Waarom Arthur Hayes IBIT een zuiverder bitcoinbelegging vindt dan Strategy

De kern van Hayes’ argument

Arthur Hayes redeneert eenvoudig: als het doel vooral is om mee te bewegen met de bitcoinprijs, kan een spot-bitcoin-ETF zoals BlackRocks iShares Bitcoin Trust (IBIT) een zuiverdere keuze zijn dan aandelen Strategy. Een ETF is ontworpen om de marktwaarde van bitcoin te volgen. Bij Strategy komen daar een bedrijfsbalans, financieringskeuzes, nieuwe aandelenuitgiftes en de mogelijkheid bij dat beleggers niet langer een premie voor de bitcoinbezittingen willen betalen.

Dat maakt IBIT en Strategy geen identieke beleggingen. IBIT is bedoeld als relatief directe blootstelling aan bitcoin. Strategy is een aandeel waarvan de koers ook wordt beïnvloed door bitcoin, leverage, verwatering, schulden en de waardering die de markt aan het bedrijf toekent. De keuze draait daarom minder om de vraag welk product “bitcoin” is, en meer om hoeveel extra structureel risico een belegger naast bitcoin wil accepteren.

Waarom Hayes anders naar Strategy als neerwaartse bescherming kijkt

Hayes zag Strategy eerder als een manier om blootstelling te krijgen aan neerwaarts risico of marktverstoring rond bitcoin, bijvoorbeeld in een scenario waarin bitcoin richting 20.000 dollar zou dalen. Zijn bijgewerkte visie hangt samen met de macro-economische omgeving: als het monetaire beleid versoepelt en de liquiditeit in dollars toeneemt, wordt zo’n extreem neerwaarts scenario volgens die redenering minder bepalend voor de trade. Beleggers zouden dan meer waarde kunnen hechten aan efficiënte long-blootstelling aan bitcoin dan aan een ingewikkelde bedrijfsproxy.

Dat is geen voorspelling dat bitcoin niet kan dalen. Het is een voorwaardelijk argument: de reden om Strategy te bezitten moet worden afgezet tegen de marktomstandigheden. Wie simpelweg wil deelnemen aan de beweging van bitcoin, kan de voorkeur geven aan een instrument met minder bedrijfsspecifieke variabelen.

De mNAV-motor achter Strategy — en de zwakke plek

Het onderscheidende kenmerk van Strategy is het financieringsmodel rond zijn bitcoinreserve. Beleggers vergelijken de markt- of ondernemingswaarde van het bedrijf met de waarde van de bitcoin die het bezit. Die maatstaf wordt vaak mNAV genoemd: modified net asset value, oftewel de aangepaste intrinsieke waarde. Een mNAV boven 1 betekent dat de markt het bedrijf hoger waardeert dan de onderliggende bitcoinbezittingen; onder 1 wijst op een korting, afhankelijk van de gebruikte berekening.

Het model werkt het krachtigst wanneer MSTR met een duidelijke premie noteert. Strategy kan dan aandelen tegen die premie uitgeven, kapitaal ophalen en met de opbrengst meer bitcoin kopen. Als daardoor de bitcoinblootstelling per aandeel stijgt, kan de markt de constructie opnieuw belonen. In vereenvoudigde vorm ziet de gewenste cyclus er zo uit:

premie op de bitcoinwaarde → aandelenuitgifte → meer BTC kopen → grotere bitcoinblootstelling per aandeel → aanhoudende vraag van beleggers

Het probleem: die cyclus staat of valt met de premie. Noteert MSTR dicht bij de NAV, dan wordt nieuwe aandelenuitgifte minder aantrekkelijk. Noteert het aandeel onder de NAV, dan kan een uitgifte bestaande aandeelhouders verwateren in plaats van waarde toevoegen. Berichtgeving uit 2026 beschreef een daling van de mNAV van meer dan 2 keer in 2024 naar ongeveer 1,07 keer. Dat illustreert hoe een krimpende premie het momentum van het model kan afremmen.

Op het exacte cijfer moet wel een kanttekening worden geplaatst. Verschillende trackers hanteren verschillende definities. Sommige berekeningen kijken vooral naar het gewone aandelenkapitaal, terwijl andere ook schulden en preferente effecten meenemen. Daardoor zijn zowel waarden onder 1 als waarden rond 1,05 gerapporteerd. De constante factor is niet één universeel getal, maar de gevoeligheid van de waardering van Strategy voor de premie die beleggers willen betalen.

Waarom IBIT voor directe blootstelling aantrekkelijker kan zijn

Een spot-bitcoin-ETF is opgezet om bitcoin aan te houden en de waarde ervan via de fondsstructuur te volgen. Het proces waarbij ETF-aandelen worden gecreëerd en teruggekocht, moet ervoor zorgen dat de beurskoers dicht bij de intrinsieke waarde van het fonds blijft. Aandeelhouders hoeven dus niet voortdurend een premie voor een bedrijfsfinancieringsstrategie in stand te houden.

