BNP Paribas: finansowanie AI długiem może zakończyć hossę w kredycie korporacyjnym

Sztuczna inteligencja staje się coraz wyraźniej historią nie tylko o technologii, lecz także o rynku obligacji. BNP Paribas ostrzega, że skala zadłużania się największych firm chmurowych i technologicznych może przerwać wieloletnią hossę na rynku kredytu korporacyjnego. Nie dlatego, że tzw. hyperscalerzy nagle stają się niewiarygodnymi dłużnikami, ale dlatego, że ich emisje mogą zburzyć warunki ograniczonej podaży, które dotąd sprzyjały bardzo wąskim spreadom kredytowym. 3

Od niedoboru obligacji do ich nadmiaru

BNP Paribas oczekuje, że hyperscalerzy — globalni giganci infrastruktury chmurowej — sprzedadzą w przyszłym roku obligacje o wartości około 400 mld USD. Jednocześnie bank prognozuje rekordową podaż netto instrumentów o stałym dochodzie na poziomie 3,7 bln USD w całym rynku. 10

Problem polega na tym, że obligacje przedsiębiorstw przestają być rzadkim aktywem, za które inwestorzy są gotowi płacić szczególnie wysoką cenę. Muszą bowiem wchłonąć znacznie większą pulę długu zarówno publicznego, jak i korporacyjnego.

W takiej sytuacji kupujący potrzebują większej rekompensaty za zakup kolejnych papierów. Na rynku oznacza to wyższe rentowności oraz szersze spready kredytowe, czyli dodatkową premię ponad rentowność porównywalnych obligacji skarbowych. BNP Paribas przewiduje, że do końca 2026 r. spready obligacji inwestycyjnych denominowanych w euro rozszerzą się o około 6 punktów bazowych, a w dolarze amerykańskim — o około 7 punktów bazowych.

Dlaczego wydatki na AI zmieniają sytuację na rynku kredytowym

Duże spółki technologiczne przez lata finansowały znaczną część inwestycji z bieżących przepływów pieniężnych. Budowa infrastruktury AI i centrów danych sprawia jednak, że obligacje stają się istotniejszym źródłem kapitału.

JPMorgan Asset Management szacuje, że hyperscalerzy mogą wyemitować w ciągu najbliższego roku obligacje inwestycyjne o wartości 300 mld USD. Z kolei szerzej rozumiana rozbudowa infrastruktury centrów danych może wymagać do 2030 r. około 2 bln USD finansowania na rynku długu inwestycyjnego. 813

Skala tych emitentów ma znaczenie dla całego rynku. Według szacunków JPMorgan udział emisji hyperscalerów w dolarowym rynku obligacji inwestycyjnych może wzrosnąć do 9% w 2026 r., z 2% w latach 2022–2024.

Pytanie przestaje więc brzmieć, czy na rynku brakuje wysokiej jakości obligacji korporacyjnych. Ważniejsze jest, jakiej rentowności i jakiego spreadu zażądają inwestorzy, aby przyjąć dodatkowe ryzyko kredytowe i ryzyko długiego terminu zapadalności.

Inwestorzy już stają się bardziej wybredni

Scenariusz przewidywany przez BNP Paribas nie jest wyłącznie teorią. Europejski Bank Centralny poinformował, że po połowie 2026 r. osłabł silny popyt na emitowane w euro obligacje hyperscalerów. Wskaźniki pokrycia emisji zaczęły spadać, a inwestorzy domagali się większej rekompensaty za ryzyko związane z wyższymi planowanymi nakładami na AI i kolejnymi emisjami długu.

W USA, według danych BNP Paribas cytowanych przez Reutersa, emisje długu przez hyperscalerów związane z AI osiągnęły do 10 sierpnia 220 mld USD. Reuters wskazywał też na oznaki zmęczenia inwestorów, gdy fala finansowania AI zaczęła wystawiać popyt na próbę. 2

JPMorgan Asset Management podaje, że spready hyperscalerów rozszerzyły się od początku roku o około 30 punktów bazowych, wobec zaledwie 2 punktów bazowych dla szerokiego amerykańskiego indeksu obligacji inwestycyjnych. Po uwzględnieniu duracji spready tej grupy wynosiły około 105 punktów bazowych, podczas gdy dla całego rynku było to około 80 punktów bazowych.

Inne prognozy także wskazują na problem podaży

Dokładne wyliczenia różnią się między instytucjami, ale obraz jest podobny: nadchodzi wyjątkowo duży cykl finansowania.

• Morgan Stanley szacuje, że łączna emisja związana z AI i hyperscalerami może sięgnąć 400 mld USD w długu inwestycyjnym oraz dodatkowych 65 mld USD w obligacjach wysokodochodowych i kredytach. 11
• Goldman Sachs oczekuje dalszego wzrostu emisji obligacji przez głównych hyperscalerów finansujących inwestycje w AI; Reuters informował równocześnie, że inwestorzy stają się bardziej selektywni wobec rosnącej podaży. 6
• JPMorgan Asset Management ocenia, że cały ekosystem centrów danych może wymagać około 5 bln USD do 2030 r., z czego około 2 bln USD miałoby zostać pozyskane na rynku obligacji inwestycyjnych. 13

Szacunki te nie przesądzają, że spadek na rynku kredytowym jest nieunikniony. Pokazują jednak, dlaczego wolumen emisji — a nie tylko kondycja finansowa samych spółek — staje się kluczowy dla perspektyw obligacji korporacyjnych.

Co oznaczałaby późna faza cyklu

Tezę BNP można odczytywać jako ryzyko przejścia z fazy środkowej cyklu do jego późniejszej części. W tej pierwszej ograniczona podaż i wąskie spready wspierają ceny obligacji firm. W późniejszej fazie duże potrzeby pożyczkowe wymagają wyższych rentowności i większych premii za ryzyko, aby przyciągnąć kupujących.

Presja nie musiałaby ograniczyć się do sektora technologicznego. Jeżeli inwestorzy skierują większą część kapitału do ogromnych, wysoko ocenianych emisji hyperscalerów, mniejsi lub niżej oceniani pożyczkobiorcy mogą być zmuszeni oferować korzystniejsze warunki. W rezultacie koszty finansowania mogłyby wzrosnąć w innych segmentach rynku przedsiębiorstw, nawet jeśli źródłem wzrostu podaży jest początkowo infrastruktura AI.

To ryzyko wyceny i zdolności rynku do absorpcji długu

Ostrzeżenie nie oznacza, że hyperscalerzy automatycznie są słabymi emitentami. Ich skala, rentowność i dostęp do kapitału nadal mogą pozwolić rynkowi wchłonąć znaczną podaż nowych obligacji. Sam BNP Paribas ocenia, że w krótkim terminie inwestorzy są w stanie ją absorbować, lecz problem będzie narastał wraz z kolejnymi emisjami. 3

Decydujące będą tempo nowego zadłużania się, trwałość przychodów i nakładów związanych z AI, potrzeby pożyczkowe rządów oraz to, czy popyt inwestorów będzie rósł równie szybko jak podaż. Jeśli tak się stanie, rynek może dostosować się bez poważnych zakłóceń. Jeśli nie — dług finansujący AI może oznaczać koniec ery wyjątkowo wąskich spreadów i ograniczonej podaży, która napędzała hossę w kredycie korporacyjnym. 3