Goldman Sachs ziet AI-schuld als bepalend aanbodrisico voor investment-grade obligaties

AI is allang niet meer uitsluitend een verhaal voor aandelenbeleggers. Volgens Goldman Sachs verandert de financiering van AI-infrastructuur ook de obligatiemarkt fundamenteel: de grote toestroom van nieuwe schuld kan kredietopslagen onder druk zetten, zelfs als de betrokken bedrijven financieel sterk blijven. Een rustiger vierde kwartaal kan voor tijdelijke verlichting zorgen, maar lost het structurele aanbodprobleem niet op. 24

AI duwt de obligatie-uitgifte omhoog

Goldman Sachs heeft zijn prognose voor de bruto-uitgifte van Amerikaanse investment-grade obligaties in dollars voor 2026 verhoogd van 2,1 biljoen dollar naar 2,3 biljoen dollar. De raming voor het netto nieuwe aanbod ging van 850 miljard dollar naar 1 biljoen dollar. AI-gerelateerde emittenten waren goed voor ongeveer 24% van de tot dusver uitgegeven Amerikaanse investment-grade obligaties dit jaar. 4

Een apart scenario van de handelsdesk van Goldman spreekt van circa 300 miljard dollar aan al uitgegeven AI-gerelateerde obligaties in 2026 en noemt AI het dominante thema op de kredietmarkt. Dat bedrag betreft wel een afgebakende momentopname. Goldman Research volgde eerder bijna 500 miljard dollar aan AI-gerelateerde schuld in 2026 binnen een bredere, mondiale groep, inclusief datacenterfinanciering en andere sectoren rond AI. 212

De kern: de bouw van datacenters, rekenkracht en chipinfrastructuur vergroot niet alleen het totale aanbod van bedrijfsobligaties, maar ook de concentratie ervan bij enkele grote technologiebedrijven en bij langere looptijden.

Waarom Goldman nog een grote financieringsgolf verwacht

In het in september gemelde scenario van Goldmans handelsdesk zouden hyperscale-cloudbedrijven en chipmakers in 2027 ongeveer 340 miljard dollar aan obligaties uitgeven, circa 40% meer dan een jaar eerder. De berekening gaat uit van ongeveer 930 miljard dollar aan kapitaalinvesteringen, waarbij het met schuld gefinancierde aandeel stijgt van grofweg 30% naar 37,5%. 2

De redenering is eenvoudig: wanneer investeringen sneller oplopen dan de intern gegenereerde kasstroom, is externe financiering nodig. Voor de grote cloudplatforms en halfgeleiderbedrijven is de obligatiemarkt een belangrijk kanaal om dat gat te dichten.

Goldman heeft daarnaast een bredere prognose gepubliceerd waarin hyperscalers 35% van hun kapitaalinvesteringen in 2027 met schuld financieren. Dat zou neerkomen op ongeveer 400 miljard dollar aan mondiale schuldemissies. Het verschil met de 340 miljard dollar hangt samen met andere scenario’s en definities van uitgifte, maar beide ramingen wijzen op aanhoudend zware financiering in plaats van een snelle normalisatie. 67

Het gaat vooral om netto nieuw aanbod

Voor obligatiemarkten is nieuwe uitgifte doorgaans gemakkelijker te verwerken als die vooral dient om aflopende leningen te herfinancieren. Beleggers ontvangen dan aflossingen die zij opnieuw in nieuwe obligaties kunnen steken.

Maar volgens het scenario van Goldmans handelsdesk loopt in 2027–2028 slechts circa 45 miljard dollar aan relevante schuld van hyperscalers en chipbedrijven af. Daardoor bestaat een groot deel van de verwachte uitgifte uit netto nieuwe schuld, niet uit vervangende financiering. 2

Dat betekent dat beleggers extra ruimte moeten maken: via nieuwe instroom, herschikking van portefeuilles of verkoop van andere effecten. Die technische marktdruk kan kredietopslagen doen oplopen, ook bij emittenten met hoge kredietwaardigheid.

