Bitcoinowe koło zamachowe się zacięło. Strategy (MSTR) po raz pierwszy wyceniane poniżej wartości swoich bitcoinów

Przez cztery lata Michael Saylor i jego firma Strategy (dawniej MicroStrategy) kręcili maszynką do pozornie niekończących się pieniędzy: emitowali akcje lub obligacje zamienne z premią, za uzyskane środki kupowali Bitcoina, kurs akcji rósł, a potem powtarzali cały cykl. Ta samonapędzająca się pętla, nazywana „bitcoinowym kołem zamachowym” lub „infinite money glitch”, pozwoliła Strategy zgromadzić ponad 843 000 BTC i stać się największym korporacyjnym posiadaczem kryptowaluty na świecie.

Mechanizm właśnie się zaciął. W połowie 2026 roku wskaźnik mNAV (market-to-net-asset value), czyli stosunek ceny akcji do wartości posiadanych bitcoinów w przeliczeniu na akcję, po raz pierwszy spadł poniżej 1,0. Cała strategia firmy opierała się na utrzymaniu premii powyżej tej granicy. Konsekwencje są poważne .

Dlaczego mNAV spadł poniżej 1,0?

Bezpośrednią przyczyną był spadek kursu Bitcoina poniżej 60 000 USD . Akcje MSTR od dawna zachowują się jak lewarowany proxy Bitcoina, co oznacza, że ich zmienność jest stale wyższa niż zmienność samego aktywa. Gdy BTC spada, akcje spadają jeszcze mocniej i szybciej.

Pod koniec czerwca 2026 roku akcje MSTR runęły do 81,80 USD w handlu posesyjnym, spychając podstawowy wskaźnik mNAV poniżej 1,0 . W zależności od miary skorygowanej o rozwodnienie, współczynnik ten wynosił od 0,88 do 0,98 . Premia, która przez lata napędzała wzrost Strategy – sięgająca w 2024 roku nawet 2,4-krotności mNAV – wyparowała wraz z zaufaniem inwestorów, które nadszarpnęły rosnące koszty dźwigni, problemy z uprzywilejowanymi akcjami STRC oraz pierwsza od 2022 roku sprzedaż Bitcoinów przez firmę .

Co ten spadek oznacza dla bitcoinowego koła zamachowego?

Koło zamachowe działało tylko pod jednym warunkiem: kurs akcji MSTR musiał być wyższy od wartości netto przypadającej na akcję, aby każda nowo wyemitowana akcja kupowała więcej BTC niż rozwadniała udziały dotychczasowych akcjonariuszy . Gdy mNAV jest poniżej 1,0, matematyka się odwraca.

Emisja akcji zwykłych jest teraz rozwadniająca, a nie zwielokrotniająca . Bezpośrednią konsekwencją jest wstrzymanie zakupów Bitcoinów finansowanych emisją akcji . Firma przestawiła się na obronne posunięcia: odkup własnych akcji i podniesienie dywidendy z akcji uprzywilejowanych STRC – to sygnał, że strategia wzrostu została porzucona na rzecz ratowania bilansu . Ekonomista Peter Schiff określił ten model jako „matematycznie zepsuty” .

Sytuacja jest delikatna. Jedna z analiz szacowała ok. 70% prawdopodobieństwo, że mNAV utrzyma się poniżej 1,0 przez cztery kolejne tygodnie w drugiej połowie 2026 roku, co zmusiłoby koło zamachowe do przejścia w „tryb pasywny” w ciągu trzech miesięcy .

Strata w wysokości 11 miliardów dolarów

Skala niezrealizowanych strat Strategy jest potwierdzona, ale różni się w zależności od okresu sprawozdawczego:

• IV kwartał 2025: Strategy odnotowała oszałamiającą 17,44 miliarda dolarów niezrealizowanej straty na swoich aktywach cyfrowych zgodnie z nowymi zasadami rachunkowości FASB (wycena według wartości godziwej) .
• Połowa 2026: W połowie 2026 roku, gdy kurs Bitcoina dalej spadał, portfel wyceniany był na ok. 53,09 miliarda USD przy łącznym koszcie nabycia wynoszącym 63,89 miliarda USD, co oznacza niezrealizowaną stratę na poziomie 10,8–11 miliardów USD .

