Ostrzeżenie na 3 biliony dolarów: SpaceX, OpenAI i Anthropic jak przed krachem dot-comów

Najbardziej oczywiste podobieństwo do końca lat 90. to wejście na giełdę firm o ogromnych wycenach, ale bez potwierdzonej rentowności.

W erze dot-comów inwestorzy kupowali obietnicę przyszłego wzrostu, mimo że wiele spółek nie miało zysków. Dziś SpaceX, OpenAI i Anthropic są wyceniane łącznie na ponad 3 biliony dolarów, choć ich zagregowana rentowność jest bliska zeru .

SpaceX odnotował w I kwartale 2026 roku stratę netto w wysokości 4,28 mld dolarów i ma skumulowany deficyt sięgający 41,3 mld dolarów . OpenAI ma według prognoz stracić w tym roku około 14 mld dolarów, a osiągnięcie rentowności może nastąpić dopiero około 2030 roku . Anthropic, który poufnie złożył dokumenty związane z planowanym IPO, również pozostaje nierentowny .

Przy docelowej wycenie 1,75 bln dolarów akcje SpaceX byłyby wyceniane na około 110-krotność przychodów z 2025 roku . Taka kalkulacja opiera się przede wszystkim na prognozach przyszłego wzrostu — podobnie jak narracja o „nowym paradygmacie”, która napędzała bańkę dot-comów.

2. Wysyp IPO jako sygnał rynkowego szczytu

TS Lombard powołuje się na historyczne dane amerykańskiej Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (SEC), według których gwałtowne wzrosty liczby debiutów często przypadały na okolice ważnych szczytów rynkowych . Zarówno krach spółek internetowych, jak i bessa z 2022 roku były poprzedzone skupieniem wielu debiutów w okresie wysokich wycen.

Tym razem skala jest wyjątkowa. Łączne wpływy z ofert SpaceX, OpenAI i Anthropic mogą zbliżyć się do 200 mld dolarów . Sama oferta SpaceX może przynieść do 75 mld dolarów — ponad dwa razy więcej niż rekord ustanowiony przez Saudi Aramco w 2019 roku . W jednym kwartale rynek publiczny mógłby więc zostać obciążony niemal pół bilionem dolarów nowej podaży akcji tych trzech firm .

Zdaniem TS Lombard fakt, że wcześniejsi inwestorzy i osoby z kierownictwa chcą sprzedawać udziały w pobliżu historycznych szczytów, rzadko jest dobrym sygnałem dla inwestorów wchodzących na rynek później.

3. Skrajna koncentracja rynku

Podobnie jak kilka największych spółek technologicznych dominowało nad Nasdaqiem pod koniec lat 90., tak dziś wąska grupa firm związanych ze sztuczną inteligencją odpowiadała za 79 proc. wzrostu indeksu S&P 500 od końca 2022 roku . W 2025 roku aż 61 proc. globalnego kapitału venture capital trafiło do spółek AI . Przypomina to sytuację z ery dot-comów, gdy większość kapitału wysokiego ryzyka płynęła do firm internetowych.

Tak duża koncentracja zwiększa kruchość całego rynku. Jeśli liderzy jednego sektora zaczną tracić na wartości, pozostałe segmenty mogą nie mieć wystarczającej siły, by zamortyzować spadki. Waga spółek AI w indeksie S&P 500 jest rekordowo wysoka, co zwiększa ryzyko gwałtownych, kaskadowych przecen .

4. Klif odblokowania akcji wart niemal 500 mld dolarów

Jednym z mniej widocznych na pierwszy rzut oka zagrożeń jest wygasanie tzw. lock-upów, czyli okresów, w których wcześniejsi inwestorzy i pracownicy nie mogą sprzedawać swoich akcji po debiucie. Taki zakaz trwa często od 90 do 180 dni.

Po otwarciu tych okien na rynek może trafić niemal 500 mld dolarów akcji związanych z falą debiutów AI . TS Lombard dostrzega tu bezpośrednią analogię do końca lat 90., gdy masowa sprzedaż udziałów przez insiderów po wygaśnięciu lock-upów zbiegła się ze szczytem bańki dot-comów . Mechanizm ryzyka jest podobny: ogromna dodatkowa podaż akcji pojawia się w momencie, gdy fundamenty mogą się pogarszać, a wyceny pozostają bardzo wysokie.

5. Wyceny oparte na narracji zamiast wynikach

Najbardziej dyskusyjne, ale też najbardziej charakterystyczne podobieństwo dotyczy wycen budowanych na opowieści o przyszłości.

Prospekt SpaceX wymienia potencjalne przyszłe źródła przychodów, takie jak wydobycie asteroid, produkcja energii na Księżycu czy transport pasażerów na Marsa . Tymczasem bieżący wynik firmy jest głęboko ujemny, między innymi z powodu kosztów związanych z lutową fuzją z xAI .

Przy wycenie 1,75 bln dolarów SpaceX byłby większy od Microsoftu i ustępowałby pod względem kapitalizacji jedynie Apple’owi i Nvidii — mimo że strata netto w I kwartale 2026 roku niemal dorównała całorocznej stracie z 2025 roku . OpenAI i Anthropic również opierają swoje potencjalne wyceny na prognozach dalszego, niezwykle szybkiego wzrostu przychodów, który nie został jeszcze sprawdzony w warunkach rynku publicznego .

To podejście przypomina logikę bańki dot-comów: przekonanie, że w „nowym paradygmacie” tradycyjne zyski nie mają już większego znaczenia.

Ostrzeżenie, nie wyrok

Analiza TS Lombard jest tylko jedną z perspektyw. Zwolennicy inwestycji w AI wskazują na realny wzrost przychodów i popyt na infrastrukturę. Przychody SpaceX wzrosły w I kwartale 2026 roku o około 65 proc. rok do roku, co w przyszłości może częściowo uzasadniać wysoką wycenę . Historia często się rymuje, ale nie powtarza się dokładnie.

Najważniejsza różnica wobec ery dot-comów może tkwić w skali. Jeśli SpaceX, OpenAI i Anthropic rzeczywiście trafią na giełdę przy łącznej wycenie przekraczającej 3 biliony dolarów, będzie to największa próba absorpcji nowych aktywów przez rynek publiczny w historii. Pytanie, czy inwestorzy zdołają przyswoić tę podaż bez korekty, może być jednym z najważniejszych pytań dla rynków w 2026 roku.