Ostrzeżenie Warsha z Jackson Hole zmieniło oczekiwania wobec Fed i uderzyło w rynki wschodzące

Przemówienie Kevina Warsha z 28 sierpnia podczas sympozjum w Jackson Hole zmieniło krótkoterminowe oczekiwania wobec polityki Rezerwy Federalnej, choć nie zawierało zapowiedzi konkretnej decyzji. Szef Fed określił inflację jako „główny obszar koncentracji” banku centralnego, potwierdził niezmienny cel 2 proc. dla indeksu PCE — preferowanego przez Fed miernika inflacji — i ostrzegł, że decydenci będą mieli „pracę do wykonania”, jeśli inflacja bazowa nie będzie wyraźnie i szybko zbliżać się do celu. Tym samym możliwość kolejnej podwyżki stóp pozostała realna. 159

Rynek szybko przeliczył to ryzyko. Według kontraktów terminowych na stopy procentowe cytowanych przez „The Wall Street Journal” prawdopodobieństwo podwyżki na wrześniowym posiedzeniu Fed wzrosło z około 35 proc. w czwartek do około 58 proc. po wystąpieniu. 6 Nie oznaczało to jednak, że Federalny Komitet Otwartego Rynku (FOMC), organ Fed odpowiedzialny za decyzje dotyczące stóp, podjął już decyzję o podwyżce.

Dlaczego ton Warsha został odebrany jako jastrzębi

Warsh zakwestionował pogląd, że kilka lepszych od oczekiwań odczytów inflacji z lata wystarczy, aby mówić o trwałym spadku presji cenowej. Ocenił, że dane te nie dowodzą „znaczącej poprawy” trendów inflacji bazowej. Tymczasem preferowany przez Fed indeks PCE pozostawał wyraźnie powyżej celu: jego zmiana w ujęciu rocznym wynosiła 3,7 proc., a w ujęciu sześciomiesięcznym — 4,1 proc. wobec ustalonego celu 2 proc. 15

Przewodniczący Fed nie przedstawił też szczegółowych wytycznych dotyczących przyszłych decyzji ani z góry określonej reakcji banku centralnego na poszczególne dane. Inwestorzy musieli więc ponownie skupić się na kolejnych odczytach gospodarczych, a nie na wcześniej zakładanej ścieżce stóp. Przekaz był warunkowy, ale restrykcyjny: jeśli inflacja nie będzie zbliżać się do 2 proc. w wystarczającym tempie, dalsze zaostrzenie polityki pieniężnej może okazać się konieczne. 359

Jak sygnał z USA przeniósł się na rynki wschodzące

Mechanizm reakcji był typowy dla okresów, w których inwestorzy zaczynają oczekiwać wyższych stóp w USA:

1. Wyższe oczekiwane stopy Fed zwiększają atrakcyjność aktywów dolarowych.
2. Mocniejszy dolar i wyższe rentowności obligacji skarbowych USA zaostrzają warunki finansowe dla kredytobiorców i inwestorów poza Stanami Zjednoczonymi.
3. Mniejszy apetyt na ryzyko wywiera presję na akcje i waluty rynków wschodzących.

W relacjach rynkowych wskazywano, że indeks akcji rynków rozwijających się MSCI tracił nawet 1,4 proc., a indeks walut rynków wschodzących zniżkował o 0,1 proc. W opisywanej sesji szczególnie słabo radziły sobie indeksy Korei Południowej i Tajwanu. 23

Pod presją znalazły się między innymi indonezyjska rupia i tajski baht. Osobnym problemem dla filipińskiego peso były koszty energii. Waluta osłabiła się nawet o 0,6 proc., do rekordowego poziomu 62,236 peso za dolara 28 sierpnia — podał „The Edge Malaysia”. 37

Był to również kolejny etap szerszego trendu widocznego na azjatyckim rynku walutowym. Analitycy wskazywali, że waluty wrażliwe na ceny ropy, w tym rupia, baht i peso, są szczególnie narażone na jednoczesne umocnienie dolara i wzrost kosztów energii. 3445

