Ryzyko kredytowe w Big Tech: Moody’s i Jefferies ostrzegają przed długiem na sztuczną inteligencję

Oto kompleksowy, oparty na źródłach przegląd ryzyk kredytowych, na które zwróciły uwagę agencje Moody's Ratings i Jefferies w kontekście zadłużania się Big Tech na sztuczną inteligencję.

1. Prognozowane wydatki inwestycyjne (capex) hiperskalerów do 2027 roku

Moody's Ratings wielokrotnie rewidowało w górę swoje prognozy dotyczące wydatków inwestycyjnych (capex), ponieważ tempo wzrostu daleko przekracza początkowe oczekiwania.

• Rok 2026: Moody's prognozuje, że łączne nakłady inwestycyjne amerykańskich hiperskalerów wyniosą w tym roku 785 mld dolarów, co stanowi znaczącą korektę w górę w porównaniu z prognozą marcową na poziomie 700 mld dolarów . Inne szacunki mówią o wydatkach rzędu 660–725 mld dolarów na pięciu największych graczy (Amazon, Microsoft, Alphabet, Meta, Oracle) . Raport Fortune podaje kwotę 650 mld dolarów .
• Rok 2027: Moody's spodziewa się, że capex w 2027 roku zbliży się do 870 mld – 1 bln dolarów . Bank of America prognozuje, że globalne wydatki hiperskalerów przekroczą 800 mld dolarów w 2026 roku i osiągną 1 bln dolarów w 2027 roku . Inni analitycy (Evercore, BofA) szacują, że łączna kwota może przekroczyć 1,1 bln dolarów . Goldman Sachs twierdzi, że konsensus rynkowy na 2027 rok jest zbyt konserwatywny .

Głównym ostrzeżeniem jest to, że wydatki na infrastrukturę AI osiągają „bilion dolarów rocznie”, zmuszając firmy, które historycznie były „asset-light” (o lekkim bilansie), do przejścia w model o bezprecedensowo ciężkich aktywach .

2. Ukryte zobowiązania leasingowe na centra danych (poza bilansem)

Moody's zwróciło uwagę na ogromne ukryte zobowiązania: przyszłe umowy leasingowe na centra danych, które zgodnie z amerykańskimi standardami rachunkowości (ASC 842) nie są wykazywane jako bieżące pasywa.

• Na koniec 2025 roku pięć największych amerykańskich hiperskalerów zgromadziło ~662 mld dolarów w przyszłych zobowiązaniach leasingowych na centra danych, które jeszcze się nie rozpoczęły; pozostają one całkowicie poza ich bilansami .
• Łącznie z innymi zobowiązaniami (kontrakty na dostawę procesorów GPU, serwery itp.) całkowita przyszła ekspozycja leasingowa (bez dyskonta) sięga około 969 mld dolarów .
• Osobna analiza Nikkei wykazała, że Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta i Oracle mają 1,65 bln dolarów łącznych zobowiązań pozabilansowych, głównie związanych z leasingiem centrów danych, kontraktami na GPU i serwerami .
• Moody's ostrzega, że obecne przepisy księgowe pozwalają firmom strukturyzować projekty poprzez spółki celowe (SPV) i krótkoterminowe umowy najmu, co oznacza, że znaczne przyszłe zobowiązania mogą nie pojawiać się w bilansach . W miarę jak te leasingi będą wchodzić w życie, ponad pół biliona dolarów aktywów centrów danych zacznie pojawiać się w bilansach firm, wywierając presję na tradycyjne wskaźniki kredytowe .

Moody's wyraźnie ostrzegło, że firmy korzystające z pozabilansowych leasingów do finansowania infrastruktury AI ryzykują „materialne” pogorszenie swoich profili kredytowych .

3. Kołowe inwestycje między firmami AI

Zarówno Moody's, jak i Jefferies wskazały na wzajemnie powiązany, okrężny charakter finansowania AI jako rosnący problem.