Dat haalt meerdere risicolagen weg die wel in Strategy-aandelen zitten:

• Premie- en kortingsrisico: de beoogde blootstelling van IBIT sluit nauwer aan bij de bitcoinactiva van het fonds. Strategy kan daarentegen aanzienlijk boven of onder de waarde van zijn bitcoinbezittingen handelen.
• Verwateringsrisico: Strategy kan aandelen of andere effecten uitgeven om aankopen te financieren en verplichtingen na te komen. Dat kan gunstig zijn als de voorwaarden aantrekkelijk zijn, maar nadelig wanneer de premie is geslonken.
• Financieringsrisico: schulden, preferente effecten, herfinancieringsbehoeften en andere beslissingen over kapitaal beïnvloeden de waarde van Strategy-aandelen naast de bitcoinprijs.
• Risico van een operationeel bedrijf: Strategy blijft een onderneming en is niet slechts een passieve verpakking rond bitcoin. De aandelenkoers weerspiegelt dus zowel bedrijfsbeslissingen als de onderliggende asset.
• Een duidelijker beleggingsdoel: voor iemand die bitcoinblootstelling zoekt, is bij een ETF eenvoudiger vast te stellen waaraan de belegging is gekoppeld. Bij Strategy hangen de rendementen ook af van de waarderingsmultiple van het bedrijf.

IBIT is daarmee niet risicoloos. Bitcoin blijft zeer volatiel en een ETF kent eigen kosten en structurele aandachtspunten. Hayes vergelijkt vooral de relatieve complexiteit: IBIT ligt dichter bij een directe marktpositie, terwijl Strategy een aandelenbelegging met hogere variantie is op bitcoin én op de houdbaarheid van het financieringsmodel.

Wat institutionele geldstromen wel en niet aantonen

Recente berichtgeving laat zien dat gereguleerde cryptoproducten steeds directer concurreren met aandelen die aan crypto zijn gekoppeld. Uit de 13F-melding van Bank of America over het tweede kwartaal van 2026 zou blijken dat de bank haar positie in Strategy fors heeft verkleind: van ongeveer 4 miljoen aandelen met een waarde van circa 495 miljoen dollar naar ongeveer 1,2 miljoen aandelen ter waarde van circa 110 miljoen dollar. Andere berichtgeving omschreef die daling als ongeveer 70% en meldde tegelijkertijd een stijging van 77% in de IBIT-positie van de bank.

Afzonderlijke berichtgeving stelde dat Bank of America in het tweede kwartaal voor ongeveer 23,6 miljoen dollar aan spot-ether-ETF’s bezat. In dezelfde berichtgeving werden over een periode van twee dagen instromen genoemd van 486,8 miljoen dollar in bitcoin-ETF’s en meer dan 102 miljoen dollar in ether-ETF’s.

Deze cijfers ondersteunen Hayes’ bredere these dat gereguleerde ETF-structuren belangrijke kanalen worden voor institutionele blootstelling aan digitale assets. Ze bewijzen op zichzelf echter niet dat instellingen Strategy massaal verlaten. Een 13F-melding is een periodieke momentopname en verklaart niet waarom een portefeuillemanager een positie heeft aangepast. De cijfers kunnen samenhangen met veranderde mandaten, hedges of handelsbeslissingen.

IBIT of Strategy: welke blootstelling past bij het doel?

De praktische scheidslijn is vrij helder:

• IBIT kan passen bij beleggers die zoeken naar: relatief directe blootstelling aan bitcoin, een fondsstructuur die rond de NAV probeert te handelen en minder bedrijfsspecifieke financieringsvariabelen.
• Strategy kan passen bij beleggers die zoeken naar: een complexere aandelenpositie waarvan winsten en verliezen kunnen worden versterkt door de bitcoinprijs, leverage, verwatering en veranderingen in de mNAV-premie.

Strategy kan bitcoin of een ETF verslaan wanneer de premie oploopt en het financieringsmodel in het voordeel van aandeelhouders werkt. Het aandeel kan ook achterblijven wanneer de premie krimpt, nieuwe uitgiftes minder waarde toevoegen of bedrijfsverplichtingen op de koers drukken. Een vergelijking uit 2026 meldde dat Strategy ongeveer 39% lager stond sinds het begin van het jaar, tegenover ongeveer 27% voor IBIT. Het verschil werd deels toegeschreven aan het wegvallen van de premie, en niet alleen aan leverage.

Hayes’ conclusie gaat daarom uiteindelijk over het ontwerpen van de gewenste blootstelling. Wie vooral een belegging wil die bitcoin volgt, vermijdt met IBIT een groot deel van de waarderings- en balanscomplexiteit die in Strategy zit. Wie juist op zoek is naar een mogelijk versterkte, aan bitcoin gekoppelde aandelenpositie, kiest met Strategy voor een ander en aanzienlijk ingewikkelder instrument.