Pułapka stagflacji w Europie: Jak kryzys w cieśninie Ormuz zmusza EBC do pierwszej od trzech lat podwyżki stóp procentowych

Późną wiosną dane z gospodarki potwierdziły najgorsze obawy. Roczna inflacja w strefie euro wzrosła do 3,0% w kwietniu, a następnie przyspieszyła do 3,2% w maju – był to trzeci z rzędu miesiąc powyżej celu EBC i najwyższy poziom od ponad dwóch lat. W przypadku „Wielkiej Czwórki” bloku, wyższe koszty energii, zwłaszcza gazu ziemnego, były głównym motorem wzrostu ogólnych cen.

Gdy wyższe ceny oznaczają wolniejszy wzrost

Dylemat EBC polega na tym, że dokładnie ta sama siła, która napędza inflację, jednocześnie dusi wzrost gospodarczy – to klasyczna dynamika stagflacji. Wyższe rachunki za energię uszczuplają siłę nabywczą konsumentów, pozostawiając im mniej pieniędzy na inne towary i usługi. Jednocześnie gwałtownie rosnąca niepewność geopolityczna podważa zaufanie przedsiębiorców i inwestycje.

W rezultacie prognozy wzrostu zostały drastycznie obniżone. Przed konfliktem, grudniowe projekcje Eurosystemu na 2025 rok przewidywały realny wzrost PKB na poziomie 1,2% na 2026 rok. Do marca 2026 roku EBC obniżył tę wartość do 0,9%. Wiosenna prognoza gospodarcza Komisji Europejskiej na 2026 rok wtórowała temu pesymizmowi, obniżając perspektywy wzrostu dla bloku do 1,1%, z poważnymi cięciami dla głównych gospodarek, takich jak Niemcy, których prognozę wzrostu na 2026 rok zmniejszono o połowę, do 0,6% z wcześniejszych szacunków 1,2%.

Conference Board utrzymywał, że wzrost w strefie euro prawdopodobnie spowolni do zaledwie 1,0% w 2026 roku, podczas gdy nawet bardziej optymistyczne głosy, jak Barclays, przyznały, że ich model „nowcastingu” wskazywał na kwartalny spadek PKB w pierwszych trzech miesiącach roku.

Obnażona strukturalna słabość

Siła bólu gospodarczego wynika z trwałego uzależnienia Europy od importowanej energii. Kryzys energetyczny z 2022 roku zmusił blok do gorączkowego poszukiwania alternatyw dla rosyjskiego gazu, ale na początku 2026 roku strefa euro pozostała wysoce narażona na globalne wahania cen. Kryzys w cieśninie Ormuz zmienił tę podatność z ukrytego ryzyka w dotkliwą i kosztowną rzeczywistość.

Analitycy i instytucje określili ten szok nie jako przelotne zakłócenie, ale jako strukturalne wyzwanie. Nota Deutsche Bank Wealth Management ostrzegała, że wzrost cen energii „nie jest tylko tymczasowym incydentem rynkowym – stanowi strukturalny wzrost, który może prowadzić do stagflacji w kluczowych gospodarkach europejskich”. Z kolei raport grupy Allianz przestrzegał, że przedłużający się konflikt może opóźnić cykle łagodzenia polityki pieniężnej poprzez silniejsze przeszacowanie oczekiwań inflacyjnych wzdłuż całej krzywej dochodowości.

Ta strukturalna słabość oznacza, że EBC nie może po prostu zlekceważyć wzrostu inflacji jako „przejściowego” i czekać, aż minie. Nawet gdyby działania wojenne zakończyły się szybko, doświadczenia z 2022 roku nauczyły decydentów, że inflacja napędzana energią może zakorzenić się w szerszej gospodarce poprzez efekty drugiej rundy w postaci wzrostu płac i cen usług. Protokół z kwietniowego posiedzenia EBC ujawnił, że wielu członków już wtedy postrzegało decyzję o pozostawieniu stóp bez zmian jako „na ostrzu noża” i poparłoby podwyżkę, argumentując, że szok podażowy okazuje się bardziej trwały, niż wcześniej oczekiwano.

Nieunikniona podwyżka i niepewna przyszłość

Trajektoria w kierunku podwyżki stóp przeszła od spekulacji do niemal pewności w ciągu kilku miesięcy od wybuchu konfliktu. Pod koniec kwietnia ankieta Reutera wykazała, że nieco ponad połowa ekonomistów spodziewała się, że EBC pozostawi stopy bez zmian w kwietniu, ale w czerwcu dokona podwyżki o ćwierć punktu procentowego. Pod koniec maja członkini zarządu EBC, Isabel Schnabel, publicznie stwierdziła, że czerwcowa podwyżka stóp była konieczna, aby zwalczyć napędzaną wojną inflację energetyczną, która osiągnęła w strefie euro poziom o cały punkt procentowy powyżej celu.

Decyzja ta nie dotyczy tylko walki ze wzrostem cen; chodzi również o zarządzanie wiarygodnością. Międzynarodowy Fundusz Walutowy zabrał głos, prognozując skumulowany wzrost stopy polityki pieniężnej (głównej stopy procentowej) o 50 punktów bazowych do końca 2026 roku, aby utrzymać zasadniczo neutralne nastawienie, nawet przyznając, że perspektywy wzrostu są obarczone dużym stopniem niepewności.

To przygotowało grunt pod paradoks polityki pieniężnej. EBC skutecznie przygotowuje się do podniesienia kosztów pożyczek dla firm i gospodarstw domowych w momencie, gdy rośnie ryzyko recesji. Sam bank dostrzega tę trudną równowagę – w jednym z wewnętrznych biuletynów ekonomicznych ostrzeżono, że wojna sprawiła, iż perspektywy stały się „znacząco bardziej niepewne, tworząc ryzyko wzrostowe dla inflacji i spadkowe dla wzrostu gospodarczego”.

Kluczową niewiadomą jest to, co stanie się po prawdopodobnej czerwcowej podwyżce. Dalsza ścieżka jest niejasna, ponieważ kluczowa zmienna – czas trwania i intensywność zakłóceń w cieśninie Ormuz – pozostaje niepoznawalna. Jak zauważył JP Morgan Asset Management, w większości gospodarek można spodziewać się wyższej inflacji i niższego wzrostu, ale ostateczny wpływ zależy od złożonej kalkulacji czasu trwania konfliktu, skali efektów drugiej rundy i instytucjonalnych reakcji politycznych. Strefa euro stoi na rozdrożu, gdzie zły krok może albo utrwalić inflację, albo zdusić i tak już kruche ożywienie, czyniąc z tego najniebezpieczniejszy moment dla europejskiej polityki pieniężnej od czasu kryzysu zadłużeniowego w tym bloku.