Co napędza wyprzedaż obligacji?

Za wzrostem rentowności nie stoi jeden czynnik. Strateg Barclays Patrick Coffey opisał tę sytuację jako „szersze przeszacowanie duration napędzane realiami fiskalnymi, utrzymującym się ryzykiem inflacji i pewną niepewnością polityczną” . W praktyce oznacza to, że inwestorzy żądają większej premii za pożyczanie pieniędzy państwom na długi termin, ponieważ obawiają się wyższej inflacji, większych potrzeb pożyczkowych i pogorszenia sytuacji fiskalnej.

Na taką interpretację wskazuje kilka szczegółów z rynku:

• Rentowność 30-letnich obligacji USA sprzedanych na aukcji wyniosła 5,216% — to najwyższy koszt finansowania tego terminu od 2001 r.
• Rentowności 10-letnich brytyjskich obligacji skarbowych, tzw. gilts, utrzymują się powyżej 5% przez wyjątkowo długi okres, a rentowność 10-letnich obligacji Niemiec sięgnęła najwyższego poziomu od 2011 r.
• Mocno wzrosły również rentowności realne. Realna rentowność 30-letnich obligacji USA, czyli po uwzględnieniu oczekiwań inflacyjnych, oscyluje w pobliżu 3% — najwyżej od 18 lat. W Wielkiej Brytanii i Niemczech 10-letnie realne rentowności są najwyższe od ponad dekady .
• Barclays wskazuje, że presję na długoterminowe obligacje USA zwiększa zmiana struktury nabywców. Większą rolę odgrywają prywatni inwestorzy, w tym gospodarstwa domowe i fundusze inwestycyjne nastawione na wartość, które są bardziej wrażliwe na cenę .

Sygnały te sugerują, że rynek na nowo wycenia koszt pieniądza oraz ryzyko związane z przyszłym zadłużeniem państw. Same w sobie nie dowodzą jednak, że inwestorzy oczekują niewypłacalności któregoś z głównych państw.

Dlaczego kluczowe są realne rentowności?

Nominalna rentowność obligacji łączy kilka elementów, między innymi oczekiwaną inflację oraz premię za pożyczenie pieniędzy na długi okres. Realna rentowność pokazuje natomiast zwrot po uwzględnieniu oczekiwań inflacyjnych.

Gdy realne rentowności rosną, bitcoin musi pokonać wyższą poprzeczkę. Inwestor może uzyskać atrakcyjniejszy, skorygowany o inflację zwrot z długu państwowego, nie ponosząc przy tym charakterystycznej dla bitcoina zmienności cen. To ogranicza popyt na aktywa spekulacyjne i pozbawione bieżącego dochodu — zwłaszcza gdy rynek jednocześnie ocenia na nowo płynność oraz perspektywy wzrostu gospodarczego.

Reuters informował, że realne koszty finansowania rosną, ponieważ firmy związane ze sztuczną inteligencją i rządy zwiększają emisję obligacji, gospodarki pozostają odporne, a rynki uwzględniają większe ryzyko stóp procentowych . Dla aktywów, których wyceny w dużej mierze opierały się na obfitej płynności i niskim koszcie alternatywnym, jest to trudne otoczenie.

Bitcoin i złoto wysyłają różne sygnały

Bitcoin i złoto często opisuje się jako aktywa o ograniczonej podaży, ale w obecnym epizodzie rynek nie traktuje ich tak samo.

Ta rozbieżność ma znaczenie. Rosnące rentowności zwykle ciążą złotu, ponieważ kruszec nie wypłaca odsetek. Mimo to połączenie wyższych cen złota, rosnących rentowności obligacji i słabszego dolara zostało odczytane jako ostrzeżenie inflacyjne: inwestorzy obawiają się, że inflacja może utrzymywać się powyżej celu Rezerwy Federalnej USA . Kruchość rynku obligacji skarbowych może dodatkowo wspierać złoto, nawet jeśli wyższe rentowności pozostają dla niego obciążeniem .

Bitcoin zachowuje się inaczej. Nie działa jeszcze jak aktywo o ograniczonej podaży, po które inwestorzy sięgają podczas szerokiej utraty zaufania do finansów publicznych. Jego ostatni spadek sugeruje, że głównym kanałem oddziaływania są nadal wyższe stopy i mniejsza płynność, a nie prosta ucieczka od pieniądza państwowego w stronę aktywów cyfrowych.

Obawy o wzrost i inflację czy strach o wypłacalność?

To najważniejsze pytanie z punktu widzenia bitcoina.

Jeśli dominuje scenariusz wyższych stóp i inflacji

Silniejsza gospodarka, uporczywa inflacja oraz większa skala emisji długu przez rządy i przedsiębiorstwa mogą utrzymywać długoterminowe rentowności na podwyższonym poziomie. W takim otoczeniu inwestorzy mogą zakładać, że stopy procentowe pozostaną wyższe przez dłuższy czas. Realne rentowności rosną, warunki finansowe się zacieśniają, a aktywa ryzykowne o długim okresie trwania — w tym bitcoin — pozostają pod presją .

