Inflacja w strefie euro wzrosła do 3,3%. Energia znów podbija ceny

Sierpniowy wzrost inflacji w strefie euro był przede wszystkim szokiem energetycznym, a nie oznaką równoczesnego przyspieszenia cen we wszystkich kategoriach. Według szybkiego szacunku Eurostatu roczna inflacja HICP wyniosła 3,3%, wobec 2,9% w lipcu. Ceny energii były o 14,3% wyższe niż rok wcześniej, po wzroście o 10,3% w lipcu. Jednocześnie inflacja usługowa spadła do 3,0%, a inflacja żywności, alkoholu i tytoniu pozostała na poziomie 1,2%. 1

Energia była bezpośrednią przyczyną skoku

Droższa ropa i gaz podniosły koszty paliw, ogrzewania oraz energii elektrycznej. Konflikt i niepewność dotycząca żeglugi przez Cieśninę Ormuz zwiększyły premię za ryzyko na rynkach energii. Wzrostowi cen konsumenckich sprzyjały również wyższe marże rafineryjne. 512

Energia przenika do inflacji trzema głównymi kanałami:

• bezpośrednio — przez ceny benzyny, oleju napędowego, ogrzewania i prądu;
• pośrednio — gdy rosną koszty transportu, produkcji i dystrybucji, a firmy podnoszą ceny albo godzą się na niższe marże;
• przez oczekiwania — jeśli przedsiębiorstwa i pracownicy uznają wzrost rachunków za trwały, mogą odpowiednio zmieniać ceny i żądania płacowe.

Istotne jest, że inflacja bazowa — z wyłączeniem energii, żywności, alkoholu i tytoniu — spadła z 2,5% do 2,4%. 10 Nie oznacza to, że ryzyko szerszego wzrostu cen zniknęło, ale wskazuje, że sierpniowe przyspieszenie koncentrowało się na energii, a nie było jeszcze wyraźnie utrwalone w całej gospodarce.

Niskie zapasy gazu zwiększają ryzyko przed zimą

Europa zbliża się do sezonu grzewczego z relatywnie niewielkim buforem gazowym. W ostatnim tygodniu sierpnia unijne magazyny były wypełnione w około 63%, podczas gdy średnia dla końca sierpnia z ostatnich lat wynosiła około 80%. 19

Przełożyło się to na rynek hurtowy. Holenderski kontrakt TTF — kluczowy europejski punkt odniesienia dla cen gazu — dla dostaw w październiku osiągnął 31 sierpnia w ciągu dnia 70,85 euro za MWh. Powodem były obawy, że walki ponownie opóźnią eksport LNG z rejonu Zatoki Perskiej. 26

Same zapasy nie tworzą inflacji, lecz wzmacniają skutki niepewności podaży. Gdy magazyny są mniej pełne, europejscy odbiorcy mogą intensywniej rywalizować o dostępne ładunki LNG, także z importerami w Azji. To może utrzymywać wysokie ceny gazu i zwiększać ryzyko, że szok energetyczny potrwa przez sezon grzewczy. 24

Co to oznacza dla gospodarstw domowych i firm

Mniejsza siła nabywcza gospodarstw domowych

Wydatków na energię trudno całkowicie uniknąć. Wyższe koszty paliw, ogrzewania i prądu zabierają większą część dochodu do dyspozycji, ograniczając środki na inne zakupy. EBC ostrzegał, że ponowne zakłócenia dostaw energii mogą obciążać realne dochody, konsumpcję i inwestycje. 34

W praktyce konsumenci odczuwają podwójną presję: podstawowe rachunki rosną, a niepewność gospodarcza skłania do ostrożności przy większych wydatkach.

Presja na energochłonny przemysł

Dla firm intensywnie zużywających gaz lub energię elektryczną wyższe ceny hurtowe szybko podnoszą koszty. Przedsiębiorstwa mogą je częściowo wchłonąć, przerzucić na klientów, ograniczyć produkcję albo odłożyć inwestycje. Każde z tych rozwiązań ma cenę: niższą rentowność, wyższą inflację albo słabszy wzrost.

To szczególnie trudne dla europejskiego przemysłu: rosną koszty nakładów, a zarazem gospodarstwa domowe, których realne dochody spadają, mogą ograniczać zakupy. EBC wskazuje, że w razie długotrwałego szoku zagrożeniem są słabsza konsumpcja, inwestycje i bardziej restrykcyjna dostępność kredytu. 34

Rynki wyceniają jednocześnie ryzyko inflacji i słabszego wzrostu

Po ponownej eskalacji napięć geopolitycznych inwestorzy zmienili ocenę perspektyw ropy, inflacji i stóp procentowych. Ceny ropy osiągnęły pięciotygodniowe maksima po nowych amerykańskich uderzeniach na Iran, a rentowności obligacji skarbowych wzrosły w związku z obawami inflacyjnymi. 37

Dla rynków oznacza to napięcie między kilkoma siłami:

• wyższa oczekiwana inflacja może podnosić rentowności obligacji i obniżać ich ceny;
• perspektywa bardziej restrykcyjnej polityki EBC zwiększa koszty finansowania dla państw, gospodarstw domowych i przedsiębiorstw;
• spółki energochłonne i wrażliwe na cykl gospodarczy mogą znaleźć się pod presją wyższych kosztów oraz słabszego popytu.

EBC zwraca uwagę, że ceny kontraktów terminowych na ropę pozostawały powyżej poziomów sprzed wojny w całym analizowanym horyzoncie, a bilans ryzyk nadal był przesunięty w górę. 33

Dlaczego decyzja EBC we wrześniu jest tak trudna

Dla EBC to przede wszystkim szok podażowy. Wyższe stopy procentowe mogą osłabić popyt i ograniczyć ryzyko, że przejściowy wzrost cen energii utrwali się poprzez płace oraz szersze podwyżki cen. Nie są jednak w stanie zwiększyć podaży ropy, gazu, LNG ani przepustowości żeglugi.

Podwyżka stóp mogłaby wzmocnić wiarygodność banku centralnego w walce z inflacją i ograniczyć tzw. efekty drugiej rundy. Jednocześnie zaostrzenie polityki pieniężnej dodatkowo obciążałoby konsumpcję, kredyt i inwestycje w chwili, gdy droższa energia już obniża realne dochody. To zwiększa ryzyko recesji.

EBC zaznaczył, że pełny wpływ szoku energetycznego na inflację nie jest jeszcze widoczny i że bank monitoruje jego siłę, czas trwania oraz skutki pośrednie i drugiej rundy. 34 We wrześniu decydenci będą więc oceniać nie tylko odczyt 3,3%, lecz także to, czy ceny energii pozostaną wysokie, czy ryzyko dla dostaw gazu wzrośnie przed zimą oraz czy presja zacznie przenikać do inflacji bazowej, płac i średnioterminowych oczekiwań inflacyjnych.

Najważniejszy wniosek

Wzrost inflacji w sierpniu wynikał z szoku energetycznego nałożonego na wrażliwy rynek gazu, a nie z jednoznacznego przyspieszenia wszystkich bazowych presji cenowych. To rozróżnienie jest kluczowe: jeśli ceny energii spadną, a skutki pozostaną ograniczone, EBC może uniknąć zbyt ostrej reakcji na przejściowy skok. Jeśli zakłócenia podaży będą trwałe i przełożą się na płace oraz ceny w szerszej gospodarce, zwlekanie z reakcją stanie się znacznie bardziej kosztowne. 134