• Bloomberg udokumentował powtarzający się „scenariusz”: firmy cloud computing i producenci chipów (przede wszystkim Nvidia) pomagają finansować wiodących twórców AI, którzy z kolei stają się ich największymi klientami – tworząc samonapędzający się cykl wydatków .
• UBS porównał te wzajemnie powiązane transakcje do bańki telekomunikacyjnej z przełomu tysiącleci, wyrażając obawy, że firmy inwestują w siebie nawzajem i polegają na wzajemnych wydatkach .
• Jefferies ostrzegł, że największym ryzykiem dla cyklu technologicznego napędzanego przez AI nie jest przerwanie dostaw chipów, ale „nagłe uświadomienie sobie przez inwestorów, że hiperskalerzy oraz firmy takie jak OpenAI i Anthropic nie będą w stanie osiągnąć zwrotu z inwestycji” .
• J.P. Morgan przyznał, że „skala i okrężność” dużych ogłoszeń o partnerstwach między twórcami modeli AI, hiperskalerami i producentami chipów budzi obawy, a zobowiązania kapitałowe obejmują wiele lat z warunkowymi celami realizacji .

4. Fala emisji obligacji przez największe firmy technologiczne (2025–2026)

Big Tech zalało rynki kredytowe bezprecedensową falą emisji długu.

• Firmy technologiczne wyemitowały rekordowe 108,7 mld dolarów w obligacjach pod koniec 2025 roku, a intensywna emisja kontynuowana jest w 2026 roku . Oracle, Meta, Alphabet i inne pożyczyły ogromne kwoty na finansowanie centrów danych AI i związanych z nimi systemów energetycznych .
• Bloomberg poinformował, że te mega-emisje obligacji ze strony Alphabet i Meta ryzykują przytłoczenie nabywców i osłabienie rynków kredytowych po obu stronach Atlantyku . Powstała fala podaży obligacji korporacyjnych jest największą w historii .
• Inwestorzy ostrzegali, że bezprecedensowy wolumen może zakłócić działanie pasywnych funduszy kredytowych, które są głównymi nabywcami tej nowej podaży .

5. Spadek wolnych przepływów pieniężnych i pogorszenie wskaźników dźwigni finansowej

Moody's jest szczere w ocenie erozji jakości kredytowej:

• Erozja wolnych przepływów pieniężnych: Wyścig o budowę infrastruktury AI w tempie biliona dolarów rocznie „niszczy wolne przepływy pieniężne” u hiperskalerów – ostrzega Moody's . Gwałtowny wzrost wydatków zmusza nawet najbardziej zasobne w gotówkę firmy na świecie do zwiększania ryzyka bilansowego .
• Przejście z modelu asset-light do asset-heavy: Moody's napisało: „Przejście z modeli asset-light do asset-heavy wymaga bezprecedensowego poziomu inwestycji”, co uszczupla wolne przepływy pieniężne i podnosi ryzyko bilansowe w sześciu głównych firmach technologicznych .
• Pogorszenie wskaźników dźwigni: Moody's podkreśliło, że rosnące zobowiązania pozabilansowe stanowią zagrożenie dla wiarygodności kredytowej kilku prominentnych firm technologicznych . Agencja wskazała Oracle i CoreWeave jako najsłabsze ogniwa kredytowe w sektorze AI .
• Równoległe ostrzeżenie Jefferies: Jefferies zauważył, że hiperskalerzy w coraz większym stopniu polegają na długu, a nie na wewnętrznych przepływach pieniężnych, aby finansować inwestycje w AI, co zwiększa ryzyko pogorszenia wskaźników dźwigni, jeśli przychody z AI nie zmaterializują się zgodnie z harmonogramem .

Podsumowanie kluczowych danych liczbowych

Wskaźnik	Kwota	Źródło
Capex hiperskalerów w 2026 r. (Moody's)	785 mld USD
Prognoza capex na 2027 r.	870 mld – 1,1 bln USD
Przyszłe zobowiązania leasingowe poza bilansem (Moody's)	662 mld USD
Łączna przyszła ekspozycja leasingowa (bez dyskonta)	~969 mld USD
Szersze zobowiązania pozabilansowe (Nikkei)	1,65 bln USD
Rekordowa emisja obligacji tech (koniec 2025 r.)	108,7 mld USD

Konsensus wśród Moody's, Jefferies i innych analityków jest taki, że budowa infrastruktury AI stworzyła zmianę paradygmatu ryzyka kredytowego: ogromne wydatki z góry, gigantyczne ukryte zobowiązania leasingowe, okrężne struktury transakcji i malejące wolne przepływy pieniężne wystawiają profile kredytowe największych firm technologicznych na próbę w niespotykany dotąd sposób.