Bitcoin zyskał 26%. Prawdziwy test dopiero przed nim

Bitcoin nie ruszył w górę z jednego powodu

Sierpniowe odbicie bitcoina było kilkuetapową reakcją rynku, a nie skutkiem pojedynczego nagłówka. Najpierw pojawił się makroekonomiczny impuls ze strony amerykańskiego Departamentu Skarbu. Potem kurs wybił się z wielotygodniowego przedziału, co uruchomiło masową likwidację krótkich pozycji. W kolejnych dniach rajd otrzymał wsparcie ze strony realnego popytu na rynku kasowym, widocznego w napływach do amerykańskich spotowych ETF-ów na bitcoina. 22335

Od minimum z połowy sierpnia bitcoin zyskał około 26%. Pytanie brzmi jednak, czy nowy popyt będzie wystarczająco silny, by wchłonąć dużą podaż skoncentrowaną między 81 a 86 tys. dolarów.

Pierwszy impuls przyszedł z rynku obligacji

19 sierpnia amerykański Departament Skarbu poinformował, że co najmniej podwoi planowaną skalę operacji odkupu długoterminowych obligacji skarbowych o stałym kuponie — z 2 do co najmniej 4 mld dolarów na operację. Zmiana dotyczy papierów o terminie zapadalności od 10 do 20 oraz od 20 do 30 lat i ma obowiązywać od 9 września do 4 listopada. 2

Po ogłoszeniu decyzji rentowności długoterminowych obligacji skarbowych spadły. Według jednego z raportów rentowność obligacji 30-letnich obniżyła się z 5,31% do 5,21%, a bitcoin w krótkim czasie wzrósł z około 64 989 do ponad 68 500 dolarów. 4 Rynek odczytał większe odkupy jako sygnał wspierający płynność i apetyt na ryzyko, choć sama skala programu jest niewielka w porównaniu z całym rynkiem amerykańskiego długu. 5

To ważne rozróżnienie. Decyzja Departamentu Skarbu zmieniła oczekiwania inwestorów, ale nie dostarczyła mechanicznie kapitału wystarczającego do wyjaśnienia całego ruchu bitcoina. Była raczej iskrą dla rynku, który już wcześniej był przygotowany na gwałtowne przeszacowanie.

Wybicie z konsolidacji przerodziło się w short squeeze

Przed ogłoszeniem decyzji bitcoin przez około sześć tygodni poruszał się w rejonie 62 500–65 000 dolarów. Po wybiciu z tego przedziału kurs najpierw ruszył w kierunku 69 500–70 000 dolarów, a później przełamał poziomy 80 700 i 81 000 dolarów. 36

Ruch dodatkowo wzmocniło pozycjonowanie na rynku instrumentów pochodnych. Jedno z oszacowań wskazywało na około 3 mld dolarów likwidacji krótkich pozycji w ciągu 24 godzin, wobec około 263,5 mln dolarów likwidacji pozycji długich. W tym ujęciu przymusowo zamknięto pozycje na ponad 130 tys. rachunków. Inne dane wskazywały na około 1,74 mld dolarów likwidacji shortów już podczas pierwszej fazy ruchu 19 sierpnia. 423

Raporty oparte na danych Glassnode określiły 19 sierpnia jako największy jednodniowy epizod likwidacji krótkich pozycji w tym zbiorze danych od 2019 roku. Około 85% wszystkich likwidacji stanowiły shorty. 3543 Poszczególne wartości różnią się w zależności od giełd, przedziału czasowego i metodologii, dlatego nie należy sumować ich tak, jakby opisywały dokładnie to samo zdarzenie. Wniosek jest jednak spójny: pokrywanie krótkich pozycji było jednym z głównych silników pierwszej fali wzrostów.

