Niewidzialny dług gigantów technologicznych – 1,65 biliona dolarów poza bilansem

Jak księgowość na to pozwala?

Taka praktyka jest dopuszczalna na mocy standardowych zasad rachunkowości (GAAP/IFRS) w przypadku leasingu operacyjnego oraz specjalnych celów gospodarczych (SPE) lub spółek joint venture. Najczęstsze struktury to:

• Dedykowany wehikuł (JV lub SPE), który nabywa lub rozwija aktywa centrum danych, utrzymując dług poza bilansem hyperskalera .
• Umowy „take-or-pay” oraz długoterminowe zobowiązania leasingowe ujawniane jedynie w przypisach do sprawozdań finansowych, a nie ujmowane jako zobowiązania bilansowe .
• Bank Rozrachunków Międzynarodowych (BIS) określił tę praktykę mianem „shadow borrowing” (pożyczek cieni) .

Konkretne dane: Meta i Oracle

Meta pozyskała około 60 miliardów dolarów kapitału na budowę centrów danych, z czego około połowa – czyli 30 miliardów dolarów – została skonstruowana tak, aby w ogóle nie pojawiać się w jej bilansie . Meta wykazuje około 28,8 miliarda dolarów długu bilansowego .

Oracle jest najbardziej zadłużoną z piątki: jej obecny dług bilansowy wynosi około 105 miliardów dolarów, a ujawnione pozabilansowe zobowiązania leasingowe sięgają mniej więcej 20 miliardów dolarów . Wolne przepływy pieniężne Oracle stały się ujemne .

Zgodność z raportem Moody's

Agencja Moody's Ratings niezależnie ustaliła, że pięć głównych hyperskalerów podpisało, ale jeszcze nie ujęło w bilansach leasing centrów danych o łącznej wartości około 662 miliardów dolarów, co stanowi równowartość 113% ich łącznego skorygowanego długu . Rzeczywisty wolumen tego „widmowego długu” może być znacznie wyższy . Jest to zgodne z szerszymi ustaleniami Nikkei na poziomie 1,65 biliona dolarów, które obejmują nie tylko leasing, ale także zobowiązania zakupowe dotyczące chipów i innej infrastruktury.

Napięcia na rynku kredytowym

• Goldman Sachs zauważa, że rynek obligacji o ratingu inwestycyjnym może nie być w stanie sprostać całemu zapotrzebowaniu finansowemu Big Techu . Barclays osobno odnotował, że gwałtowny wzrost zadłużenia związanego z AI „testuje” ten rynek .
• Dług związany z AI stanowi obecnie około 30% nowej podaży netto na amerykańskim rynku obligacji o ratingu inwestycyjnym .
• Tygodnik Economist podaje, że pięć firm wyda w samym 2026 roku 800 miliardów dolarów na infrastrukturę AI .
• Najwięksi hyperskalerzy zobowiązali się do wydatków kapitałowych rzędu 725 miliardów dolarów w 2026 r., a prognozy mówią o przekroczeniu biliona dolarów w 2027 r. . McKinsey szacuje, że globalne inwestycje w centra danych mogą osiągnąć 7 bilionów dolarów do 2030 roku .

Ryzyko w przypadku słabszego popytu na AI

Obserwatorzy rynku i analitycy wskazują na kilka zagrożeń:

• Odpisy i osierocone aktywa: Jeśli popyt na AI nie zmaterializuje się zgodnie z oczekiwaniami, masowa budowa centrów danych może pozostawić firmy z niewykorzystanymi lub przestarzałymi aktywami .
• Presja na przepływy pieniężne: Struktury pozabilansowe zobowiązują firmy do długoterminowych płatności leasingowych i zakupowych niezależnie od popytu, co może ograniczyć wykup akcji i dywidendy .
• Ukryta dźwignia finansowa: Znaczna część zobowiązań pozabilansowych o wartości 1,65 biliona dolarów jest prawnie wiążąca, ale nie jest odzwierciedlona w standardowych wskaźnikach zadłużenia, co utrudnia inwestorom ocenę ryzyka .
• Zakłócenia na rynku kredytowym: Niewypłacalność lub restrukturyzacja dużego gracza mogłaby rozlać się na rynki kredytu prywatnego i ubezpieczeń, które sfinansowały znaczną część tego shadow borrowingu .

Bycze kontrargumenty firm

Hyperskalerzy argumentują, że budowa infrastruktury AI to konieczna, długoterminowa inwestycja. Ich główne argumenty obronne to:

• Ogromne portfele projektów: Firmy podkreślają, że popyt na usługi chmurowe i AI szybko rośnie, a długoterminowe kontrakty korporacyjne zapewniają widoczność przychodów .
• Stanowisko AWS: Amazon Web Services utrzymuje, że planowanie mocy obliczeniowych jest podyktowane istniejącym i prognozowanym popytem klientów, a w razie potrzeby firma może spowolnić wydatki kapitałowe .
• Forteca bilansów: Pomimo wzrostu zadłużenia, firmy takie jak Microsoft, Alphabet i Amazon wciąż utrzymują ratingi kredytowe na poziomie inwestycyjnym i silne pozycje gotówkowe, które mogą absorbować wstrząsy .
• Wzrost przychodów: Firmy podkreślają, że przychody związane z AI rosną szybciej niż wydatki na infrastrukturę, a ograniczenia mocy obliczeniowych – a nie popyt – są obecnie wąskim gardłem .