadek o około 27% od początku roku i około 18% poniżej szacowanego kosztu produkcji – czyli wielu górników wydobywa Bitcoin ze stratą . JPMorgan odnotował, że Bitcoin przez pięć kolejnych miesięcy znajdował się poniżej szacowanego kosztu wydobycia, co sprawiło, że około jeden na pięciu górników jest nierentowny .

Perspektywy dalszej presji sprzedażowej

Perspektywy po stronie podaży pozostają pesymistyczne z kilku powodów:

• Strukturalna, kosztowa presja: Przy opłatach na poziomie dekadowego minimum i kosztach produkcji przewyższających cenę rynkową, notowani górnicy nie mają innego wyjścia, jak kontynuować likwidację BTC, aby pokryć koszty operacyjne i obsługę długu . Hashprice, czyli przychód górnika na jednostkę mocy obliczeniowej, spadł do poziomów pohalvingowych w okolice 28–29 dolarów na petahash dziennie w połowie 2026 roku, czyli znacznie poniżej progu rentowności wynoszącego około 35 dolarów .
• Odpływy z ETF-ów: Odpływy instytucjonalne wyhamowały po czerwcowym szczycie, ale nadal stanowią stały odpływ kapitału. Łączne odpływy w pierwszej połowie roku wyniosły 5,4 mld dolarów . W I kwartale instytucjonalne udziały w ETF-ach BTC spadły o 17% . Sprzedaż była szeroka – fundusze hedgingowe zredukowały pozycje o 31 400 BTC (spadek o 39%), a brokerzy o 18 800 BTC (spadek o 53%) .
• Wyprzedaż skarbców korporacyjnych: Strategy (dawniej MicroStrategy) i inne spółki posiadające Bitcoiny również sprzedają, co dodatkowo zwiększa podaż . Strategy sprzedał Bitcoiny po raz pierwszy od 2022 roku w tym samym okresie .
• Zwrot MARA: MARA ogłosiła, że nie będzie kupować dodatkowego sprzętu wydobywczego i skręca w stronę AI, co oznacza mniejszą akumulację BTC i dalsze wykorzystywanie rezerw . Środki z wyprzedaży w I kwartale posłużyły do zmniejszenia całkowitego zadłużenia z 3,3 mld dolarów do 2,3 mld dolarów (redukcja o 30%) .
• Na razie bez oznak kapitulacji: Spadek hashrate'u jest kontrolowany, a nie gwałtowny, co sugeruje, że wyprzedaż jest uporządkowana, ale trwała . Analityk Bitcoinów Axel Adler Jr. zauważył, że górnicy mierzą się z trudniejszymi warunkami ekonomicznymi, ale spadek hashrate'u pozostaje kontrolowany i nie wskazuje na masową kapitulację . Ryzyko polega na tym, że dalszy spadek cen może wywołać przymusową likwidację nadmiernie zadłużonych operatorów.

Zgodnie z konsensusem źródeł, wyprzedaż górników, odpływy z ETF-ów i sprzedaż skarbców korporacyjnych tworzą razem trwałą, wieloźródłową nadpodaż, która nadal obciąża wzrost ceny Bitcoina, chyba że nastąpi znaczące ożywienie popytu .