Birkenstock i obligacje za 900 mln euro: strategia giganta obuwia na redukcję długu i masowy skup akcji

Birkenstock realizuje swój najbardziej znaczący ruch na rynkach kapitałowych od czasu debiutu giełdowego w 2023 roku. 15 czerwca 2026 roku niemiecki producent obuwia uruchomił ofertę obligacji uprzywilejowanych (senior notes) o wartości 900 mln euro (1,04 mld dolarów) z terminem wykupu w 2033 roku, co jest jego pierwszą emisją obligacji od ponad pięciu lat . Transakcja, przeprowadzana przez pośrednią spółkę zależną Birkenstock Group B.V. & Co. KG, to dwutorowa strategia: refinansowanie istniejących zobowiązań i stworzenie nowych możliwości finansowania skupu akcji własnych.

Nie jest to rutynowe refinansowanie. Emisja następuje po wartym 250 mln dolarów przyspieszonym skupie akcji (ASR) z Goldman Sachs z maja 2026 roku, będącym częścią większego, wartego 3 mld dolarów programu buybacków, i ma miejsce w momencie, gdy firma balansuje między solidnym wzrostem przychodów a przeciwnościami w postaci ceł i wahań kursowych .

Struktura transakcji

Siedmioletnie obligacje będą podlegały wcześniejszemu wykupowi po trzech latach (opcja call) i będą posiadały gwarancję niektórych spółek zależnych Birkenstock na zasadzie niezabezpieczonej uprzywilejowanej . Spółka planuje wprowadzić obligacje do obrotu na The International Stock Exchange .

Zgodnie z dokumentami regulacyjnymi, wpływy brutto zostaną przeznaczone na:

• Wykup istniejących obligacji uprzywilejowanych, w tym 428,5 mln euro obligacji o oprocentowaniu 5,25% z terminem wykupu w 2029 roku .
• Spłatę zadłużenia zaciągniętego w ramach odnawialnej linii kredytowej .
• Finansowanie potencjalnego skupu akcji zwykłych lub na inne ogólne cele korporacyjne .

Chociaż dokładny kupon nie został ujawniony przy emisji, trzyletnia struktura z opcją wcześniejszego wykupu daje Birkenstock cenną elastyczność refinansowania w przypadku spadku stóp procentowych, podczas gdy siedmioletni termin zapadalności zapewnia długoterminowe finansowanie pod zwrot dla akcjonariuszy.

Ofensywa skupu akcji: ASR za 250 mln USD i autoryzacja na 3 mld USD

Emisja obligacji następuje zaledwie kilka tygodni po przeprowadzeniu przez Birkenstock znaczącego skupu akcji. 20 maja 2026 roku spółka zawarła z Goldman Sachs International umowę przyspieszonego skupu akcji (ASR) na odkup 250 mln dolarów swoich akcji zwykłych .

Zgodnie z warunkami ASR:

• Birkenstock zapłacił 250 mln dolarów Goldman Sachs 21 maja 2026 roku.
• Otrzymał początkową dostawę około 6,0 miliona akcji, co stanowiło około 80% akcji początkowo objętych umową, w oparciu o cenę zamknięcia z 20 maja wynoszącą 33,21 USD .
• Ostateczna liczba akcji zostanie ustalona na podstawie zdyskontowanej średniej ceny ważonej wolumenem w okresie ASR, a program ma się zakończyć przed 30 czerwca 2026 roku .

Zarząd przedstawił buyback jako oportunistyczną odpowiedź na rozdźwięk między ceną akcji spółki a jej fundamentalnymi wynikami . Akcje doświadczyły wyprzedaży na początku 2026 roku, a dyrektor finansowy Ivica Krolo wcześniej sygnalizował, że spółka ocenia najlepszy sposób wykorzystania kapitału na buyback po tym, jak straciła okazję do odkupu akcji przy okazji oferty wtórnej w 2025 roku .

ASR jest częścią znacznie większej autoryzacji skupu. We wrześniu 2025 roku rada nadzorcza Birkenstock zatwierdziła program odkupu akcji o wartości 3,0 mld dolarów, zastępując wcześniejszy plan . W ciągu dziewięciu miesięcy zakończonych w marcu 2026 roku spółka odkupiła już akcje za 1,05 mld dolarów w ramach tego programu . Pierwotne wytyczne zakładały buyback o wartości około 200 mln dolarów w roku fiskalnym 2026, ale samo ASR przekroczyło ten cel w ciągu kilku tygodni .

Droga od dźwigni: od IPO do trajektorii ratingu inwestycyjnego

Zdolność Birkenstock do przeprowadzenia emisji obligacji tej wielkości ma swoje korzenie w szybkiej redukcji zadłużenia od czasu wejścia na giełdę. Kiedy spółka zakończyła IPO w październiku 2023 roku, wykorzystała wpływy netto w wysokości 473,6 mln dolarów (450,0 mln euro) wraz ze środkami pieniężnymi na spłatę długu o równowartości około 520 mln euro .

Ta agresywna spłata przekształciła bilans. Wskaźnik dźwigni finansowej netto spadł z ponad 3,0x w momencie IPO do około 1,5x na koniec roku fiskalnego 2025 (wrzesień 2025) . Agencja S&P Global Ratings podniosła rating spółki do 'BB-' po IPO, a w lutym 2026 roku podwyższyła go dalej do 'BB+' ze względu na kontynuację redukcji zadłużenia i wzrost .

