Złoto powyżej 4500 dolarów. Rynek odczytał decyzję USA jako sygnał ryzyka fiskalnego

Wzrost ceny złota powyżej 4500 dolarów za uncję był przede wszystkim zakładem na ryzyko fiskalne i erozję siły nabywczej dolara. Dodatkowego impetu dostarczyły spadające długoterminowe rentowności obligacji oraz słabsze oczekiwania dotyczące zacieśniania polityki przez Rezerwę Federalną. Cena spot wzrosła 19 sierpnia o około 4 proc., do 4518,90 dolara, a 21 sierpnia sięgnęła 4607,35 dolara. Według doniesień tygodniowa zwyżka wyniosła około 5 proc. 182129

Bezpośrednim impulsem była decyzja amerykańskiego Departamentu Skarbu o co najmniej podwojeniu maksymalnej wartości wybranych operacji skupu długoterminowych obligacji skarbowych. Reakcja rynku wynikała jednak bardziej z sygnału wysłanego przez tę decyzję niż z jej natychmiastowego wpływu finansowego.

Decyzja Departamentu Skarbu zmieniła sposób postrzegania ryzyka

19 sierpnia Departament Skarbu poinformował, że operacje skupu obligacji z sektorów o terminie zapadalności 10–20 oraz 20–30 lat zostaną zwiększone z maksymalnie 2 mld do co najmniej 4 mld dolarów na operację. Zmiana ma wejść w życie 9 września i obowiązywać do 4 listopada 2026 roku. 12

Resort przedstawił ten krok jako wsparcie płynności na rynku długoterminowych obligacji o stałym kuponie. Decyzja zapadła po okresie presji w najdłuższym segmencie rynku długu. Rentowność obligacji 30-letnich sięgnęła wcześniej około 5,34 proc., po czym po ogłoszeniu planu spadła. 623

Większy skup nie oznaczał natychmiastowego zmniejszenia całkowitego zadłużenia Stanów Zjednoczonych. W momencie, gdy rynek zareagował, Departament Skarbu nie przeprowadził jeszcze zakupów w ramach nowego limitu. Dlatego najważniejszy okazał się komunikat: inwestorzy uznali go za dowód, że władze są gotowe przeciwdziałać długotrwałemu wzrostowi kosztów finansowania. 68

Taka interpretacja ożywiła dobrze znaną obawę na rynku walutowym. Jeśli Waszyngton nie chce dopuścić do dalszego wzrostu kosztów zadłużenia, inwestorzy mogą zastanawiać się, czy część dostosowania nie odbędzie się poprzez słabszego dolara albo spadek jego siły nabywczej. Reuters opisał tę reakcję jako powrót obaw o „dewaluację dolara”. 17

Dlaczego skorzystało na tym złoto

Złoto nie przynosi odsetek, dlatego jego względna atrakcyjność zwykle rośnie, gdy spadają rentowności obligacji oraz oczekiwania dotyczące realnych stóp procentowych. Po komunikacie Departamentu Skarbu rentowność obligacji 30-letnich spadła według relacji rynkowych w okolice 5,19 proc., a dolar się osłabił. 617

Dla złota zadziałały dwa mechanizmy:

• Niższy koszt alternatywny: spadek długoterminowych rentowności oznacza mniejszy dochód, z którego inwestor rezygnuje, wybierając nieoprocentowane złoto.
• Ochrona przed słabszą walutą: słabszy dolar zwykle sprawia, że złoto wyceniane w dolarach staje się tańsze dla nabywców spoza USA i może zwiększać popyt na kruszec jako zabezpieczenie monetarne.

Znaczenie miała nie tylko sama zmiana rentowności, lecz także jej przyczyna. Spadek rentowności wynikający z poprawy sytuacji fiskalnej niósłby zupełnie inny komunikat niż spadek wywołany próbą ustabilizowania napiętego rynku obligacji. W tym przypadku niższym rentownościom towarzyszyły większe obawy o trwałość finansów publicznych, co wsparło złoto zamiast sygnalizować po prostu zdrowszy rynek długu. 1718

Słabsze dane gospodarcze dołożyły paliwa

Decyzja Departamentu Skarbu zbiegła się z szerszą zmianą oczekiwań dotyczących amerykańskich stóp procentowych. Dostępna analiza rynkowa łączyła słabsze odczyty inflacji, sprzedaży detalicznej i nastrojów konsumentów ze spadkiem wycenianego przez rynek prawdopodobieństwa wrześniowej podwyżki stóp — w okolice jednej trzeciej. Komentarze przed sympozjum w Jackson Hole również wskazywały, że szansa na podwyżkę we wrześniu wynosi około jeden do trzech. 35

