Når sentralbanken blir markedets siste kjøper

Basisstrategien viser hvor sårbart systemet er

Den såkalte basisstrategien mellom kontantobligasjoner og futures er et tydelig eksempel. Hedgefond kjøper amerikanske statsobligasjoner – såkalte Treasuries – samtidig som de selger futureskontrakter på de samme obligasjonene. Målet er å tjene på små prisforskjeller mellom de to markedene.

Strategien kan virke relativt forsiktig i normale tider, men den er svært avhengig av lånefinansiering. Fondene finansierer i stor grad obligasjonskjøpene gjennom repoavtaler, kortsiktige lån der obligasjonene brukes som sikkerhet. Dermed kan selv en begrenset prisbevegelse utløse krav om mer sikkerhet, tvangssalg og en spiral der fallende priser forsterker finansieringsproblemene .

Federal Reserves rapport om finansiell stabilitet fra mai 2026 slo fast at hedgefondenes belåning fortsatt lå på rekordhøye nivåer. Selv om basisstrategien hadde avtatt noe, ble nedgangen i stor grad motvirket av andre såkalte relativverdi-handler .

Per september 2025 var basisposisjonene anslått til rundt 830 milliarder dollar – omtrent dobbelt så mye som den forrige toppen tidlig i 2020. Det tilsvarte 35 prosent av hedgefondenes samlede lange Treasury-eksponering . Ved utgangen av 2025 hadde hedgefond totalt lange posisjoner i amerikanske statsobligasjoner på rundt 2,4 billioner dollar .

Størrelsen er viktig fordi et tvunget salg ikke bare vil ramme fondene selv. En brå avvikling kan skape uro i det amerikanske statsobligasjonsmarkedet, som er verdsatt til rundt 29 billioner dollar .

Slik oppstår moralsk hasard

En gruppe økonomer – Anil Kashyap, Jeremy Stein, Jonathan Wallen og Kermit Younger – foreslo i en Brookings-rapport fra mars 2025 en ordning der Federal Reserve kunne støtte basisstrategier i perioder med ekstrem markedsuro. Tanken er at Fed i en krise skulle ta over posisjonene som hedgefond er i ferd med å avvikle, blant annet ved å kjøpe statsobligasjoner og selge tilsvarende futures .

Tilhengerne av en slik løsning mener at et målrettet inngrep kan være mindre forstyrrende enn brede obligasjonskjøp. Men forslaget illustrerer samtidig den klassiske utfordringen med moralsk hasard: Hvis en offentlig sikkerhetsventil fjerner den viktigste risikoen ved svært belånte handler, kan investorene få insentiv til å øke risikoen ytterligere. «Moralsk hasard er en naturlig bekymring for en politikk som fjerner hovedrisikoen hedgefond møter når de tar belånte posisjoner i kontantobligasjoner og futures», oppsummerte en risikoanalytiker .

Congressional Research Service har påpekt at nye statlige garanti- og støtteordninger må vurderes med fortsatt oppmerksomhet på moralsk hasard . Forskning fra FDIC viser også til «konsekvensene av moralsk hasard ved nødlån» .

Mekanismen er selvforsterkende:

1. Forventningen om støtte gjør det mer attraktivt å ta store, belånte posisjoner.
2. Posisjonene vokser til et nivå der en samlet avvikling kan true hele markedets funksjon.
3. Myndighetene presses til å etablere en ny kriseordning for å hindre et sammenbrudd.
4. Den nye ordningen styrker igjen forventningen om at sentralbanken vil komme til unnsetning neste gang.

Det er denne spiralen Wall Street Journal advarer mot. Nødlån er ikke nødvendigvis problemet i seg selv. Spørsmålet er hvor langt sikkerhetsnettet skal strekke seg – og om det i praksis gjør risikofylte strategier billigere for private aktører .

Jakten på mer presise virkemidler

Økonomer og politikere ser derfor på løsninger som kan stabilisere markedet uten å belønne overdreven risikotaking:

• En smal Fed-ordning: Federal Reserve kunne gripe inn bare under ekstreme markedsforhold og kun håndtere posisjoner som hedgefond allerede er i ferd med å avvikle, i stedet for å kjøpe verdipapirer bredt i markedet .
• Høyere sikkerhetskrav i repoavtaler: Såkalte haircuts eller krav om overpantsetting vil gjøre det dyrere å finansiere basisstrategier med lån og kan begrense overdreven belåning .
• Obligatorisk sentral clearing: At handler går gjennom en sentral motpart, kan gi bedre oversikt over risiko og gjøre skjult belåning lettere å oppdage .
• Mer bruk av statens tilbakekjøpsprogram: Det amerikanske finansdepartementets program for tilbakekjøp av statsobligasjoner kan brukes som et mer målrettet likviditetsverktøy .

Ingen av alternativene løser avveiningen fullt ut. Myndighetene må kunne forhindre at et likviditetssjokk utvikler seg til et sammenbrudd, men samtidig unngå å signalisere at store private aktører kan beholde gevinstene mens staten tar den verste nedsiderisikoen.

Konklusjonen

Sentralbankenes utvikling fra «långiver i siste instans» til «markedets siste kjøper» har endret spillereglene i finansmarkedene. Når sentralbanken garanterer at markedet skal fungere også under ekstremt press, kan det beskytte økonomien på kort sikt. Men det kan også oppmuntre hedgefond og andre investorer til å bygge opp større og mer sårbare posisjoner.

Med basisposisjoner på rundt 830 milliarder dollar blir spørsmålet ikke bare om myndighetene kan stabilisere markedet i neste krise. Det blir også om dagens sikkerhetsnett gjør den neste krisen mer sannsynlig.