Rust in het vierde kwartaal is mogelijk slechts tijdelijk

Goldman zag ruimte voor een daling van de AI-gerelateerde uitgifte met ongeveer 50% in het vierde kwartaal. Een dunne dealkalender en AI Credit Basket-spreads die dicht bij hun ruimste niveau lagen, kunnen daardoor op korte termijn tot krappere opslagen leiden. 2

De bank omschreef die fase echter als het „oog van de storm”. Na een periode waarin AI-kredietopslagen met meer dan 50 basispunten waren opgelopen, luidde de gemelde handelsopvatting: benut een herstel om de blootstelling te verlagen, in plaats van uit te gaan van een duurzaam herstel. 2

Het onderscheid is belangrijk:

• Tactisch: minder onmiddellijke uitgifte kan de vraag-aanbodverhoudingen tijdelijk verbeteren en opslagen laten dalen.
• Structureel: de verwachte financieringsbehoefte voor 2027 kan opnieuw een grote golf obligaties naar de markt brengen.

Ook looptijd en concentratie tellen mee

De zorg draait niet alleen om het totaalbedrag, maar ook om de lange looptijden en de beperkte groep kredietnemers. JPMorgan schatte dat vijf grote hyperscalers plus Nvidia in 2026 ongeveer 320 miljard dollar aan schuld hebben uitgegeven, inclusief structuren waarbij bedrijven uiteindelijk garant staan voor leaseverplichtingen rond datacenters. Omgerekend naar een looptijd van tien jaar bedraagt het langlopende deel volgens JPMorgan circa 303 miljard dollar: ongeveer 68% van de nieuwe langlopende Amerikaanse staatsleningen dit jaar. 5

Bedrijfsobligaties en Amerikaanse staatsobligaties zijn uiteraard niet hetzelfde. De vergelijking laat wel zien hoeveel concurrentie kan ontstaan om beleggers die bereid zijn langlopende vastrentende waarden aan te houden. Als extra aanbod van langlopende Treasuries, rentebewegingen en AI-gerelateerde bedrijfsobligaties samenvallen, kunnen kopers een hoger rendement of ruimere kredietopslagen verlangen.

Kan de investment-grade markt dit zonder verdere verruiming opnemen?

Dat kan, maar het is niet vanzelfsprekend. Goldman wees er eerder op dat kredietopslagen ondanks de omvang van de AI-gerelateerde uitgifte zeer krap bleven en de kredietvolatiliteit laag was. 42 De markt kan de schuld gemakkelijker absorberen als de winst en operationele kasstromen van AI-bedrijven de investeringen rechtvaardigen, rentes stabiel blijven of dalen en het aanbod van niet-AI-bedrijven beperkt blijft.

Meer verruiming van kredietopslagen ligt meer voor de hand als grote transacties snel achter elkaar komen, staatsrentes stijgen, beleggers minder langlopende obligaties willen aanhouden of het langer duurt voordat AI-infrastructuur voldoende rendement oplevert. Een uitgiftegolf betekent op zichzelf geen financiële-stabiliteitscrisis, maar wel een waarderings- en liquiditeitsrisico dat zelfs sterke emittenten kan raken.

Plaats de grootste langetermijnramingen in perspectief

Twee veelgenoemde bedragen vragen om de juiste toeschrijving:

• De verwachting van bijna 570 miljard dollar aan mondiale AI-gerelateerde schuldemissies in 2026 komt van Morgan Stanley, niet van Goldman Sachs. 19
• PwC’s raming van 31,6 biljoen dollar betreft een centraal scenario voor wereldwijde kapitaalinvesteringen in datacenters tot en met 2050. Het is geen vastgelegde financieringsplanning en ook geen Goldman-prognose. 24

Die cijfers onderstrepen hoe groot de infrastructuurcyclus kan worden, maar voorspellen niet automatisch wat er op korte termijn met kredietopslagen gebeurt. Goldman-hoofdeconoom Jan Hatzius waarschuwde bovendien dat de AI-investeringshausse „niet eeuwig zal duren” en dat sommige investeringen mogelijk niet productief blijken. 26

Voor kredietbeleggers blijft dat de beslissende toets: schulden zijn te dragen zolang de AI-uitbouw wordt ondersteund door geloofwaardige vraag en kasstromen. Als de markt sneller van bouwen naar het bewijzen van verdienmodellen verschuift, zullen beleggers waarschijnlijk kritischer beoordelen wie goedkoop kan lenen — en voor welke looptijd.