Złoto powyżej 4600 dolarów: co wywołało rajd i co może wydarzyć się dalej

Złoto rośnie, ale to nie była piąta wzrostowa seria tygodniowa

Wzrost ceny złota powyżej 4600 dolarów za uncję był przede wszystkim efektem czynników makroekonomicznych i popytu na bezpieczne aktywa. Nerwowość na rynku długoterminowych obligacji skarbowych USA, obawy o finansowanie amerykańskiego długu oraz słabszy dolar wsparły kruszec. Jednocześnie gorsze dane gospodarcze ograniczyły oczekiwania, że Rezerwa Federalna wkrótce ponownie podniesie stopy procentowe.

Warto skorygować jedną często powtarzaną informację: 21 sierpnia złoto zmierzało do trzeciego, a nie piątego z rzędu wzrostowego tygodnia. Cena spot sięgnęła tego dnia 4631,99 dolara — najwyższego poziomu od 15 maja — a następnie była notowana w pobliżu 4623,94 dolara. Tygodniowy wzrost zbliżał się do 5%.

Od około 4055 dolarów 4 sierpnia do mniej więcej 4620 dolarów 21 sierpnia złoto podrożało o około 14%. To silny ruch, ale dostępne dane nie wskazują jeszcze na prosty, jednokierunkowy trend. Notowania nadal pozostają wrażliwe na rentowności obligacji, ryzyko inflacyjne i oczekiwania wobec polityki Fed.

Dlaczego problemy rynku obligacji pomogły kruszcowi?

Inwestorzy wyprzedawali długoterminowe obligacje skarbowe USA, a ich ceny stawały się coraz bardziej zmienne. W centrum uwagi znalazły się pytania o stabilność amerykańskich finansów publicznych i potrzeby pożyczkowe rządu.

W tym otoczeniu rozszerzenie przez Departament Skarbu USA programu odkupu obligacji o dłuższych terminach zapadalności zostało odebrane jako sygnał wsparcia dla napiętego rynku długu. Informacji tej towarzyszyło osłabienie dolara i spadek długoterminowych rentowności — oba zjawiska działały na korzyść złota.

Mechanizm jest istotny. Złoto jest wyceniane w dolarach, więc słabsza amerykańska waluta może zwiększać atrakcyjność kruszcu dla posiadaczy innych walut. Z kolei spadające rentowności zmniejszają względną przewagę aktywów przynoszących odsetki. Nadal jednak utrzymujące się wysokie rentowności pozostają dla złota poważnym zagrożeniem.

Fed zmienił oczekiwania rynku

Słabsze dane dotyczące zatrudnienia, inflacji i wydatków konsumentów osłabiły argumenty za kolejną szybką podwyżką stóp. Na początku sierpnia rynki przypisywały wysokie prawdopodobieństwo podwyżce we wrześniu, lecz późniejsze publikacje zmniejszyły te oczekiwania. Kapitał zaczął dzięki temu ponownie płynąć w stronę metali szlachetnych.

Ta zmiana oczekiwań wsparła złoto na dwa sposoby. Po pierwsze, obniżyła przewidywane realne zyski z gotówki i obligacji. Po drugie, przyczyniła się do osłabienia dolara. Sierpniowy rajd był więc w dużej mierze wynikiem przeszacowania ścieżki polityki pieniężnej, a nie tylko tradycyjnego popytu na zabezpieczenie przed ryzykiem geopolitycznym.

Napięcia na Bliskim Wschodzie działały w obie strony

Utrzymujące się napięcia na Bliskim Wschodzie skłaniały część inwestorów do traktowania złota jako rodzaju ubezpieczenia portfela. Geopolityka nie jest jednak automatycznie korzystna dla kruszcu.

Konflikt, który podbija ceny energii, może ponownie rozbudzić obawy inflacyjne i zwiększyć presję na banki centralne, by dłużej utrzymywały wysokie stopy. Wyższe stopy są zazwyczaj obciążeniem dla aktywa, które samo nie wypłaca odsetek.

Ryzyko geopolityczne było zatem czynnikiem wspierającym, ale niepełnym wyjaśnieniem sierpniowego skoku. Najważniejsze w krótkim terminie były kondycja rynku obligacji, kurs dolara i oczekiwania wobec Fed.

