Waarom Deutsche Bank Novo Nordisk naar ‘Sell’ verlaagt ondanks Chinese Wegovy-kans

Deutsche Bank ziet de problemen van Novo Nordisk niet als een tijdelijke overdreven reactie van de beurs. Ook na een koersdaling van ongeveer 70% vanaf de piek in 2025 blijft de bank bezorgd over de onderliggende groeivooruitzichten. Daarom werd het advies verlaagd van ‘Hold’ naar ‘Sell’ en het koersdoel teruggebracht van 290 naar 265 Deense kronen. 123

Waarom de bank pessimistischer is geworden

De belangrijkste vraag voor beleggers is volgens Deutsche Bank of Novo Nordisk in 2027 daadwerkelijk kan terugkeren naar een duurzame groeifase. De bank betwijfelt dat en waarschuwt bovendien voor een grote patentcliff voor semaglutide op langere termijn: zodra belangrijke patenten vervallen, kunnen goedkopere alternatieven de omzet en marges onder druk zetten. 3

Ook de omzetramingen geven voorlopig weinig reden voor optimisme. Volgens externe prognoses die in de markt worden aangehaald, komt de omzet uit op ongeveer 309 miljard Deense kronen in 2025, 299 miljard in 2026 en 304,25 miljard in 2027. Dat betekent per saldo nauwelijks groei over drie jaar. Als de commerciële uitvoering verder tegenvalt, kunnen analisten hun ramingen voor de middellange termijn opnieuw moeten verlagen. 17

Pijplijn levert nog geen overtuigende opvolgers op

De zorgen worden versterkt door verschillende tegenvallers in de productpijplijn. Ziltivekimab lijkt na een mislukte laat-klinische studie feitelijk van het toneel verdwenen: het middel wist het risico op een hartaanval of beroerte niet te verlagen. 3

Daarnaast presteerde CagriSema in een belangrijke studie minder overtuigend dan Eli Lilly’s Zepbound. Daarmee verzwakte de verwachting dat CagriSema de volgende grote groeimotor en een sterke opvolger van Wegovy zou worden. 1416 Ook het R4-ontwikkelingsprobleem en de lager dan verwachte Amerikaanse voorschriften en verkopen van de orale Wegovy zetten vraagtekens bij de snelheid waarmee nieuwe producten de volwassen wordende semaglutidefranchise kunnen vervangen. 10

De eerste commerciële signalen rond de Wegovy-tablet waren bovendien niet sterk genoeg. De omzet kwam uit op 3,22 miljard Deense kronen, net onder de marktverwachting van 3,3 miljard. Deutsche Bank zag eerder al tekenen van een verdere vertraging in de Amerikaanse voorschriften voor de orale variant. 210

Beperkte ruimte voor extra groei in de VS

De bank verwacht ook maar een beperkte extra impuls van een uitbreiding van de vergoedingen via Medicare, het Amerikaanse publieke zorgverzekeringsprogramma. Dat kan de vraag ondersteunen, maar volgens Deutsche Bank is de potentiële bijdrage niet groot genoeg om de bredere groeivertraging te keren. 3

Tegelijk blijft Eli Lilly een stevige concurrent op de markt voor injecteerbare middelen tegen overgewicht. Het Amerikaanse bedrijf werkt bovendien aan de introductie van zijn eigen orale middel, orforglipron, in China. Daardoor kan Novo Nordisk daar niet zonder meer rekenen op een voorsprong. 23

Capital Markets Day wordt een belangrijke test

De Capital Markets Day van Novo Nordisk op 21 september komt tegen deze achtergrond op een gevoelig moment. Beleggers zullen daar vooral willen zien of het bedrijf een geloofwaardig plan heeft voor:

• een duurzame omzetgroei vanaf 2027;
• nieuwe producten na semaglutide;
• een realistische commerciële strategie voor orale Wegovy;
• en duidelijke verwachtingen rond prijzen, concurrentie en patenten.

De afwaardering van Deutsche Bank is daarmee ook een waarschuwing: een strategisch verhaal alleen zal waarschijnlijk niet volstaan. De markt wil bewijs dat nieuwe producten de afzwakkende groei daadwerkelijk kunnen opvangen.

China biedt een belangrijke, maar voorwaardelijke kans

Tegenover deze risico’s staat de ontwikkeling in China. De Chinese geneesmiddelenautoriteit, de National Medical Products Administration (NMPA), heeft Novo Nordisk’ aanvraag voor de verkoop van orale Wegovy geaccepteerd. Dat is een belangrijke stap in het beoordelingsproces, maar nog geen goedkeuring voor de markt. 217

De potentiële markt is aanzienlijk. Volgens JPMorgan kunnen de verkopen van GLP-1-behandelingen voor gewichtsbeheersing in China binnen vijf tot zeven jaar oplopen tot ongeveer 30 miljard yuan, tegenover naar schatting 3 tot 4 miljard yuan nu. Een tabletvorm kan de toegang tot de behandeling vergroten en Novo Nordisk een nieuwe groeimogelijkheid buiten de Verenigde Staten geven. 17

Toch is China voorlopig vooral een optie op toekomstige groei. De uiteindelijke waarde hangt af van de timing van de goedkeuring, prijsstelling, vergoeding, lokale concurrentie en de snelheid waarmee Eli Lilly zijn eigen orale middel kan lanceren. Het accepteren van de aanvraag levert dus extra potentieel op, maar nog geen omzetbijdrage. 217

De kern van de tegenstelling

De optimistische en pessimistische scenario’s kunnen naast elkaar bestaan. China kan op lange termijn een grote nieuwe afzetmarkt worden, maar de problemen die Deutsche Bank benoemt zijn directer en breder: zwakke groei tot 2027, tegenvallers in de pijplijn, beperkte Medicare-opwaartse ruimte, zware concurrentie en een naderende patentcliff voor semaglutide. 23

De Chinese aanvraag verbetert daarmee de strategische speelruimte van Novo Nordisk, maar neemt de zwakke omzetverwachting voor 2025–2027 en het latere patentrisico niet weg. Voor een overtuigende koersherstelcase zal Novo Nordisk tijdens de Capital Markets Day meer moeten laten zien dan alleen de belofte van groei in China.