ETF-y pokazały, że za ruchem stał także popyt kasowy

Rajd zyskał trwalsze podstawy, gdy do rynku instrumentów pochodnych dołączył popyt na rynku kasowym. Amerykańskie spotowe ETF-y na bitcoina odnotowały w ciągu siedmiu dni odbicia około 2,23 mld dolarów napływów netto. 35

Jednym z najważniejszych beneficjentów był iShares Bitcoin Trust firmy BlackRock, znany pod tickerem IBIT. Według jednej z niezależnie publikowanych tabel 25 sierpnia do IBIT napłynęło 501,6 mln dolarów, przy łącznym napływie 662,1 mln dolarów do monitorowanej grupy amerykańskich spotowych ETF-ów na bitcoina. 18

Inne zestawienia pokazują podobny obraz: w tygodniu zakończonym 21 sierpnia do amerykańskich spotowych ETF-ów na bitcoina trafiło około 1,9 mld dolarów, z czego około 1,33 mld dolarów przypadło na IBIT. 1926 Różnice między tymi wartościami wynikają przede wszystkim z odmiennych przedziałów dat i dostawców danych, a nie muszą oznaczać sprzeczności.

Napływy do ETF-ów nie gwarantują rozpoczęcia długotrwałego trendu wzrostowego. Są jednak mocniejszym fundamentem niż rajd oparty wyłącznie na likwidacji shortów. Tworzenie nowych jednostek ETF-ów odzwierciedla popyt na ekspozycję na rynek kasowy, podczas gdy likwidacja krótkich pozycji oznacza przymusowe zakupy, które mogą zniknąć po oczyszczeniu rynku z nadmiernej dźwigni.

Dlaczego przedział 81–86 tys. dolarów jest tak ważny?

Glassnode traktuje zakres 81–86 tys. dolarów jako ścianę podaży, a nie zwykły cel cenowy. W tym obszarze nakłada się kilka potencjalnych źródeł presji sprzedażowej:

• długoterminowi posiadacze, którzy kupowali w pobliżu obecnych poziomów, mogą sprzedawać po cenie zbliżonej do progu rentowności;
• na giełdach odbudowała się płynność po stronie sprzedaży, czyli zlecenia oczekujące na realizację;
• pierwsza wyraźna półka kosztu nabycia bitcoinów przechowywanych poza giełdami zaczyna się w okolicy 80 800 dolarów;
• wyżej pozostają skoncentrowane poziomy likwidacji krótkich pozycji;
• w rejonie niskich 82 tys. dolarów rośnie znaczenie zabezpieczania pozycji przez animatorów rynku opcji. 333443

W praktyce jest to test absorpcji podaży. Krótkotrwałe wybicie powyżej 81 lub 83 tys. dolarów będzie słabszym sygnałem niż utrzymanie kursu w tej strefie przy dalszych napływach do ETF-ów. Jeśli kupujący będą konsekwentnie wchłaniać zlecenia sprzedaży i utrzymają cenę powyżej tego obszaru, rajd zacznie wyglądać jak wybicie napędzane popytem. Jeśli kurs utknie, a liczba zleceń sprzedaży będzie rosła przy słabnącym popycie, bardziej prawdopodobny stanie się scenariusz dystrybucji po short squeeze. 3334

Poziom 83 300 dolarów jest punktem potwierdzenia

Dane dotyczące pozycji na rynku opcji wskazują na skupisko ujemnej gammy animatorów w pobliżu 82 300 dolarów. W środowisku ujemnej gammy zabezpieczanie pozycji przez animatorów może wzmacniać ruchy cenowe zamiast je wygaszać, zwiększając ryzyko gwałtownych zmian w obu kierunkach. 3344

Dlatego okolice 83 300 dolarów można traktować jako użyteczny próg potwierdzenia, a nie jako gwarantowane wsparcie. Trwałe zamknięcia powyżej tego poziomu, połączone z dalszymi napływami do ETF-ów, sugerowałyby, że rynek wchłonął wystarczającą część podaży, by zmierzyć się z całą strefą 81–86 tys. dolarów. Odrzucenie tego obszaru pozostawiłoby rajd podatnym na cofnięcie, zwłaszcza że znaczna część wcześniejszego wzrostu wynikała z przymusowego zamykania shortów.

Co mówią poziomy ryzyka po stronie spadkowej?