Zestawienie rosnących rentowności, drożejącego złota i słabszego dolara również bardziej pasuje do obaw inflacyjnych niż do natychmiastowych oczekiwań niewypłacalności państw .

Jeśli na pierwszy plan wysuną się obawy o wypłacalność

Nieuporządkowana wyprzedaż obligacji mogłaby przerodzić się w szerszy kryzys zaufania. Gdyby inwestorzy zaczęli wątpić w zdolność lub gotowość rządów do stabilizowania zadłużenia, zyskać mogłyby aktywa o ograniczonej podaży. Złoto już częściowo korzysta z obaw fiskalnych i niepokoju na rynku, ale bitcoin na razie nie dołączył do tego ruchu .

Nie oznacza to, że bitcoin nie mógłby wzrosnąć podczas kryzysu wypłacalności. Pokazuje jedynie, że rynek nie przypisuje mu jeszcze takiej samej roli obronnej jak złotu.

Wniosek dla bitcoina

Dostępne dane przemawiają obecnie bardziej za wyjaśnieniem opartym na stopach procentowych i inflacji niż za czystym kryzysem wypłacalności. Długoterminowe rentowności rosną, ponieważ inwestorzy domagają się większej rekompensaty w związku z presją fiskalną, ryzykiem inflacji, podażą długu i zmianą struktury popytu — nie dlatego, że dostępne dowody potwierdzają rychłą niewypłacalność głównych rządów .

To niekorzystne środowisko dla bitcoina. Dopóki realne rentowności nie spadną, płynność nie poprawi się, a inwestorzy nie zaczną powszechnie postrzegać BTC jako zabezpieczenia na czas kryzysu, rosnące rentowności obligacji będą raczej tłumić jego wycenę, niż wywoływać hossę.

Interpretacja może jednak szybko się zmienić, jeśli napięcia na rynku długu przerodzą się w chaotyczną wyprzedaż. Na razie najbardziej czytelny jest rozdźwięk wyników: złoto zachowuje się jak defensywne aktywo o ograniczonej podaży, natomiast bitcoin nadal handluje się jak aktywo o wysokiej becie, wrażliwe na koszt pieniądza .

Co napędza wyprzedaż obligacji?

Za wzrostem rentowności nie stoi jeden czynnik. Strateg Barclays Patrick Coffey opisał tę sytuację jako „szersze przeszacowanie duration napędzane realiami fiskalnymi, utrzymującym się ryzykiem inflacji i pewną niepewnością polityczną” . W praktyce oznacza to, że inwestorzy żądają większej premii za pożyczanie pieniędzy państwom na długi termin, ponieważ obawiają się wyższej inflacji, większych potrzeb pożyczkowych i pogorszenia sytuacji fiskalnej.

Na taką interpretację wskazuje kilka szczegółów z rynku:

• Rentowność 30-letnich obligacji USA sprzedanych na aukcji wyniosła 5,216% — to najwyższy koszt finansowania tego terminu od 2001 r.
• Rentowności 10-letnich brytyjskich obligacji skarbowych, tzw. gilts, utrzymują się powyżej 5% przez wyjątkowo długi okres, a rentowność 10-letnich obligacji Niemiec sięgnęła najwyższego poziomu od 2011 r.
• Mocno wzrosły również rentowności realne. Realna rentowność 30-letnich obligacji USA, czyli po uwzględnieniu oczekiwań inflacyjnych, oscyluje w pobliżu 3% — najwyżej od 18 lat. W Wielkiej Brytanii i Niemczech 10-letnie realne rentowności są najwyższe od ponad dekady .
• Barclays wskazuje, że presję na długoterminowe obligacje USA zwiększa zmiana struktury nabywców. Większą rolę odgrywają prywatni inwestorzy, w tym gospodarstwa domowe i fundusze inwestycyjne nastawione na wartość, które są bardziej wrażliwe na cenę .

Sygnały te sugerują, że rynek na nowo wycenia koszt pieniądza oraz ryzyko związane z przyszłym zadłużeniem państw. Same w sobie nie dowodzą jednak, że inwestorzy oczekują niewypłacalności któregoś z głównych państw.

Dlaczego kluczowe są realne rentowności?

Nominalna rentowność obligacji łączy kilka elementów, między innymi oczekiwaną inflację oraz premię za pożyczenie pieniędzy na długi okres. Realna rentowność pokazuje natomiast zwrot po uwzględnieniu oczekiwań inflacyjnych.