Droższa ropa spotęgowała presję

Wyższe ceny ropy nałożyły się na zmianę oczekiwań dotyczących polityki Fed. Dla gospodarek importujących energię oznaczają one droższy import, większą presję na bilans płatniczy i ryzyko osłabienia walut. Doniesienia z azjatyckich rynków łączyły wzrost cen ropy i mocniejszego dolara z pogorszeniem notowań aktywów rynków wschodzących. 2142

Ropa komplikuje także zadanie samego Fed. Jeśli ceny energii pozostaną wysokie, bankowi centralnemu trudniej będzie uzyskać pewność, że inflacja ogółem trwale zmierza do celu 2 proc. Nie oznacza to automatycznie konieczności podwyżki stóp, ale może sprawić, że inwestorzy będą ostrożniej wyceniać rychłe rozpoczęcie cyklu obniżek.

W efekcie powstała kombinacja sprzyjająca ucieczce od ryzyka: bardziej jastrzębie oczekiwania wobec amerykańskich stóp, mocniejszy dolar, wyższe rentowności krótkoterminowych obligacji USA i obawy o podaż energii z Bliskiego Wschodu. Tajlandia, Indonezja i Filipiny — jako importerzy ropy — miały mniej miejsca na błędy, ponieważ koszty energii już wcześniej obciążały ich waluty. 373839

Na jakie dane czekają inwestorzy

Dalszy kierunek ruchu rynkowego będzie zależał od tego, czy dane potwierdzą obawy Warsha dotyczące uporczywej inflacji, czy też osłabią argumenty za szybkim zaostrzeniem polityki.

Inflacja w USA

Inwestorzy będą szukać dowodów, że inflacja PCE i CPI zbliża się do 2 proc. w tempie uznawanym przez Fed za wystarczające. Trwały lub ponowny wzrost inflacji wzmocniłby argumenty za utrzymaniem wysokich stóp albo ich podwyżką. Wyraźniejsza dezinflacja mogłaby z kolei częściowo odwrócić ruch wywołany przemówieniem.

Rynek pracy

Znaczenie będą miały dane o zatrudnieniu, bezrobociu i wynagrodzeniach. Silny rynek pracy przy jednocześnie uporczywej inflacji ułatwiłby inwestorom uzasadnienie wrześniowej podwyżki. Wyraźne pogorszenie sytuacji na rynku pracy skierowałoby uwagę z powrotem na ryzyko osłabienia gospodarki.

Dolar, rentowności obligacji i ropa

Rynek będzie śledzić także rentowności krótkoterminowych obligacji skarbowych USA, kurs dolara i ceny ropy. Dolar oraz rentowności na krótkim końcu krzywej pokazują, jak mocno inwestorzy wyceniają zaostrzenie polityki Fed. Ropa pozostaje ważna zarówno dla bilansów handlowych Azji, jak i dla perspektyw inflacji w USA.

To jeszcze nie musi oznaczać końca wzrostów na rynkach wschodzących

Reakcja była znacząca, ale dostępne doniesienia nie potwierdzają definitywnego zakończenia szerszej hossy na rynkach wschodzących. 31 sierpnia indeks walut rynków wschodzących MSCI nadal był opisywany jako zmierzający do miesięcznego wzrostu o 1,8 proc. Byłby to jego drugi z rzędu wzrostowy miesiąc, mimo presji po wystąpieniu Warsha. 39

To ważne rozróżnienie. Przemówienie podniosło koszt obstawiania szybkiego złagodzenia polityki Fed, a droższa ropa zwiększyła presję na podatne na wstrząsy waluty Azji. O tym, czy epizod przerodzi się w trwałe odwrócenie trendu, zdecydują jednak kolejne dane o inflacji, zatrudnieniu i energii — nie samo wystąpienie przewodniczącego Fed.