Dług technologicznych gigantów na sztuczną inteligencję sięga biliona dolarów. Moody's i Jefferies ostrzegają przed ryzykiem kredytowym

Perspektywy na przyszłość są jeszcze bardziej ambitne. Moody's przewiduje, że w 2027 r. capex może osiągnąć poziom od 870 mld do 1 bln USD . Bank of America prognozuje, że globalne wydatki inwestycyjne hyperscalerów przekroczą 800 mld USD w 2026 r., by w 2027 r. sięgnąć 1 bln USD . Morgan Stanley i Goldman Sachs przedstawiają jeszcze wyższe szacunki. Goldman Sachs twierdzi, że konsensus rynkowy na 2027 r. jest zbyt konserwatywny, a wydatki mogą sięgnąć nawet 1,1 bln USD .

Kluczowe ostrzeżenie Moody's jest jednoznaczne: wydatki na infrastrukturę AI osiągają „tempie biliona dolarów rocznie”, zmuszając firmy, które historycznie były lekkie aktywami, do przyjęcia bezprecedensowo kapitałochłonnego modelu .

Ukryte zobowiązanie o wartości 662 mld USD: leasingi poza bilansem

Być może najbardziej niepokojącym ryzykiem zidentyfikowanym przez Moody's jest ogromne ukryte zobowiązanie wynikające z zasad rachunkowości. Na koniec 2025 r. pięć największych amerykańskich hyperscalerów zgromadziło około 662 mld USD w przyszłych zobowiązaniach leasingowych centrów danych, które jeszcze się nie rozpoczęły, pozostając całkowicie poza ich bilansami zgodnie z amerykańskimi standardami rachunkowości (ASC 842) .

Po uwzględnieniu innych zobowiązań, w tym kontraktów na dostawy procesorów graficznych (GPU) i serwerów, łączna przyszła ekspozycja leasingowa (bez dyskonta) sięga około 969 mld USD . Niezależna analiza Nikkei wykazała, że Alphabet, Microsoft, Amazon, Meta i Oracle mają łączne zobowiązania pozabilansowe w wysokości 1,65 bln USD, głównie związane z leasingiem centrów danych, kontraktami na GPU i serwerami .

Analitycy Moody's, David Gonzales i Alastair Drake, obliczyli, że nieujęte w księgach 662 mld USD stanowi równowartość 113% łącznego skorygowanego zadłużenia pięciu hyperscalerów . W miarę uruchamiania tych leasingów na bilansach firm zacznie pojawiać się ponad pół biliona dolarów aktywów w postaci centrów danych, co wywrze presję na tradycyjne wskaźniki kredytowe.

Moody's wyraźnie ostrzegł, że firmy korzystające z leasingu pozabilansowego do finansowania infrastruktury AI ryzykują „istotne” pogorszenie swoich profili kredytowych .

Kołowa gospodarka AI: samonapędzające się wydatki

Zarówno Moody's, jak i Jefferies wskazują na wzajemnie powiązany, kołowy charakter finansowania AI jako rosnący punkt zapalny. Bloomberg udokumentował powtarzający się „scenariusz”: firmy z branży cloud computing i producenci chipów – na czele z Nvidią – pomagają finansować wiodących twórców AI, którzy następnie stają się ich największymi klientami, tworząc samonapędzający się cykl wydatków .

Microsoft zainwestował ponad 13 mld USD w OpenAI, z czego największa transza 10 mld USD pochodziła z umowy ogłoszonej na początku 2023 r. Amazon i Alphabet (Google) zgodziły się zainwestować odpowiednio do 4 mld USD i 2 mld USD w podobne struktury .

UBS porównuje te powiązane ze sobą transakcje do bańki telekomunikacyjnej z przełomu tysiącleci, wyrażając obawy, że firmy inwestują we wzajemne przedsięwzięcia i polegają na wzajemnych wydatkach . J.P. Morgan przyznaje, że „skala i cykliczność” dużych ogłoszeń o partnerstwach między twórcami modeli AI, hyperscalerami i producentami chipów budzi niepokój .

