ASML korzysta na boomie AI. Czy akcje nadal są warte swojej premii?

Wyniki ASML za drugi kwartał pokazały, że fala inwestycji w sztuczną inteligencję dociera do firmy stojącej w centrum produkcji najbardziej zaawansowanych układów scalonych. Holenderski producent odnotował 9,3 mld euro sprzedaży w kwartale — powyżej górnej granicy własnych wcześniejszych założeń — i podniósł prognozę przychodów na 2026 rok do 43–45 mld euro. Jednocześnie zakłada marżę brutto na poziomie 54–56%.

To duża poprawa względem wcześniejszych prognoz, ale sama w sobie nie oznacza, że akcje stały się tanie. Najważniejsze pytanie inwestycyjne brzmi: czy wyjątkowa widoczność popytu i przewaga technologiczna ASML pozwolą zyskom rosnąć wystarczająco szybko, aby uzasadnić wysoką wycenę?

Dlaczego prognozy zostały podniesione już po raz drugi

ASML rozpoczęło 2026 rok z przedziałem prognozowanej sprzedaży na poziomie 34–39 mld euro. W kwietniu podniosło go do 36–40 mld euro, a po publikacji wyników za drugi kwartał — do 43–45 mld euro. Środek przedziału wzrósł więc kolejno z 36,5 do 38, a następnie do 44 mld euro. W porównaniu z pierwotną prognozą oznacza to wzrost o około 21%.

Najnowsza korekta prognoz nastąpiła po kwartale, w którym sprzedaż sięgnęła 9,326 mld euro, a marża brutto wyniosła 54%. Obie wartości były wyższe od oczekiwań spółki. Przychody z obsługi zainstalowanej bazy — czyli serwisu, modernizacji i wsparcia dla już dostarczonych urządzeń — wyniosły 2,762 mld euro i pomogły wypracować lepszy wynik.

Podwyżka prognoz nie wynikała jednak wyłącznie z usług. Sprzedaż nowych systemów wyniosła w drugim kwartale 6,6 mld euro, w tym 3,8 mld euro przypadło na systemy EUV, a także jeden system High-NA. Układy logiczne odpowiadały za 51% sprzedaży systemów, a pamięci za 49%. Pokazuje to, że popyt jest szeroki i obejmuje oba główne segmenty produkcji chipów.

AI napędza inwestycje zarówno w logikę, jak i pamięć

Infrastruktura sztucznej inteligencji potrzebuje nie tylko zaawansowanych procesorów logicznych, lecz także wyspecjalizowanych pamięci. Producenci chipów zwiększają więc moce produkcyjne w więcej niż jednym ogniwie łańcucha dostaw. To tworzy zapotrzebowanie zarówno na litografię dla najbardziej zaawansowanych układów, jak i na dodatkowe moce w segmencie pamięci.

W komentarzu do wyników ASML określiło popyt klientów na urządzenia litograficzne jako „niezwykle silny”. Spółka zapowiedziała także zwiększenie mocy produkcyjnych, aby sprostać zapotrzebowaniu na systemy wykorzystywane do wytwarzania zaawansowanych chipów AI.

To ważny sygnał, bo nie chodzi wyłącznie o pojedyncze zamówienie jednego klienta ani o jeden wyjątkowo dobry kwartał. Producenci planują zwiększać moce z wyprzedzeniem, a ASML reaguje, zanim cały potencjalny popyt zostanie ujęty w przychodach.

Trzeba jednak zachować proporcje. Silne zamówienia i deklaracje klientów poprawiają widoczność przyszłych wyników, ale nie eliminują ryzyka związanego z terminami dostaw, budową fabryk, odbiorem systemów, ograniczeniami eksportowymi czy anulowaniem zamówień. Portfel zamówień nie jest tym samym co sprzedaż rozpoznana w najbliższym kwartale.

Portfel zamówień wzmacnia optymistyczny scenariusz

Na koniec 2025 roku ASML miało portfel zamówień o wartości 38,8 mld euro. Według opisujących go danych dawało to około 18–24 miesięcy widoczności przychodów. Zarząd informował również, że moce produkcyjne systemów EUV na 2027 rok są bliskie pełnego pokrycia zamówieniami, a firma otrzymała już znaczącą liczbę zamówień na systemy przewidziane do dostawy w 2028 roku.

ASML planuje zwiększyć w 2027 roku moce produkcyjne systemów Low-NA EUV o około 30% względem poziomu planowanego na 2026 rok, czyli około 65 urządzeń. Spółka analizuje także kolejne zwiększenie o 30% w 2028 roku. O 30% ma wzrosnąć również produkcja systemów immersyjnych DUV w 2027 roku, a dalsza ekspansja w 2028 roku jest rozważana.

Plany te wysyłają dwa sygnały. Po pierwsze, popyt jest wystarczająco silny, aby ASML podejmowało inwestycje jeszcze przed pełnym uruchomieniem cyklu przychodowego. Po drugie, firma stoi przed trudnym zadaniem zwiększenia produkcji przy współpracy z dostawcami, wykorzystaniu specjalistycznych pracowników i dostosowaniu harmonogramów klientów.

Rozbudowa mocy może wspierać przychody i marże, ale jednocześnie zwiększa ekspozycję na ewentualne osłabienie wydatków kapitałowych w branży półprzewodników.

Technologia EUV pozostaje najważniejszą przewagą ASML

Najsilniejszą przewagą konkurencyjną ASML jest wyłączna pozycja w dziedzinie litografii ekstremalnego ultrafioletu, czyli EUV. Technologia ta jest wykorzystywana przy produkcji najbardziej zaawansowanych chipów. TheStreet opisał pozycję firmy jako wyłączną kontrolę nad technologią EUV, a Reuters wskazywał, że urządzenia ASML są potrzebne do wytwarzania zaawansowanych chipów AI.

