Dollaren mister terreng – men den største risikoen kan være et plutselig tillitsbrudd

Det sterkeste bildet er gradvis avdollarisering – ikke et nært forestående dollarkollaps. Den amerikanske valutaen sto for 57,13 prosent av verdens allokerte valutareserver i første kvartal 2026. Euroen sto til sammenligning for 20,03 prosent, mens renminbien utgjorde 1,99 prosent. Dollaren er dermed fortsatt langt foran enhver enkelt utfordrer. 50

Det viktigste spørsmålet er derfor ikke om dollaren forsvinner med det første, men om en langsom svekkelse kan utvikle seg til et plutselig tillitssjokk. Det er risikoen økonomen Barry Eichengreen har trukket frem: Tillit som er bygget opp gjennom flere tiår, kan forsvinne raskere enn alternative valutaer rekker å tilby tilsvarende likviditet, trygge aktiva og global betalingsinfrastruktur. 1722

Hva reservetallene faktisk viser

Dollaren har falt fra over 70 prosent av verdens valutareserver rundt år 2000 til området rundt 60 prosent i dag, ifølge omtalen av Eichengreens analyse. 22 Den tapte andelen har imidlertid ikke i hovedsak gått til én konkurrerende valuta.

De nyeste IMF-tallene viser at dollaren fortsatt ligger klart foran euroen, mens renminbien utgjør en liten del av de offisielle reservene. Dollaren økte faktisk sin andel fra 56,42 til 57,13 prosent i første kvartal. Det illustrerer hvorfor kvartalsvise bevegelser ikke bør tolkes som bevis på et sammenhengende fall. IMF påpekte at valutakurseffekter var en viktig årsak til endringene i kvartalet. 50

Utviklingen beskrives bedre som spredning av risiko enn som et fullført valutasifte. Reserveforvaltere ser ut til å fordele beholdningene på flere valutaer, også mindre tradisjonelle reservevalutaer, i stedet for å flytte samlet over i én ny dollarutfordrer. Det er viktig fordi dollarens internasjonale rolle ikke bare bygger på hvor mye som holdes i reserver, men også på dybden og likviditeten i amerikanske finansmarkeder. 32

Hvorfor 2. april 2025 ble et vendepunkt i debatten

Da Trump-administrasjonen kunngjorde omfattende tollsatser 2. april 2025, oppsto et spesielt urolig markedsmønster. Utenlandske investorer solgte amerikansk statsgjeld og andre dollarbaserte aktiva, samtidig som dollaren svekket seg. Stanford-forskere mente kombinasjonen kunne tyde på at investorer begynte å stille spørsmål ved dollarens fremtid som verdens reservevaluta. 20

Tolkningen er ikke entydig. Brookings pekte på en mer konvensjonell forklaring: Markedene nedjusterte forventningene til amerikansk økonomisk vekst, og endrede renteutsikter svekket dollaren mot handelspartnernes valutaer. 21 Én enkelt markedshendelse kan ikke bevise et strukturelt brudd.

Hendelsen var likevel bemerkelsesverdig fordi dollaren tradisjonelt har nytt godt av perioder med global uro. Dersom investorer selger både amerikanske statsobligasjoner og dollar under et sjokk som forbindes med amerikansk politikk, kan det svekke antakelsen om at dollaraktiva automatisk fungerer som en trygg havn.

Eichengreens advarsel: Tillit kan bevege seg raskere enn alternativene

Skifter i reservevalutaer skjer vanligvis langsomt. Nettverkseffekter, etablerte betalingssystemer, et stort marked for amerikanske statsobligasjoner og fordelen ved å bruke én bredt akseptert valuta styrker den dominerende valutaens posisjon.

Eichengreens bekymring gjelder den motsatte dynamikken: De samme nettverkseffektene kan gjøre et tillitssjokk ikke-lineært. Hvis tilstrekkelig mange reserveforvaltere samtidig mener at amerikansk politikk er blitt mindre forutsigbar, kan de selge dollaraktiva før en annen valuta er klar til å ta over. Han har beskrevet faren som at tilliten til dollaren forsvinner før alternativene har rukket å vokse seg store nok. 22

Dette er et risikoscenario, ikke en prognose om at dollaren snart slutter å være den ledende reservevalutaen. Gradvis fallende reserveandel og et brått tillitstap er to forskjellige hendelser – og dagens tall dokumenterer den første langt tydeligere enn den andre.

