Slik rammer Iran-angrepene fremvoksende markeder – via olje, renter og dollar

Nye amerikanske angrep mot Iran utløste et velkjent markedssjokk: oljeprisen opp, statsrenter under press på grunn av inflasjonsfrykt og lavere appetitt for risiko. Brent-olje endte på 94,65 dollar fatet, opp 4,6 prosent, mens amerikansk WTI endte på 90,22 dollar. Investorene fulgte særlig med på faren for nye forstyrrelser i oljeforsyningen fra Midtøsten. 12

For fremvoksende markeder er selve oljehoppet viktig. Men den største effekten kommer gjennom samspillet mellom energipriser, amerikanske renter, dollaren og landenes behov for å hente penger i utlandet.

Tre kanaler sprer sjokket

1. Dyrere olje øker inflasjonspresset

Effekten av høyere oljepriser varierer kraftig fra land til land. Nettoimportører av olje får en større importregning, press på driftsbalansen og større risiko for at inflasjonen blir vanskelig å få ned. Det kan begrense sentralbankenes mulighet til å kutte renten eller støtte økonomisk vekst.

Oljeeksportører kan på sin side få høyere eksportinntekter og bedre bytteforhold. Det beskytter dem likevel ikke automatisk mot strammere globale finansieringsvilkår – særlig ikke dersom myndigheter eller selskaper låner i dollar.

Det avgjørende skillet går derfor ikke bare mellom «fremvoksende» og «utviklede» markeder. Investorer må også skille mellom oljeimportører og oljeeksportører, og se på hvert lands valutareserver, statsfinanser og forfallsprofil for gjelden.

2. Høyere globale renter gjør kapital dyrere

Globale statsrenter steg da investorene vurderte inflasjonsrisikoen på nytt etter angrepene. 1 Det gir et høyere utgangspunkt for lånekostnadene i fremvoksende markeder, fordi stats- og selskapsgjeld i dollar delvis prises mot amerikanske statsrenter.

En låntaker som må refinansiere i dette markedet, kan dermed bli nødt til å betale en høyere rente selv om landets eller selskapets egne kredittforhold ikke er blitt dårligere. Dersom investorene samtidig krever ekstra kompensasjon for geopolitisk risiko og risiko i fremvoksende markeder, blir økningen enda større.

Slik kan et kortvarig oljehopp utvikle seg til et bredere kredittproblem: Dyrere energi påvirker inflasjonen, inflasjonen påvirker forventningene til renten, og høyere referanserenter gjør det dyrere å betjene og fornye gjelden.

3. En sterkere dollar svekker balansen

En sterkere dollar legger et ekstra press på økonomiene. Myndigheter og selskaper som har inntekter i lokal valuta, men gjeld i dollar, får en større gjeldsbyrde målt i hjemlandets valuta. Valutasikring kan redusere eksponeringen, men sikring blir ofte dyrere eller mindre tilgjengelig når markedene er urolige.

De mest utsatte låntakerne har gjerne flere av disse kjennetegnene:

• store forpliktelser i utenlandsk valuta;
• betydelige gjeldsforfall på kort sikt;
• begrensede valutareserver;
• svake driftsbalanser; eller
• begrenset tilgang til internasjonale kapitalmarkeder.

De kan bli nødt til å utstede kortere gjeld til høyere rente, trekke på reservene, søke offisiell finansiering eller utsette utgifter og investeringer. Slike grep kan sikre likviditeten på kort sikt, men samtidig svekke den økonomiske veksten på lengre sikt.

Valutaer og statsobligasjoner vil utvikle seg ulikt

Et geopolitisk sjokk rammer sjelden alle aktiva i fremvoksende markeder likt. Importavhengige økonomier er mest utsatt for energisjokket, mens land med stort behov for utenlandsk finansiering er mer følsomme for dollaren og globale renter.

Ny markedsrapportering viser også hvordan landspesifikke sårbarheter kan veie tyngre enn det overordnede makrobildet. Senegal har signalisert at landet vil restrukturere gjelden som del av en lånepakke på 2,2 milliarder dollar fra Det internasjonale pengefondet (IMF). Det understreker betydningen av finanspolitisk troverdighet og bærekraftig gjeld, i tillegg til det umiddelbare oljesjokket. 17

Ungarns forint har også vært blant valutaene som har kommet under press når markedene blir mer bekymret for nye amerikanske renteøkninger og svakere risikovilje. 25 Eksemplene betyr ikke at alle valuta- og obligasjonsmarkeder vil reagere likt. De viser hvorfor investorer skiller mellom land i stedet for å behandle fremvoksende markeder som én samlet investering.

