Crypto-investeerders kijken verder dan ranglijsten op basis van marktkapitalisatie

Crypto wordt meer als een bedrijf beoordeeld

De cryptomarkt ontwikkelt een fundamenteler beoordelingskader, maar heeft marktkapitalisatie en speculatie nog niet achter zich gelaten. Wintermute meldde dat institutionele tegenpartijen in de eerste helft van 2026 goed waren voor een recordaandeel van 72% van de spotstromen op zijn OTC-desk, tegenover 59% een jaar eerder. Instellingen concentreerden hun activiteit bovendien in minder tokens en gebruikten vaker opties en contracts for difference (CFD’s), in plaats van uitsluitend spot te kopen.

Dat is belangrijk bewijs voor veranderend institutioneel gedrag, maar het is geen meting van de volledige wereldwijde cryptomarkt. De voorzichtigere conclusie luidt: professionele beleggers lijken bepaalde cryptonetwerken steeds vaker te beoordelen alsof het bedrijven zijn. Ze vragen zich af of gebruik inkomsten oplevert, of die inkomsten blijvend zijn en of tokenhouders daar daadwerkelijk iets van terugzien.

De nieuwe toets: gebruik, omzet en waardecreatie

Marktkapitalisatie blijft nuttig om de omvang en liquiditeit van een token te vergelijken. De ranglijst vertelt echter niet automatisch wat een token vertegenwoordigt of waarom groei van het netwerk de houders ervan zou moeten bevoordelen.

Een analyse die meer op fundamenten is gericht, kijkt onder meer naar de volgende vragen:

• Hoeveel actieve gebruikers zijn er en hoeveel daarvan betalen daadwerkelijk kosten?
• Welke producten leveren inkomsten op voor het protocol?
• Zijn die inkomsten terugkerend, cyclisch, gesubsidieerd of afhankelijk van stimuleringsprogramma’s?
• Biedt de token governance, toegang, stakinginkomsten of een economische aanspraak op netwerkactiviteit?
• Worden inkomsten gebruikt voor terugkopen, burns, groei van de treasury of andere mechanismen die tokenhouders kunnen bevoordelen?
• Hoeveel liquiditeit in stablecoins en activiteit rond getokeniseerde activa is op het netwerk aanwezig?

Het cruciale onderscheid is dat tussen netwerkactiviteit en waardecreatie voor de token. Een protocol kan transacties verwerken en kosten innen zonder die economische waarde door te geven aan zijn token. Omgekeerd kan een token hoog op een ranglijst van marktkapitalisatie staan, terwijl houders nauwelijks een directe verbinding hebben met de onderliggende activiteit.

Matt Hougan, chief investment officer van Bitwise, stelt dat een bredere toepassing van mechanismen voor omzetcreatie crypto-waarderingen aanzienlijk kan veranderen. De these is niet dat elk protocol met hoge inkomsten waardevol is. Het punt is dat de koppeling tussen activiteit, behouden inkomsten en vraag naar een token een belangrijker onderdeel van de beleggingscase wordt.

Hyperliquids HYPE maakt de these concreet

Hyperliquid laat goed zien waar beleggers naar zoeken. Bij dit protocol is de verbinding tussen kernactiviteit en tokeneconomie duidelijker dan bij veel oudere cryptoprojecten.

Het netwerk exploiteert een on-chain handelsplatform voor perpetual futures: termijncontracten zonder vaste expiratiedatum. Volgens de gerapporteerde opzet wordt ongeveer 99% van de in aanmerking komende protocolinkomsten gebruikt voor HYPE-aankopen op de open markt, via het zogenoemde Assistance Fund. Volgens berichtgeving rond Bitwise passeerde Hyperliquid in juni 2026 de grens van 1 miljard dollar aan cumulatieve inkomsten en lag het protocol op een tempo van ongeveer 800 miljoen dollar op jaarbasis.

Daarmee ontstaat een waarderingsketen die er ongeveer zo uitziet:

Handelsvraag → protocolkosten → aankopen van de token → mogelijke steun voor de vraag naar HYPE.

Dat is informatiever dan HYPE alleen te bekijken als een token met een bepaalde plek op een lijst van marktkapitalisaties. Beleggers kunnen specifieke variabelen volgen: het handelsvolume in derivaten, de gegenereerde kosten, de duurzaamheid van de gebruikersvraag, het aandeel van de inkomsten dat daadwerkelijk voor aankopen wordt gebruikt, veranderingen in het aanbod en de voorwaarden die het mechanisme via governance of uitvoering kunnen wijzigen.

De kanttekeningen zijn belangrijk. De cijfers zijn schattingen uit sector- en beleggingsonderzoek, geen gecontroleerde bedrijfsresultaten. Een terugkoopmechanisme is bovendien geen garantie voor een hogere toekomstige koers. Inkomsten kunnen dalen, beleid kan veranderen en aankopen op de markt kunnen afhankelijk van liquiditeit en tokenaanbod verschillende effecten hebben.