To właśnie ta pozycja pomaga uzasadnić premię w wycenie. Klienci budujący najnowocześniejsze fabryki mają niewiele praktycznych alternatyw, a wartość urządzeń ASML rośnie wraz ze strategicznym znaczeniem mocy produkcyjnych potrzebnych do rozwoju AI.

Przewaga technologiczna jest bardzo silna, ale nie gwarantuje nieprzerwanych wzrostów kursu. ASML pozostaje zależne od decyzji inwestycyjnych stosunkowo niewielkiej grupy dużych klientów z branży półprzewodników. Firma jest również narażona na ograniczenia geopolityczne dotyczące eksportu urządzeń oraz na przesunięcia terminów dostaw dużych systemów.

Co pokazuje ostatnia wyprzedaż — a czego nie pokazuje

W ciągu trzech sesji kurs ASML spadł z 1621,20 do 1505,40 euro, czyli o około 7,1%. Szacunki rynkowe wskazywały na zmniejszenie kapitalizacji o około 45 mld euro. Ta kwota opisuje zmianę wartości akcji znajdujących się w obrocie, a nie odpływ 45 mld euro z działalności operacyjnej spółki.

Szerszy spadek akcji spółek technologicznych i producentów półprzewodników wiązano z ograniczaniem ryzyka przez inwestorów, wzrostem rentowności obligacji oraz obawami geopolitycznymi. W takim kontekście przecena wygląda raczej na zmianę pozycjonowania rynku i stóp dyskontowych niż na dowód pogorszenia zamówień lub prognoz ASML.

Nie oznacza to jednak, że czynniki makroekonomiczne są dla firmy obojętne. Wyższe stopy procentowe lub mniejsza skłonność do ryzyka mogą skłonić klientów do opóźnienia inwestycji w nowe fabryki. Dla akcjonariuszy kluczowe pytanie nie brzmi więc, czy kurs może spadać mimo mocnych wyników operacyjnych — może — lecz czy prognozy zysków utrzymają się, gdy rynek zacznie wyceniać spółkę przy niższym mnożniku.

Wycena jest głównym ograniczeniem

Dane MarketScreener wskazywały na wskaźnik cena/zysk na poziomie około 39,4 dla prognoz na 2026 rok i 29,1 dla 2027 roku. Takie mnożniki oznaczają, że inwestorzy już dziś zakładają znaczący wzrost zysków. Niższy wskaźnik dla 2027 roku może sprawiać, że obecna wycena wygląda rozsądniej, ale tylko pod warunkiem realizacji prognoz.

Dlatego tezę, że akcje ASML są „przewartościowane o 45,5%”, należy traktować jako wynik konkretnego modelu, a nie obiektywny fakt. Wartość godziwa zależy od założeń dotyczących tempa wzrostu, marż, stóp dyskontowych i długości cyklu w branży półprzewodników. Najbardziej praktyczny wniosek jest prostszy: obecna cena zakłada dalszą sprawną realizację planów przez spółkę.

Nastawienie analityków pozostaje generalnie pozytywne, choć cele cenowe różnią się w zależności od instytucji i daty aktualizacji. MarketBeat podawał rekomendację „Moderate Buy” oraz średni cel na poziomie 1970,33 USD. Bernstein podniósł swój cel do 2623 USD, a JPMorgan do 2400 USD. Są to scenariusze oparte na założeniach analityków, a nie gwarancje ani niezależne potwierdzenie wartości wewnętrznej spółki.

Perspektywy: wysokiej jakości wzrost, ale nie okazja bez ryzyka

Długoterminową tezę inwestycyjną dla ASML wspierają:

• podniesienie prognozy sprzedaży na 2026 rok z 34–39 mld euro do 43–45 mld euro;
• wyniki za drugi kwartał, w których sprzedaż, marża brutto i zysk netto przekroczyły oczekiwania spółki;
• popyt na technologię EUV napędzany inwestycjami zarówno w zaawansowane układy logiczne, jak i pamięci;
• portfel zamówień i zamówienia wybiegające w przyszłość, zapewniające większą widoczność niż w typowym odbiciu cyklu producentów sprzętu;
• wyjątkowo silna przewaga ASML w obszarze EUV.

Ryzyka są jednak równie istotne:

• wycena oparta na prognozowanym P/E bliskim 40 wymaga utrzymania szybkiego wzrostu zysków;
• wydatki klientów mogą osłabnąć, jeśli inwestycje w infrastrukturę AI okażą się niższe od oczekiwań;
• kontrola eksportu i napięcia geopolityczne mogą ograniczyć dostępny rynek;
• terminy dostaw, rozbudowa mocy i sprawność łańcucha dostaw mogą wpływać na wyniki poszczególnych kwartałów;
• wzrost rentowności obligacji może obniżać mnożnik wyceny nawet wtedy, gdy przychody ASML nadal będą rosnąć.

Dla inwestora z kilkuletnim horyzontem, który akceptuje zmienność i zakłada, że inwestycje w zaawansowane chipy oraz pamięci związane ze sztuczną inteligencją pozostaną strukturalnie wysokie, ASML oferuje rzadką ekspozycję na krytyczne wąskie gardło produkcji półprzewodników.

Po dwukrotnym podniesieniu prognoz i wcześniejszych, bardzo mocnych wzrostach kursu teza inwestycyjna powinna być jednak opisywana jako wzrostowa spółka z premią, obciążona ryzykiem wykonania planów i wyceny, a nie jako oczywista okazja powstała wyłącznie wskutek krótkoterminowej przeceny.