Średni koszt nabycia Bitcoina przez firmę wynosi ok. 76 052 USD za monetę , co oznacza, że obecnie, przy kursie Bitcoina w okolicach 60 000 USD, znaczna część portfela jest głęboko pod kreską.

Pierwsza sprzedaż Bitcoinów od 2022 roku

W dramatycznym zwrocie akcji, Strategy sprzedała 32 BTC za ok. 2,5 miliona USD pod koniec maja 2026 roku – to pierwsza sprzedaż od 2022 roku – w celu sfinansowania wypłaty dywidend z uprzywilejowanych akcji STRC . Dyrektor generalny Phong Le określił tę transakcję jako celowy, ograniczony sygnał elastyczności operacyjnej, mówiąc w rozmowie z CNBC: „Chcieliśmy uodpornić rynek i przetestować nasze procesy” .

Mimo znikomej skali sprzedaży, wiadomość wywołała panikę rynkową, spychając kurs Bitcoina na krótko poniżej 72 000 USD i powodując likwidację kontraktów futures na kryptowaluty o wartości ponad 402 milionów dolarów .

Korporacyjne modele rezerw Bitcoin pod presją

Strategy nie jest osamotniona. Firmy takie jak Metaplanet (mNAV ok. 0,9) i Nakamoto (mNAV ok. 0,92) również notowane są poniżej wartości swoich zasobów Bitcoin, co wskazuje na ogólnorynkową rewaluację wyceny spółek skarbowych opartych na Bitcoinie .

Kluczową słabością jest dźwignia finansowa. Z ok. 4,2 miliarda dolarów zadłużenia w obligacjach zamiennych, strukturą perpetalnych akcji uprzywilejowanych STRC i brakiem możliwości emisji akcji z premią, Strategy ma mniej narzędzi do obrony przed dalszymi spadkami Bitcoina . Przedstawiciele Bloomberga i inni analitycy argumentowali, że firma powinna całkowicie wstrzymać zakupy Bitcoinów, aby odbudować zaufanie inwestorów .

Narracja o „zbyt dużych, by upaść” jest poddawana próbie. Dyrektor generalny Phong Le wcześniej przyznał, że jeśli mNAV spadnie poniżej 1,0, a rynki kapitałowe zamkną się przed firmą, sprzedaż Bitcoinów będzie ostatecznością . Ten scenariusz jest teraz bliższy niż kiedykolwiek.

Poziomy wsparcia dla ceny Bitcoina: gdzie jest dno?

• 60 000 USD to najbliższe dno obecnego kryzysu. Zejście Bitcoina poniżej tego poziomu wywołało załamanie mNAV .
• Bariera psychologiczna w okolicach 72 000 USD została przetestowana, gdy w czerwcu 2026 roku wybuchła panika po sprzedaży Bitcoinów przez Strategy .
• 60 000 USD nie jest twardym dnem. Jeśli MSTR będzie zmuszona sprzedać więcej Bitcoinów, aby pokryć zobowiązania z tytułu dywidendy lub spłaty długu, może to wywołać dodatkową presję spadkową na BTC, tworząc pętlę sprzężenia zwrotnego: niższy BTC → niższe mNAV → więcej przymusowej sprzedaży → niższy BTC .

---

Kluczowa niewiadoma: Dokładne kwoty niezrealizowanych strat i wartość mNAV zależą od bieżącego kursu Bitcoina oraz liczby akcji po rozwodnieniu. Źródła podają różne wartości mNAV (podstawowy vs. w pełni rozwodniony). Inwestorzy powinni śledzić bieżące notowania Bitcoina i cotygodniowe raporty Strategy jako najbardziej aktualne sygnały.