Najważniejsze poziomy poniżej obecnego rynku należy traktować jako strefy obserwacji, a nie z góry ustalone prognozy:

• spadek poniżej około 77 293 dolarów może odsłonić bliższe klastry likwidacji; 12
• okolice 70 tys. dolarów, odpowiadające kosztowi nabycia krótkoterminowych posiadaczy, są ważnym poziomem sentymentu. Utrzymanie kursu powyżej tej bariery oznaczałoby, że wielu niedawnych nabywców nadal pozostaje na zysku; trwałe zejście poniżej niej mogłoby zwiększyć motywację do sprzedaży; 11
• głębsza fala delewarizacji mogłaby sięgnąć klastra likwidacji pozycji długich w przedziale 60 500–62 400 dolarów. 4048

Poziomy likwidacji zmieniają się wraz z otwartym zainteresowaniem, dźwignią i ceną. Najlepiej wykorzystywać je do monitorowania ryzyka, a nie jako precyzyjne cele cenowe.

Mniejsza dźwignia pomaga, ale ogranicza paliwo dla wzrostów

Short squeeze obniżył otwarte zainteresowanie kontraktami futures na bitcoina o około 11% w jednej z analiz powiązanych z Glassnode, a stawki finansowania wróciły w okolice neutralnych poziomów. Zmniejsza to bezpośrednie ryzyko gwałtownego unwindingu nadmiernie zatłoczonych pozycji długich. 39

Jednocześnie niższa dźwignia oznacza, że po pierwszej fali wzrostów pozostało mniej przymusowego paliwa. Kolejna faza ruchu musiałaby w coraz większym stopniu wynikać ze świeżych zakupów na rynku kasowym, a nie z zamykania shortów. Z tego powodu obecnie ważniejsze od rozmiaru pierwotnej fali likwidacji są napływy do ETF-ów i utrzymanie kursu powyżej strefy podaży.

Opcje mogą zwiększyć zmienność, ale nie przewidują kursu

Bitcoin mierzy się również z dużą liczbą wygasających kontraktów opcyjnych. Około 81 700 opcji na bitcoina o wartości nominalnej bliskiej 6,44 mld dolarów miało wygasnąć 28 sierpnia na platformie Deribit. 49 Według danych Glassnode zagregowany poziom maksymalnego bólu, czyli „max pain”, wynosił 26 sierpnia około 70 tys. dolarów. 58

Inne zestawienia szacowały wartość otwartych pozycji w kilku najważniejszych terminach wygasania w kolejnym miesiącu na około 18,6 mld dolarów. 50 Wartości te zależą od giełdy i konkretnego terminu. „Max pain” oznacza cenę wykonania, przy której posiadacze opcji ponieśliby łącznie największą teoretyczną stratę — nie jest to wiarygodna prognoza poziomu, na którym bitcoin musi się rozliczyć. 495358

Pozycjonowanie na rynku opcji nadal może mieć znaczenie, ponieważ hedging animatorów może zwiększać presję kupna lub sprzedaży przy popularnych poziomach wykonania. W obecnej sytuacji opcje lepiej postrzegać jako potencjalny wzmacniacz zmienności w pobliżu strefy podaży niż jako sygnał kierunkowy.

Wniosek: short squeeze rozpoczął ruch, ale popyt kasowy musi go dokończyć

Najbardziej ostrożne wyjaśnienie około 26-procentowego odbicia bitcoina to łańcuch kilku zdarzeń:

1. Większe odkupy długoterminowych obligacji przez amerykański Departament Skarbu pomogły obniżyć rentowności i poprawić nastawienie do ryzyka.
2. Bitcoin wybił się z przedziału 62 500–65 000 dolarów.
3. Duża liczba krótkich pozycji zmieniła wybicie w falę przymusowych zakupów.
4. Silne napływy do spotowych ETF-ów dostarczyły dowodów na realny popyt na rynku kasowym.

Kolejny test będzie trudniejszy. Bitcoin potrzebuje trwałego utrzymania powyżej około 83 300 dolarów, dalszych napływów do ETF-ów i mocnych ofert kupna na rynku kasowym, aby pokazać, że strefa podaży 81–86 tys. dolarów została wchłonięta. Bez takiego potwierdzenia rajd może cofnąć się w kierunku 77 293 lub około 70 tys. dolarów. Przy głębszej delewarizacji ryzyko likwidacji koncentruje się w przedziale 60 500–62 400 dolarów. 12333540