Gdy realne rentowności rosną, bitcoin musi pokonać wyższą poprzeczkę. Inwestor może uzyskać atrakcyjniejszy, skorygowany o inflację zwrot z długu państwowego, nie ponosząc przy tym charakterystycznej dla bitcoina zmienności cen. To ogranicza popyt na aktywa spekulacyjne i pozbawione bieżącego dochodu — zwłaszcza gdy rynek jednocześnie ocenia na nowo płynność oraz perspektywy wzrostu gospodarczego.

Reuters informował, że realne koszty finansowania rosną, ponieważ firmy związane ze sztuczną inteligencją i rządy zwiększają emisję obligacji, gospodarki pozostają odporne, a rynki uwzględniają większe ryzyko stóp procentowych . Dla aktywów, których wyceny w dużej mierze opierały się na obfitej płynności i niskim koszcie alternatywnym, jest to trudne otoczenie.

Bitcoin i złoto wysyłają różne sygnały

Bitcoin i złoto często opisuje się jako aktywa o ograniczonej podaży, ale w obecnym epizodzie rynek nie traktuje ich tak samo.

Ta rozbieżność ma znaczenie. Rosnące rentowności zwykle ciążą złotu, ponieważ kruszec nie wypłaca odsetek. Mimo to połączenie wyższych cen złota, rosnących rentowności obligacji i słabszego dolara zostało odczytane jako ostrzeżenie inflacyjne: inwestorzy obawiają się, że inflacja może utrzymywać się powyżej celu Rezerwy Federalnej USA . Kruchość rynku obligacji skarbowych może dodatkowo wspierać złoto, nawet jeśli wyższe rentowności pozostają dla niego obciążeniem .

Bitcoin zachowuje się inaczej. Nie działa jeszcze jak aktywo o ograniczonej podaży, po które inwestorzy sięgają podczas szerokiej utraty zaufania do finansów publicznych. Jego ostatni spadek sugeruje, że głównym kanałem oddziaływania są nadal wyższe stopy i mniejsza płynność, a nie prosta ucieczka od pieniądza państwowego w stronę aktywów cyfrowych.

Obawy o wzrost i inflację czy strach o wypłacalność?

To najważniejsze pytanie z punktu widzenia bitcoina.

Jeśli dominuje scenariusz wyższych stóp i inflacji

Silniejsza gospodarka, uporczywa inflacja oraz większa skala emisji długu przez rządy i przedsiębiorstwa mogą utrzymywać długoterminowe rentowności na podwyższonym poziomie. W takim otoczeniu inwestorzy mogą zakładać, że stopy procentowe pozostaną wyższe przez dłuższy czas. Realne rentowności rosną, warunki finansowe się zacieśniają, a aktywa ryzykowne o długim okresie trwania — w tym bitcoin — pozostają pod presją .

Zestawienie rosnących rentowności, drożejącego złota i słabszego dolara również bardziej pasuje do obaw inflacyjnych niż do natychmiastowych oczekiwań niewypłacalności państw .

Jeśli na pierwszy plan wysuną się obawy o wypłacalność

Nieuporządkowana wyprzedaż obligacji mogłaby przerodzić się w szerszy kryzys zaufania. Gdyby inwestorzy zaczęli wątpić w zdolność lub gotowość rządów do stabilizowania zadłużenia, zyskać mogłyby aktywa o ograniczonej podaży. Złoto już częściowo korzysta z obaw fiskalnych i niepokoju na rynku, ale bitcoin na razie nie dołączył do tego ruchu .

Nie oznacza to, że bitcoin nie mógłby wzrosnąć podczas kryzysu wypłacalności. Pokazuje jedynie, że rynek nie przypisuje mu jeszcze takiej samej roli obronnej jak złotu.

Wniosek dla bitcoina

Dostępne dane przemawiają obecnie bardziej za wyjaśnieniem opartym na stopach procentowych i inflacji niż za czystym kryzysem wypłacalności. Długoterminowe rentowności rosną, ponieważ inwestorzy domagają się większej rekompensaty w związku z presją fiskalną, ryzykiem inflacji, podażą długu i zmianą struktury popytu — nie dlatego, że dostępne dowody potwierdzają rychłą niewypłacalność głównych rządów .

To niekorzystne środowisko dla bitcoina. Dopóki realne rentowności nie spadną, płynność nie poprawi się, a inwestorzy nie zaczną powszechnie postrzegać BTC jako zabezpieczenia na czas kryzysu, rosnące rentowności obligacji będą raczej tłumić jego wycenę, niż wywoływać hossę.

Interpretacja może jednak szybko się zmienić, jeśli napięcia na rynku długu przerodzą się w chaotyczną wyprzedaż. Na razie najbardziej czytelny jest rozdźwięk wyników: złoto zachowuje się jak defensywne aktywo o ograniczonej podaży, natomiast bitcoin nadal handluje się jak aktywo o wysokiej becie, wrażliwe na koszt pieniądza .