Na koniec pierwszego kwartału roku fiskalnego 2026 (grudzień 2025) wskaźnik dźwigni netto wzrósł do 1,7x, co jest efektem sezonowym typowym dla wahań kapitału obrotowego w branży obuwniczej. Długoterminowy cel spółki pozostaje na poziomie wskaźnika dźwigni netto 1,5–2,0x, a rok fiskalny 2025 zakończyła z 329 mln euro w gotówce i nakładami kapitałowymi w wysokości około 85 mln euro .

Cele wzrostu pod presją

Birkenstock potwierdził swoje całoroczne prognozy na rok fiskalny 2026 po ogłoszeniu przychodów za drugi kwartał w wysokości 618 mln euro, co oznacza 14% wzrostu przy stałym kursie walut i 8% wzrostu raportowanego . Cele spółki to:

• Wzrost przychodów: 13–15% przy stałym kursie walut, co przekłada się na raportowane przychody w wysokości około 2,30–2,35 mld euro .
• Skorygowana EBITDA: co najmniej 700 mln euro, przy skorygowanej marży EBITDA na poziomie 30,0–30,5% .
• Skorygowana marża zysku brutto: 57,0–57,5% .
• Skorygowany EPS: 1,90–2,05 euro, z uwzględnieniem wpływu ceł i różnic kursowych .
• Nakłady kapitałowe: 110–130 mln euro .

Cele te są realizowane w trudnym otoczeniu operacyjnym. Spółka sygnalizowała utrzymujące się przeciwności związane z konfliktami na Bliskim Wschodzie, dodatkowymi amerykańskimi cłami (które same w sobie tworzą presję na marżę brutto rzędu około 100 punktów bazowych) oraz efektami przeliczeń walutowych, które łącznie szacuje się na około 300–350 punktów bazowych spadku przychodów przy obecnych kursach EUR/USD . Zysk netto w drugim kwartale spadł o 22% do 81,9 mln euro, częściowo z powodu negatywnej rewaluacji wbudowanych instrumentów pochodnych w nowych obligacjach uprzywilejowanych .

Okno rynkowe: europejski kredyt odzyskuje grunt

Birkenstock plasuje swoje obligacje na europejskim rynku kredytowym, który wchłonął znaczące szoki, ale pozostaje konstruktywny dla emitentów o poprawiających się profilach kredytowych.

Spread opcyjnie skorygowany indeksu ICE BofA Euro High Yield wyniósł 265 punktów bazowych na dzień 11 czerwca 2026 roku, znacznie poniżej minimów osiągniętych wcześniej w roku . Europejskie spready dla obligacji wysokodochodowych znacznie się rozszerzyły w marcu 2026 roku z powodu ryzyka geopolitycznego i zmienności cen ropy związanej z napięciami na Bliskim Wschodzie, ale następnie powróciły do niższych poziomów, gdy ryzyko (tzw. tail risk) poważnej eskalacji zmalało . Pod koniec maja spready wróciły do poziomów sprzed wybuchu konfliktu USA-Iran .

Obserwatorzy rynku kredytowego zauważają, że fundamenty pozostają „zdrowe” w sektorach technologii, energetyki i dóbr konsumpcyjnych, a stabilne dane o zatrudnieniu i silne wyniki przedsiębiorstw wspierają popyt inwestorów . Europejski rynek pierwotny odnotował wyjątkową aktywność emisyjną w maju 2026 roku, bijąc kilka rekordów, choć niektórzy inwestorzy zaczęli sygnalizować ostrożność, gdy spready osiągnęły wieloletnie minima .

Szerszym kontekstem jest europejski rynek obligacji korporacyjnych o ratingu inwestycyjnym, który w 2025 roku osiągnął rekordowe wolumeny pomimo ryzyka celnego, niepokojów politycznych we Francji i niepewności geopolitycznej . Nazwy z rynku wysokodochodowego i z pogranicza (crossover) – takie jak Birkenstock, który S&P ocenia na BB+ – przyciągają popyt inwestorów poszukujących dodatkowego zysku (yield enhancement) w środowisku niskich i umiarkowanych stóp procentowych, ale rynek pozostaje wymagający .

Przy historycznie niskich spreadach, analitycy UBS i Charles Schwab podkreślali, że zyski z obligacji wysokodochodowych będą prawdopodobnie pochodzić głównie z dochodu odsetkowego (carry), a nie z dalszego zawężania spreadów, co sprawia, że selekcja emitentów i jakość kredytowa stają się coraz ważniejsze .

Dla Birkenstock, globalnie rozpoznawalnej marki konsumenckiej z wyraźną trajektorią redukcji zadłużenia i dwucyfrowym wzrostem przychodów, okno wydaje się otwarte. Struktura z opcją wcześniejszego wykupu sygnalizuje pewność, że spółka będzie miała jeszcze lepsze opcje refinansowania za trzy lata, podczas gdy siedmioletni termin zapadalności blokuje strukturę kapitałową, która może wesprzeć kolejną fazę programu zwrotu dla akcjonariuszy.