Derfor kan obligasjoner holde seg bedre enn ventet

Gjeld i fremvoksende markeder kan i perioder gjøre det bedre enn langsiktige statsobligasjoner i utviklede økonomier når globale renter stiger. Høyere løpende renteinntekter og kortere løpetid kan dempe prisfallet, mens solide utstedere kan dra fordel av gode reserver, troverdig pengepolitikk eller håndterbare utenriksregnskaper.

Tilgangen til markedet var også forholdsvis god før den siste opptrappingen. Fremvoksende land solgte obligasjoner for rundt 19 milliarder dollar i juli – omtrent dobbelt så mye som gjennomsnittet for måneden det siste tiåret. Det løftet utstedelsene hittil i år til rekordhøye 187 milliarder dollar. 18 Det garanterer ikke fortsatt tilgang, men viser at mange utstedere klarte å hente penger før forholdene ble strammere.

Motstandskraften er likevel betinget. Dersom oljehoppet raskt avtar, kan høy løpende rente og nøye utvelgelse av land fortsatt støtte deler av aktivaklassen. Hvis oljeprisen forblir høy samtidig som amerikanske statsrenter og dollaren stiger videre, kan importert inflasjon og dyrere refinansiering spise opp dette sikkerhetsnettet.

Fremvoksende aksjemarkeder er mindre diversifiserte enn navnet tilsier

Aksjer i fremvoksende markeder møter en annen kombinasjon av risiko. Høyere realrenter og en sterkere dollar kan presse verdsettelsene, mens dyrere energi kan ramme selskaper og økonomier som er avhengige av importert drivstoff.

Utviklingen i en indeks kan dessuten skjule en høy konsentrasjon. En fersk markedsrapport beskrev et fall i aksjer i fremvoksende markeder, ledet av sørkoreanske og taiwanske selskaper innen kunstig intelligens og halvledere, etter at forventningene om høyere renter styrket seg og dollaren presset valutaene i utviklingsland. 25

En investor i et bredt indeksfond for fremvoksende markeder kan derfor ha betydelig eksponering mot halvledersyklusen og en liten gruppe store teknologiselskaper – ikke bare en bred investering i innenlandsk vekst i fremvoksende økonomier.

Dersom handelen med kunstig intelligens og halvledere fortsetter å gå godt, kan disse selskapene støtte indeksen. Men høyere renter, svakere valutaer eller et langvarig oljesjokk kan likevel utløse et bredere fall i verdsettelsene.

Dette bør investorer og låntakere følge med på

Hvor lenge sjokket varer, er viktigere enn prisbevegelsen den første dagen. Fire indikatorer blir særlig viktige:

1. Brents videre utvikling: Et kortvarig hopp har en helt annen makroøkonomisk effekt enn en oljepris som holder seg rundt eller over 94 dollar.
2. Amerikanske statsrenter: Nye renteoppganger vil øke referansekostnaden for låntakere i dollar.
3. Dollaren: Fortsatt dollarstyrkelse vil øke gjeldsbelastningen i lokal valuta for låntakere uten valutasikring.
4. Tilgangen til ny finansiering: Om svake stater og selskaper fortsatt får refinansiert seg, vil vise om sjokket er i ferd med å bli et likviditetsproblem.

For investorer betyr dette ikke nødvendigvis at de bør forlate fremvoksende markeder. Det betyr at de må være selektive. Land med solide reserver, troverdig inflasjonspolitikk, håndterbare statsfinanser og begrensede eksterne forfall på kort sikt står bedre rustet enn høyt belånte selskaper, risikable grensemarkeder og låntakere med stor dollargjeld.

Den sentrale risikoen er en selvforsterkende spiral: Høyere oljepris løfter inflasjonen, høyere inflasjon holder rentene oppe, høyere renter styrker dollaren, og større risikopåslag gjør refinansiering vanskeligere. Hvis spiralen holdes i sjakk, kan obligasjoner og utvalgte aksjer i fremvoksende markeder fortsatt være robuste. Hvis den vedvarer, kan den tilsynelatende styrken forsvinne raskt.