Jefferies przedstawił szczególnie surowe ostrzeżenie: największym ryzykiem dla napędzanego przez AI cyklu technologicznego nie jest zakłócenie dostaw chipów, lecz „nagłe uświadomienie sobie przez inwestorów, że hyperscalerzy i firmy takie jak OpenAI i Anthropic nie będą w stanie osiągnąć zwrotu z inwestycji” . Bank inwestycyjny argumentuje, że obawy dotyczące finansowania mogą „wywołać nagłą niechęć do finansowania tych inwestycji, co zostanie spotęgowane przez kołowe powiązania między głównymi graczami” .

Rekordowa emisja obligacji: 108,7 mld USD w jednym kwartale

Giganci technologiczni zalały rynki kredytowe bezprecedensową falą długu. Firmy technologiczne wyemitowały rekordowe 108,7 mld USD w obligacjach korporacyjnych w ostatnich trzech miesiącach 2025 r., czyli mniej więcej dwukrotność poprzedniego kwartalnego rekordu, a emisje kontynuowano w 2026 r. . Oracle, Meta, Alphabet i inni pożyczyli ogromne sumy na finansowanie centrów danych AI i związanych z nimi systemów energetycznych .

Bloomberg poinformował, że te megatemisje obligacji grożą przytłoczeniem nabywców i osłabieniem rynków kredytowych po obu stronach Atlantyku, tworząc największą falę podaży obligacji korporacyjnych w historii . Inwestorzy ostrzegli, że bezprecedensowy wolumen może zakłócić działanie pasywnych funduszy kredytowych, które są głównymi nabywcami tej nowej podaży . Niektóre prognozy sugerują, że do 2028 r. firmy technologiczne mogą polegać na długu w wysokości 1,5 bln USD na rozbudowę infrastruktury AI .

Pogarszające się wolne przepływy pieniężne i wzrost dźwigni finansowej

Moody's jest jednoznaczny w ocenie erozji jakości kredytowej. Wyścig o budowę infrastruktury AI w tempie biliona dolarów rocznie „niszczy wolne przepływy pieniężne” hyperscalerów, zmuszając nawet najbardziej gotówkowe firmy na świecie do zwiększania ryzyka bilansowego .

Agencja napisała: „Przejście z modeli lekkich aktywów do modeli kapitałochłonnych wymaga bezprecedensowych poziomów inwestycji”, co wysysa wolne przepływy pieniężne i zwiększa ryzyko bilansowe w sześciu głównych firmach technologicznych: Microsoft, Amazon, Alphabet, Meta, Oracle i CoreWeave .

Moody's wskazał Oracle i CoreWeave jako najsłabsze ogniwa kredytowe w sektorze AI . Jefferies zauważył, że hyperscalerzy w coraz większym stopniu polegają na długu, a nie na wewnętrznych przepływach pieniężnych, aby finansować inwestycje w AI, co zwiększa ryzyko pogorszenia wskaźników dźwigni finansowej, jeśli przychody z AI nie zmaterializują się zgodnie z harmonogramem .

Podsumowanie kluczowych danych

Podsumowanie: zmiana reżimu ryzyka kredytowego

Konsensus Moody's, Jefferies i innych analityków jest jasny: budowa infrastruktury AI doprowadziła do zmiany reżimu ryzyka kredytowego. Ogromne wydatki początkowe, gigantyczne ukryte zobowiązania leasingowe, kołowe struktury transakcji i kurczące się wolne przepływy pieniężne wystawiają na próbę profile kredytowe największych firm technologicznych świata w sposób niespotykany dotąd. Główny ekonomista Moody's Analytics, Mark Zandi, bije na alarm, twierdząc, że problem dźwigni finansowej może wyrządzić większe szkody gospodarcze niż poprzednie korekty rynkowe, w tym era dot-comów .

Kluczowe pytanie pozostaje bez odpowiedzi: czy przychody z aplikacji AI kiedykolwiek uzasadnią biliony dolarów wlewane w ich infrastrukturę?