CIS-tallet på over 85 prosent må tolkes med varsomhet

Det blir ofte vist til at over 85 prosent av handelen mellom landene i Samveldet av uavhengige stater, CIS, gjøres opp i nasjonale valutaer. Tallet stammer fra uttalelser fra russiske myndigheter og er også omtalt av Interfax. 911

Påstanden bør behandles forsiktig av tre grunner:

• Den beskriver rapporterte oppgjørsandeler, ikke nødvendigvis hvilken valuta som brukes i hvert ledd av en transaksjon eller at all dollarbruk er borte.
• Det er ikke et uavhengig, revidert datasett som dekker hele blokken.
• Beskrivelsene av CIS-medlemskapet varierer. Referansen som er lagt til grunn, oppgir ni medlemsland og Turkmenistan som assosiert stat. Den ofte gjengitte listen på elleve land inkluderer også Ukraina, selv om landets status og deltakelse er omstridt. 3

Den mest holdbare konklusjonen er at deler av den regionale handelen har gått over til rubelen og andre nasjonale valutaer, blant annet for å redusere eksponeringen mot vestlige finanskanaler. Det er betydningsfullt for regionale betalinger, men viser ikke at dollaren er fortrengt i verdenshandelen.

Gullkjøp er en sikring – ikke et komplett alternativ

Sentralbankenes gullkjøp er forenlige med et ønske om å beskytte seg mot sanksjonsrisiko, inflasjon, geopolitisk uro og for stor konsentrasjon i dollaraktiva. Gull kan spre risikoen i en reserveportefølje uten at beholdningen er knyttet til statsobligasjoner utstedt av et annet land.

Gull erstatter likevel ikke automatisk funksjonene som gjør en valuta sentral i internasjonal handel. Gull er ikke i seg selv en bredt brukt faktureringsvaluta og kan heller ikke uten videre erstatte bank-, oppgjørs- og statsobligasjonsinfrastrukturen rundt dollaren. Påstanden om at sentralbankene kjøper mer enn 1 000 tonn gull i året, kunne ikke verifiseres uavhengig i kildene som foreligger, og bør derfor ikke brukes som et fast statistisk faktum her.

Hva yenintervensjonen og tilbakekjøpene av statsobligasjoner signaliserer

I august 2026 solgte New York Federal Reserve angivelig euro for å kjøpe yen på vegne av det amerikanske finansdepartementet, i stedet for å selge dollar slik amerikanske myndigheter har gjort ved tidligere intervensjoner. Reuters bekreftet den rapporterte transaksjonen, men opplyste at beløpet ikke var offentlig kjent. 3940

Valutastrateger tolket valget som et forsøk på å unngå ytterligere press ned på dollaren eller en økning i tilbudet av amerikanske statsobligasjoner i markedet. 3942 Det gjør intervensjonen symbolsk viktig: Den tyder på at myndighetene var opptatt av markedsvirkningene ved å selge dollaraktiva. Den beviser ikke at USA mangler dollarreserver, eller at dollaren ikke lenger er den viktigste intervensjonsvalutaen.

Finansdepartementets program for tilbakekjøp av obligasjoner reiser en beslektet bekymring. Departementet kunngjorde at det minst ville doble den maksimale størrelsen på enkelte likviditetsstøttende tilbakekjøp av langsiktige nominelle verdipapirer, fra 2 til minst 4 milliarder dollar per operasjon. Endringen skulle gjelde fra 9. september 2026. 33

Det uttalte formålet var å bedre likviditeten i langsiktige amerikanske statsobligasjoner. Investorer fryktet likevel at forsøk på å holde de langsiktige lånekostnadene nede kunne flytte deler av tilpasningen over på dollaren. Reuters rapporterte at dollaren falt til sitt laveste nivå på tre måneder da bekymringen spredte seg. 3537

Tilbakekjøpene er ikke i seg selv bevis på en reservevalutakrise. De bør heller forstås som et tegn på press i den lange enden av obligasjonsmarkedet – og på hvor raskt markedsaktører kan tolke gjeldsforvaltning som signaler om valutapolitikken.

Konklusjonen

Tre konklusjoner peker seg ut:

1. Dollaren har gradvis mistet noe av sitt relative overtak. Andelen av verdens reserver er lavere enn rundt år 2000, og sentralbankene har spredd beholdningene på flere valutaer. 2250
2. Ingen enkelt erstatter har dukket opp. Euroen ligger fortsatt langt bak, mens renminbiens andel av de offisielle reservene er liten. 50
3. Den største faren er et brått tillitsbrudd. Tollrelatert markedsuro, bekymring for amerikanske institusjoner og press i statsobligasjonsmarkedet kan få investorer til å revurdere dollaraktiva raskere enn alternativene rekker å ta over. 172022

Den mest presise beskrivelsen er derfor verken at «dollaren er ferdig», eller at ingenting har endret seg. Dollaren er fortsatt verdens ledende reservevaluta, men forspranget er mindre, diversifiseringen skjer på tvers av flere alternativer, og tilliten kan være mer sårbar enn tallene for reserveandeler alene gir inntrykk av.