ECB zostawia sobie otwartą furtkę do kolejnej podwyżki stóp

Inflacja znów powyżej celu ECB

Najmocniejszym argumentem za podwyżką jest fakt, że inflacja pozostaje powyżej celu i w lipcu ponownie wzrosła. Według wstępnych danych Eurostatu roczna inflacja w strefie euro zwiększyła się z 2,8% w czerwcu do 2,9% w lipcu 2026 roku.

Największą presję wywierały ceny energii. Inflacja energetyczna wyniosła w lipcu 10,0%, wobec 8,5% miesiąc wcześniej. Wzrosła również inflacja w usługach — z 3,2% do 3,3%. Z kolei ceny żywności, alkoholu i wyrobów tytoniowych rosły wolniej, a ich inflacja spadła do 1,2% z 1,5%. Inflacja dóbr przemysłowych nieenergetycznych zwiększyła się do 0,9% z 0,7%.

Reuters podał, że inflacja bazowa, czyli nieuwzględniająca zmiennych cen żywności i energii, wzrosła w lipcu do 2,5% z 2,4% w czerwcu. Ważnym źródłem presji pozostawały usługi. Niewielki wzrost głównego wskaźnika nie oznacza więc, że problem ogranicza się wyłącznie do jednego segmentu cen.

Dlaczego podwyżka nie jest przesądzona?

Kazāks wskazał, że dalsza podwyżka ma zarówno zalety, jak i wady. Dostępne relacje nie przedstawiają jednak pełnej listy jego argumentów przeciwko podwyżce, dlatego nie należy przypisywać mu konkretnego, kompletnego planu polityki pieniężnej.

Szerszy dylemat jest jasny. Wyższe stopy mogą pomóc ograniczyć presję cenową, ale ECB musi również ocenić, jak silnie dotychczasowe podwyżki nadal oddziałują na gospodarkę oraz jaki wpływ na wzrost mają nowe szoki. Wcześniejszy opis stanowiska Kazāksa przygotowany przez Latvijas Banka przedstawiał go jako zwolennika ostrożnego i uzależnionego od danych podejścia do stóp procentowych.

Dlatego wrześniowa decyzja będzie szczególnie wrażliwa na kolejne odczyty inflacji i kondycji gospodarki. Lipcowe 2,9% wzmacnia argument za czujnością, ale samo w sobie nie dowodzi, że kolejna podwyżka jest nieunikniona.

Dlaczego Kazāks unika wyraźnych wskazówek dla rynku?

Kazāks stwierdził, że w warunkach niepewności forward guidance — czyli szczegółowe zapowiadanie przyszłego kierunku stóp — może przynieść więcej szkody niż pożytku. Jego argument jest prosty: gdy warunki zmieniają się szybko, bank centralny nie powinien wiązać sobie rąk obietnicą określonego ruchu.

Dla rynków oznacza to szerszy wachlarz możliwych scenariuszy. Inwestorzy mogą nadal oczekiwać podwyżki stopy depozytowej o 25 punktów bazowych, ale takie oczekiwania są elementem wyceny rynkowej, a nie zobowiązaniem ECB. Dostępne informacje wskazują, że rynek mocno zakłada taki ruch, podczas gdy sam Kazāks pozostawił decyzję otwartą.

Wolniejszy wzrost płac i stabilne oczekiwania inflacyjne

W relacjach przypisano Kazāksowi także dwie bardziej uspokajające oceny: wzrost płac stopniowo wyhamowuje, a oczekiwania inflacyjne pozostają zakotwiczone w pobliżu celu ECB.

Jeśli tendencja ta się utrzyma, wolniejszy wzrost wynagrodzeń może ograniczyć ryzyko trwałej presji cenowej generowanej wewnątrz gospodarki. Stabilne oczekiwania inflacyjne sugerują natomiast, że gospodarstwa domowe, firmy i rynki nadal zasadniczo wierzą w determinację ECB do utrzymania stabilności cen. Nie usuwa to jednak problemu wysokich cen energii i inflacji przekraczającej cel.

Rentowności obligacji komplikują sytuację

Dyskusja o stopach procentowych odbywa się na tle trudnej sytuacji na rynku obligacji. Obligacje rządowe strefy euro znalazły się ostatnio pod presją sprzedaży. Rentowność 10-letnich obligacji Niemiec wzrosła do 3,275%, najwyższego poziomu od 15 lat, po czym nieco spadła. Rentowność francuskich obligacji 10-letnich przekroczyła 4,13%, osiągając najwyższy poziom od 2008 roku — podał Reuters.

Wyższe rentowności obligacji rządowych mogą zaostrzać warunki finansowe jeszcze przed zmianą głównej stopy przez ECB. Dostępne materiały nie potwierdzają jednak niezależnie wszystkich twierdzeń dotyczących rekordowej skali emisji obligacji w strefie euro, sposobu traktowania przez ECB papierów zapadających w jego portfelu ani dokładnego wpływu tych czynników na wrześniową decyzję. Należy więc traktować je jako element szerszego tła rynkowego, a nie jako dowód na konkretny wynik posiedzenia.

Na jakie dane czekać przed wrześniem?

Najważniejsze pytanie brzmi, czy lipcowy wzrost inflacji był przede wszystkim szokiem energetycznym, czy też sygnałem szerszej i trwalszej presji cenowej. Dane wskazują na oba elementy: inflacja energii gwałtownie przyspieszyła, ale inflacja usług i bazowa również pozostały podwyższone.

Stanowisko Kazāksa pozostawia ECB możliwość reakcji w obu kierunkach. Jeśli presja cenowa będzie się utrzymywać lub rozszerzać, dalsze zacieśnianie polityki pozostaje dostępne. Jeśli natomiast nowe dane pokażą, że dotychczasowe działania są wystarczające, a szok energetyczny wygasa, bank centralny będzie miał argument za wstrzymaniem się z ruchem.

Najważniejszy wniosek nie brzmi więc: „ECB na pewno podniesie stopy”. Chodzi raczej o to, że bank chce pokazać rynkom gotowość do działania, jednocześnie zachowując elastyczność do czasu, gdy wrześniowe dane i perspektywy inflacji będą wyraźniejsze.