Gorzki smak pokoju: Dlaczego porozumienie USA-Iran pogrąża finanse Arabii Saudyjskiej

Choć dokładny próg rentowności nie jest stały i zależy od wielkości wydobycia oraz poziomu wydatków, niezależne szacunki są zgodne – wynosi on znacznie ponad 90 dolarów. Nawet konserwatywnie licząc, różnica 15 dolarów na baryłce poniżej progu rentowności oznacza roczny ubytek dochodów państwa rzędu dziesiątek miliardów dolarów. Ponowne otwarcie cieśniny może zwiększyć wolumen eksportu, ale przy cenach 76–80 dolarów efekt netto dla państwowej kasy jest druzgocąco negatywny.

Deficyt wydany w 90 dni: Pierwszy kwartał 2026 roku

Spadek cen ropy trafia na fundamenty fiskalne, które już wcześniej zaczęły pękać. W I kwartale 2026 roku Arabia Saudyjska odnotowała deficyt budżetowy w wysokości 125,7 miliarda riali saudyjskich (SAR), czyli 33,5 miliarda dolarów. To największy kwartalny deficyt od 2018 roku , który w zaledwie trzy miesiące pochłonął 76% całorocznego, zaplanowanego deficytu w wysokości 165 miliardów SAR (44 miliardów USD) . Za taki stan rzeczy odpowiada 20-procentowy wzrost wydatków rządowych do rekordowego poziomu 387 miliardów SAR (103,2 miliarda USD) w pierwszym kwartale, przy jednoczesnym spadku wpływów z ropy . Co gorsza, cały deficyt został sfinansowany emisją długu, a nie z rezerw państwowych, które pozostały nienaruszone na poziomie 400,9 miliarda SAR . W obliczu dalszego spadku cen ropy, perspektywy dochodów na pozostałą część roku są jeszcze słabsze, a ostateczny deficyt za 2026 rok z całą pewnością rozbije pierwotne prognozy.

Spirala długu przyspiesza

Aby załatać rosnącą dziurę budżetową, Arabia Saudyjska pożycza pieniądze w coraz szybszym tempie. Na koniec 2025 roku dług publiczny wynosił 1,519 biliona SAR (33% PKB) . Do końca I kwartału 2026 roku wzrósł do około 1,67 biliona SAR – to wzrost o blisko 10% w trzy miesiące . Oficjalna projekcja zakładała wzrost zadłużenia do 1,622 biliona SAR na koniec roku, cel ten został jednak przekroczony już w pierwszym kwartale .

Zatwierdzony w styczniu Roczny Plan Pożyczkowy na 2026 rok określa całkowite potrzeby pożyczkowe na 217 miliardów SAR (57,8 miliarda USD) – na pokrycie planowanego deficytu i 52 miliardów SAR zapadających zobowiązań . Emisja długu denominowanego w dolarach wzrosła w 2025 roku o 49%, osiągając poziom około 100 miliardów dolarów . Zarówno rząd, jak i Fundusz Inwestycji Publicznych (PIF) coraz częściej sięgają po dług, a czerwcowy raport Allianz o ryzyku kraju opisuje ten stan jako „okres zwiększonej zewnętrznej wrażliwości”, w którym rezerwy walutowe są uszczuplane, a zewnętrzne zadłużenie rośnie .

Luka w dywidendzie Aramco otwiera się w najgorszym momencie

Zależność rządu od dywidendy Aramco, jako kluczowego źródła finansowania budżetu, zderza się z malejącą zdolnością spółki do jej wypłacania. Aramco ogłosiło bazową dywidendę za I kwartał 2026 roku w wysokości 21,9 miliarda dolarów, co oznacza wzrost o 3,5% rok do roku . Problem w tym, że w tym samym okresie spółka wygenerowała zaledwie 18,6 miliarda dolarów wolnych przepływów pieniężnych, tworząc kwartalny deficyt gotówkowy w wysokości 3,3 miliarda dolarów . Po raz pierwszy od pandemii kwartalna wypłata przewyższyła gotówkę wygenerowaną z działalności operacyjnej.

9 czerwca Aramco wypłaciło te 21,9 miliarda dolarów, na skutek czego jego rezerwy gotówkowe spadły z 75,2 miliarda na koniec I kwartału do około 53,3 miliarda – to najniższy poziom po wypłacie dywidendy od lat . Przy nowych, niższych cenach ropy na poziomie 76–80 dolarów, wolne przepływy pieniężne w drugim kwartale będą prawdopodobnie jeszcze słabsze, co praktycznie uniemożliwi odbudowanie poduszki gotówkowej przed kolejną wypłatą. Rząd, jako główny akcjonariusz, staje przed wyjątkowo nieprzyjemnym zestawem opcji: pozwolić Aramco na dalsze zadłużanie się dla podtrzymania dywidendy, obciąć wypłatę i zrobić nową dziurę w budżecie, lub naciskać na spółkę w celu redukcji wydatków.

PIF i Wizja 2030: Ambicje w zderzeniu z brakiem gotówki

Fundusz Inwestycji Publicznych (PIF), główny motor realizacji gigantycznych projektów w ramach Wizji 2030, sam boryka się z ograniczeniami finansowymi w krytycznym momencie. Jego dochody z dywidendy Aramco już gwałtownie spadły – łączne dywidendy od spółki w 2025 roku wyniosły 85,5 miliarda dolarów, co oznacza spadek ze 124 miliardów dolarów w 2024 roku. Ta różnica 38,5 miliarda dolarów jest niemal w całości efektem załamania się składnika dywidendy powiązanego z wynikami . Aby podtrzymać wydatki na projekty, PIF – podobnie jak rząd – zaczął sięgać po dług. Przy dalszym spadku dochodów z ropy i podwyższonych globalnych kosztach pożyczkowych, zdolność do finansowania krajowych projektów lub alokowania kapitału za granicą jest istotnie ograniczona. Raport Allianz potwierdza, że zarówno rząd, jak i PIF zwiększyły zadłużenie, by zasypać swoje luki fiskalne .

Trudne wybory przed Rijadem

Ramowe porozumienie pokojowe jest dla Arabii Saudyjskiej głęboko ironicznym testem warunków skrajnych. Usuwa bezpośrednie zagrożenie militarne i udrażnia kluczowy, globalny szlak żeglugowy, ale jednocześnie wyrywa spod nóg fundament całego modelu fiskalnego Rijadu – wysokie ceny ropy. Królestwo wkroczyło w drugą połowę 2026 roku bez żadnej poduszki finansowej: przewidziany na cały rok deficyt został praktycznie wyczerpany w pierwszym kwartale, dług rośnie w dwucyfrowym rocznym tempie, Aramco wypłaca więcej gotówki, niż generuje, a państwowe fundusze, zamiast inwestować rezerwy, zaciągają pożyczki.

Decydenci stoją przed zestawem mało atrakcyjnych kompromisów: gwałtowne wyhamowanie wydatków na Wizję 2030, politycznie drażliwe cięcie dywidendy Aramco, dalszy wzrost emisji długu przez rząd i PIF, sięgnięcie po pozostałe 400,9 miliarda dolarów rezerw rządowych lub kombinacja wszystkich tych działań. Żadna z tych ścieżek nie jest łatwa, a rynek ropy naftowej nie oferuje żadnej ulgi.