Waarom hefboomwerking de korte termijn blijft bepalen

Een fundamentelere beleggingscase kan de waardering op langere termijn beïnvloeden, maar niet verklaren wat er de komende uren of dagen gebeurt.

Perpetual futures stellen handelaren in staat om zonder expiratiedatum sterk gehefboomde long- of shortposities aan te houden. Funding rates laten zien welke kant betaalt om die posities open te houden. Wanneer een positie te druk bezet raakt, kan een scherpe beweging in de tegenovergestelde richting margin calls en liquidaties veroorzaken. Die gedwongen transacties kunnen een stijging of daling versnellen, los van protocolinkomsten of gebruikersgroei.

Zo ontstaan er feitelijk twee markten tegelijk:

1. De fundamentele markt, waarin beleggers gebruik, kosten, inkomsten, reserves en waardecreatie vergelijken.
2. De markt van positionering, waarin funding, open interest, liquiditeit en liquidaties de directe prijsvorming bepalen.

Het rapport van Wintermute onderstreept beide ontwikkelingen: instellingen drukken hun blootstelling steeds vaker uit via derivaten en niet alleen door tokens op de spotmarkt te verzamelen. De markt wordt daardoor niet vrij van speculatie. Professionele deelnemers lijken wel selectiever te worden in de activa die ze verhandelen en de instrumenten die ze daarvoor gebruiken.

Waar institutionele belangstelling zich concentreert

De beschikbare aanwijzingen wijzen vooral naar sectoren met meetbare activiteit, herkenbare kasstromen of een duidelijke aansluiting op gereguleerde financiële markten.

Stablecoins en infrastructuur voor afwikkeling

Stablecoins functioneren zowel als belegbaar bedrijf als financiële infrastructuur. Hun tegoeden kunnen on-chain koopkracht, onderpand of liquiditeit voor afwikkeling vertegenwoordigen. De economische waarde kan samenhangen met inkomsten uit reserves, transactieactiviteit en distributienetwerken.

Toch mogen saldi niet automatisch worden gezien als bewijs van vraag naar risicovolle activa. Kapitaal kan ongebruikt blijven of als onderpand dienen zonder naar speculatieve tokens te vloeien. De omvang van de stablecoinmarkt is daarom vooral een indicator voor liquiditeit en infrastructuur die aanvullende context nodig heeft.

Getokeniseerde activa uit de echte wereld

Getokeniseerde real-world assets (RWA’s) blijven aandacht trekken, zelfs tijdens een zwakke cryptomarkt. Bitwise meldde in zijn analyse over het tweede kwartaal dat de waarde van getokeniseerde RWA’s dit jaar met 50,3% was gestegen tot 32,89 miljard dollar. Het handelsvolume op voorspellingsmarkten bereikte in het tweede kwartaal eveneens een record van 43,2 miljard dollar.

Deze categorieën zijn interessant voor institutionele beleggers omdat ze blockchaininfrastructuur verbinden met herkenbare financiële producten en toepassingen. De beleggingsvraag blijft echter: komt de groei terecht bij een token, een protocoltreasury, dienstverleners of beursgenoteerde ondernemingen rond het ecosysteem?

On-chain derivaten

Derivaten combineren zichtbare activiteit met directe inkomsten uit transactiekosten. Daardoor vormen ze een logische proeftuin voor een omzetgerichte benadering. Hyperliquid is het prominentste voorbeeld in de beschikbare gegevens, maar de bredere les geldt voor de hele sector: handelsactiviteit is pas betekenisvol als beleggers het inkomstenmodel, de concurrentiepositie en de route van inkomsten naar tokenwaarde kunnen begrijpen.

Beursgenoteerde cryptobedrijven

Instellingen kunnen ook via aandelen blootstelling aan crypto verkrijgen, in plaats van via tokens. In de eerste helft van 2026 daalden cryptoactiva volgens berichtgeving rond Bitwise met 36%, terwijl cryptogerelateerde aandelen 23% stegen. Die afwijkende prestaties suggereren dat beleggers bedrijven met herkenbare inkomsten, inkomsten uit reserves, operationele hefboomwerking of blootstelling aan tokenisatie hoger waardeerden, zelfs toen de brede tokenmarkt verzwakte.

Dat bewijst niet dat waarde definitief van tokens naar aandelen is verschoven. Aandeelhouders krijgen blootstelling aan kasstromen van een onderneming. Tokenhouders kunnen daarentegen governance-rechten, stakingbeloningen of helemaal niets ontvangen dat rechtstreeks aan protocolinkomsten is gekoppeld. De structuren verschillen en moeten afzonderlijk worden geanalyseerd.

Arbitrum laat zien waarom activiteit alleen niet genoeg is

Arbitrum is een nuttig tegenvoorbeeld voor een al te eenvoudige fundamentele analyse. In het rapport over de eerste helft van 2026 staat dat het aantal cumulatieve transacties boven 2,7 miljard uitkwam, na 474 miljoen transacties in de eerste zes maanden van het jaar. Het rapport noemt ook 10,5 miljoen stablecoinhouders, maandelijkse overdrachten van stablecoins boven 60 miljard dollar en meer dan 125 miljoen dollar aan niet-native treasury-activa, waaronder ETH, RWA’s en stablecoins.