W przypadku złota kluczowe jest to, która część krzywej rentowności się zmienia. Jeśli rosną rentowności obligacji dwuletnich, ponieważ inwestorzy oczekują bardziej zdecydowanych podwyżek stóp Fed, dolar zwykle otrzymuje wyraźniejsze wsparcie, a złoto znajduje się pod presją. Jeżeli natomiast rosną rentowności długoterminowe z powodu premii za ryzyko fiskalne lub inflacyjne, bez podobnej zmiany oczekiwań dotyczących krótkoterminowej polityki Fed, efekt może być odwrotny: słabszy dolar i mocniejsze złoto. 35

Ta sama zależność działa w drugą stronę. Niższe oczekiwane stopy mogą osłabiać dolara i krótkoterminowe realne rentowności, podczas gdy obawy fiskalne nadal podtrzymują popyt na aktywa materialne, takie jak złoto.

Geopolityka była dodatkowym wsparciem

Dostępna analiza wskazywała również na zatrzymanie rozmów dyplomatycznych między USA a Iranem, ryzyka związane z cieśniną Ormuz oraz wzrost cen ropy jako dodatkowe źródła popytu na bezpieczne aktywa i zabezpieczenie przed inflacją. Czynniki te nie muszą automatycznie podnosić cen złota: trwały szok naftowy mógłby skłonić Fed do utrzymywania wyższych stóp przez dłuższy czas.

W tej konkretnej fali wzrostowej dominowały jednak kanały fiskalne i walutowe. Indeks dolara spadł w okolice 98,8 — najniżej od końca maja — podczas gdy złoto rosło. 27

Co zdecyduje o kolejnym ruchu złota

Najważniejszym sprawdzianem będzie seria danych z USA oraz komunikacja Fed wokół sympozjum w Jackson Hole. 26 sierpnia mają zostać opublikowane dane o wydatkach konsumpcyjnych i bazowej inflacji PCE za lipiec, a także drugi szacunek wzrostu PKB w drugim kwartale. Sympozjum w Jackson Hole odbędzie się w dniach 27–29 sierpnia. Przemówienie przewodniczącego Fed Kevina Warsha zaplanowano na 28 sierpnia. 323338

Scenariusz korzystny dla złota

Kruszec może zyskać dodatkowe wsparcie, jeśli bazowy PCE okaże się umiarkowany, rewizja PKB wskaże na słabszą aktywność gospodarczą, a Warsh zasugeruje, że wolniejszy wzrost lub wygasająca presja inflacyjna zmniejsza potrzebę podwyżki stóp we wrześniu. Taki zestaw oznaczałby niższe oczekiwane stopy krótkoterminowe, słabszego dolara i utrzymanie popytu na złoto wynikającego z obaw fiskalnych.

Scenariusz korzystny dla dolara

Złoto może stracić, jeśli bazowa inflacja PCE okaże się wyższa od oczekiwań, dane o PKB zostaną wyraźnie zrewidowane w górę albo Warsh podkreśli uporczywość inflacji i konieczność utrzymania restrykcyjnej polityki. W takim przypadku szczególnie ważne będą rentowności obligacji dwuletnich. Ich wzrost wywołany powrotem oczekiwań na podwyżkę stóp Fed byłby wyraźniejszym sygnałem wzrostowym dla dolara i spadkowym dla złota.

Wniosek

Rajd nie był prostą reakcją na sam fakt, że Departament Skarbu skupuje obligacje. Rynek zareagował przede wszystkim na to, co decyzja mogła komunikować o tolerancji amerykańskich władz dla wysokich kosztów długoterminowego finansowania. Sygnał ten odnowił obawy o erozję wartości dolara i stabilność finansów publicznych, a spadające rentowności, słabsze oczekiwania dotyczące stóp oraz napięcia geopolityczne dodatkowo zwiększyły popyt na złoto.

Ta teza pozostaje warunkowa. Umiarkowany odczyt inflacji i łagodny ton Warsha mogą przedłużyć zwyżkę. Wyższa inflacja, silniejszy wzrost gospodarczy lub jastrzębie wystąpienie mogą natomiast odwrócić zmianę oczekiwań dotyczących stóp i kursu walutowego, która wyniosła złoto powyżej 4500 dolarów.