Czy za wzrostami stały spekulacja na COMEX i ETF-y?

Zakupy spekulacyjne mogły przyspieszyć wybicie po tym, jak złoto odzyskało poziom 200-dniowej średniej kroczącej. Dane o pozycjonowaniu nie pokazują jednak bezwarunkowego napływu kapitału na rynek.

W lipcu całkowita liczba pozycji netto długich na giełdzie COMEX spadła o 4,4%, do poziomu 542 ton. Zarządzający funduszami zwiększyli swoje zaangażowanie o 11 ton, lecz ten wzrost został z nawiązką zneutralizowany przez sprzedaż innych uczestników raportujących pozycje.

Popyt na fundusze ETF stabilizował się, ale w lipcowych danych pozostawał umiarkowany. Amerykańskie ETF-y na złoto odnotowały napływy netto w wysokości 44 mln dolarów, podczas gdy średni miesięczny wolumen obrotu ETF-ami spadł o 29,1%. Wskazuje to na odbudowę popytu i zakupy taktyczne, ale nie potwierdza tezy, że sama spekulacja na COMEX-ie lub przepływy do ETF-ów wywołały sierpniowy rajd.

Skąd przekonanie Goldman Sachs o możliwym ruchu powyżej 4900 dolarów?

Goldman Sachs dostrzega ryzyko wzrostu powyżej swojej prognozy 4900 dolarów za uncję na koniec roku, jeśli jednocześnie powróci popyt zachodnich inwestorów i utrzymają się zakupy banków centralnych. Zdaniem banku takie źródła popytu mogą okazać się trwalsze niż krótkoterminowe pozycje spekulacyjne i podnieść bazowy poziom cen.

Dodatkowego impetu mogą dostarczyć opcje. Silny popyt na opcje kupna — zakłady na wzrost ceny — może zmuszać dealerów, którzy je sprzedali, do kupowania złota lub kontraktów terminowych w miarę wzrostu notowań. W pobliżu ważnych poziomów wykonania takie zabezpieczanie pozycji może przyspieszyć ruch bardziej, niż wynikałoby to z samych informacji fundamentalnych.

Mechanizm działa również w przeciwnym kierunku. Gdy cena złota spada, dealerzy mogą być zmuszeni do sprzedaży zabezpieczeń, co dodatkowo zwiększa presję zniżkową. Popyt na opcje zwiększa więc szansę na przekroczenie 4900 dolarów, ale jednocześnie podnosi ryzyko gwałtownych zmian w obu kierunkach.

Jackson Hole będzie kolejnym wielkim testem

Przewodniczący Rezerwy Federalnej Kevin Warsh ma wygłosić przemówienie programowe 28 sierpnia podczas sympozjum gospodarczego Jackson Hole organizowanego przez Bank Rezerwy Federalnej w Kansas City. Tegoroczne spotkanie odbędzie się w dniach 27–29 sierpnia. Inwestorzy będą szukać wskazówek dotyczących wrześniowej decyzji w sprawie stóp oraz tego, jak Fed ocenia obecny poziom inflacji.

Wystąpienie jest ważne, ponieważ trzy kluczowe dla złota czynniki finansowe poruszają się obecnie w powiązaniu: rentowności obligacji skarbowych USA, oczekiwania dotyczące realnych stóp oraz kurs dolara. Bardziej gołębi przekaz — sugerujący mniejszą skłonność do podwyżek — mógłby wesprzeć dalszy rajd, obniżając oczekiwane stopy i osłabiając dolara. Z kolei sygnał, że podwyżka nadal jest możliwa, mógłby podnieść rentowności i wartość dolara, stawiając wzrosty złota pod presją.

Wniosek dla inwestorów jest prosty: wybicie powyżej 4600 dolarów ma wiarygodne podstawy makroekonomiczne, ale jego trwałość nie jest jeszcze przesądzona. Rynek potrzebuje dowodów, że popyt inwestycyjny rozszerzy się poza zakupy taktyczne. Wkrótce będzie musiał również zmierzyć się z potencjalnie przełomowym sygnałem dotyczącym polityki Fed w Jackson Hole.