Die cijfers wijzen op aanzienlijke afwikkelingsactiviteit, liquiditeit en gebruik binnen het ecosysteem. Ze bewijzen niet automatisch dat ARB-houders daar rendement uit halen.

Volgens de transparantieverklaring van de token is de kernfunctie van ARB governance over Arbitrum One en Arbitrum Nova. Juist daarom is de laatste analytische stap essentieel: beleggers moeten vaststellen of groei van het netwerk een directe, indirecte of slechts retorische verbinding met ARB oplevert. Het aantal transacties is geen omzet, omzet is geen winst en winst leidt niet vanzelf tot rendement voor tokenhouders.

Arbitrum toont daarmee zowel de belofte als de beperking van het nieuwe kader. Het is terecht om gebruik en treasury-activa te onderzoeken, maar sterke netwerkcijfers mogen niet worden verward met een afgerond mechanisme voor waardecreatie.

Regelgeving en macro-economie kunnen de these overschaduwen

Institutionele vraag hangt van meer af dan van het ontwerp van een protocol. Regelgeving bepaalt mede of fondsen, ETF’s en andere producten blootstelling kunnen aanbieden. Macro-economische omstandigheden beïnvloeden ondertussen de risicobereidheid, liquiditeit en hefboomwerking in de hele markt.

De vraag blijft selectief. Grayscale trok onlangs voorgestelde ETF-plannen rond ADA, DOT en HBAR in tijdens de bredere marktdaling. Dat bewijst geen algemene afwijzing van altcoins door toezichthouders, maar laat wel zien dat productaanbieders hun aanbod kunnen inperken wanneer vraag en marktomstandigheden verslechteren.

Ook het macro-economische klimaat was moeilijk. CoinGecko rapporteerde dat de totale cryptomarktkapitalisatie in het tweede kwartaal van 2026 met 12,6% daalde tot 2,1 biljoen dollar. Daarmee zette de markt de daling voor het derde kwartaal op rij voort. Onder zulke omstandigheden kan zelfs een protocol met groeiend gebruik een dalende tokenkoers hebben, omdat beleggers hun hefboom afbouwen, liquiditeit terugtrekken of een hogere risicopremie verlangen.

Fundamenten kunnen bepalen welke projecten overeind blijven en hoe activa op langere termijn worden gewaardeerd. Ze voorkomen niet dat een liquiditeitsschok alle risicovolle activa tegelijk raakt.

Wat beleggers moeten controleren

Een gedisciplineerd beoordelingskader scheidt vier vragen:

1. Is er echte vraag? Kijk naar actieve gebruikers, gebruikers die kosten betalen, de kwaliteit van transacties en herhaald gebruik — niet alleen naar opvallende totalen.
2. Is de activiteit economisch productief? Maak onderscheid tussen door gebruikers betaalde kosten, protocolinkomsten en winst na stimuleringsprogramma’s, betalingen aan liquiditeitsverschaffers en operationele kosten.
3. Wie ontvangt de economische waarde? Breng in kaart of kosten leiden tot tokenaankopen, burns, stakingbeloningen, treasury-activa, governance-macht of inkomsten voor aandeelhouders.
4. Kunnen de inkomsten standhouden? Onderzoek concurrentie, stimuleringsmaatregelen, regelgeving, smartcontractrisico’s, bewaring, liquiditeit, vrijgave van tokens en wijzigingen in governancebeleid.

Deze checklist maakt duidelijk waarom de markt niet simpelweg een nieuw ranglijstsysteem invoert. Marktkapitalisatie is een beginpunt, geen volledig waarderingsmodel. On-chain statistieken zijn aanwijzingen, geen bewijs. Omzet is pas waardevol als die duurzaam is en verbonden blijft met een aanspraak die beleggers daadwerkelijk kunnen bezitten.

De verschuiving is echt, maar nog onvolledig

Het institutionele aandeel van 72% in de OTC-spotstromen van Wintermute is het duidelijkste signaal dat de marktstructuur verandert, hoewel het om één handelsplatform gaat en niet om de wereldwijde markt. De aandacht voor HYPE, stablecoins, getokeniseerde activa, derivaten en cryptoaandelen wijst daarnaast op een bredere beweging richting meetbare activiteit en expliciete economische waarde.

Toch kunnen posities in perpetual futures de korte termijn blijven domineren, kan macro-economische stress netwerk groei overschaduwen en blijven veel tokens maar losjes verbonden met de inkomsten die hun ecosysteem genereert. Het nieuwe kader kan daarom het beste worden gezien als selectieve analyse van economische waarde, niet als het einde van speculatie of van ranglijsten op basis van marktkapitalisatie.

De praktische les is eenvoudig: kijk niet alleen hoe groot een token is, maar ook waarvoor gebruikers betalen, wie het geld ontvangt en hoe — als dat al gebeurt — die waarde bij de token terechtkomt.