Waarom de aanvallen op Iran opkomende markten raken via olie, rente en de dollar

De hernieuwde Amerikaanse aanvallen op Iran veroorzaakten een bekende marktreactie: olie omhoog, staatsobligaties onder druk door oplopende inflatievrees en minder bereidheid om risico te nemen. Brentolie sloot op 94,65 dollar per vat, een stijging van 4,6%. Amerikaanse WTI-olie eindigde op 90,22 dollar, terwijl handelaren rekening hielden met nieuwe verstoringen van de olieaanvoer uit het Midden-Oosten. 12

Voor opkomende markten is de directe stijging van de olieprijs belangrijk. Maar de grotere impact ontstaat door de wisselwerking tussen energieprijzen, Amerikaanse rentes, de dollar en de behoefte van landen en bedrijven om buitenlandse schulden te herfinancieren.

De schok verspreidt zich via drie kanalen

1. Duurdere olie vergroot het risico op geïmporteerde inflatie

Het effect van olie is niet overal hetzelfde. Landen die netto olie importeren, krijgen te maken met een hogere importrekening, druk op hun lopende rekening en een grotere kans dat de binnenlandse inflatie hardnekkig blijft. Daardoor hebben centrale banken minder ruimte om de rente te verlagen of de economie te ondersteunen.

Olie-exporteurs kunnen juist profiteren van hogere inkomsten en betere ruilvoet. Dat beschermt hen echter niet automatisch tegen strengere mondiale financieringsvoorwaarden, zeker niet wanneer overheden of bedrijven in dollars lenen.

Voor beleggers draait het daarom niet simpelweg om het onderscheid tussen opkomende en ontwikkelde markten. Belangrijker is de combinatie van olie-importeurs tegenover olie-exporteurs, de omvang van de valutareserves, de begrotingspositie en de looptijd van de schulden.

2. Hogere wereldwijde rentes maken kapitaal duurder

De rentes op staatsobligaties liepen wereldwijd op, omdat beleggers het inflatierisico na de aanvallen hoger inschatten. 1 Dat verhoogt de basisrente waartegen opkomende landen en bedrijven lenen. Dollarleningen worden namelijk mede geprijsd ten opzichte van Amerikaanse staatsobligaties.

Een lener die in deze omstandigheden moet herfinancieren, kan een hogere rente moeten betalen, ook als zijn eigen kredietwaardigheid niet is veranderd. Wanneer beleggers daarnaast een hogere vergoeding eisen voor geopolitiek risico en het risico van opkomende markten, loopt de totale financieringskostenstijging verder op.

Zo kan een tijdelijke oliesprong uitgroeien tot een breder kredietprobleem: hogere energieprijzen beïnvloeden de inflatie, inflatie beïnvloedt de renteverwachtingen en hogere referentierentes maken het aflossen en vernieuwen van schulden duurder.

3. Een sterkere dollar zet buitenlandse balansen onder druk

Een stijgende dollar voegt daar een extra laag aan toe. Overheden en bedrijven die hun inkomsten in lokale valuta ontvangen maar hun schulden in dollars hebben, zien hun schuldenlast omgerekend in lokale valuta toenemen. Afdekking via valutatermijncontracten kan dat risico beperken, maar hedging wordt tijdens marktstress vaak duurder of minder toegankelijk.

De kwetsbaarste leners hebben doorgaans meerdere van deze kenmerken:

• grote verplichtingen in harde valuta, zoals de dollar;
• veel schuld die op korte termijn vervalt;
• beperkte valutareserves;
• een zwakke lopende rekening; of
• beperkte toegang tot internationale kapitaalmarkten.

Zij kunnen gedwongen worden om kortlopende schuld tegen hogere rentes uit te geven, reserves aan te spreken, officiële financiering te zoeken of uitgaven en investeringen uit te stellen. Dat kan de liquiditeit op korte termijn beschermen, maar ook de groei op middellange termijn verzwakken.

Valuta en staatsobligaties bewegen niet allemaal hetzelfde

Een geopolitieke schok raakt niet ieder opkomend-marktactief op dezelfde manier. Energie-afhankelijke economieën voelen vooral de olieprijs, terwijl landen met grote externe financieringsbehoeften gevoeliger zijn voor de dollar en de wereldwijde rentes.

Recente marktontwikkelingen laten bovendien zien hoe sterk landspecifieke kwetsbaarheden de macro-economische achtergrond kunnen overheersen. Senegal heeft aangegeven zijn schuld te willen herstructureren in verband met een IMF-steunpakket van 2,2 miljard dollar. Dat onderstreept het belang van begrotingsgeloofwaardigheid en houdbare schuld, naast de directe olieschok. 17

Ook de Hongaarse forint stond onder druk toen beleggers meer rekening hielden met nieuwe Amerikaanse renteverhogingen en een verslechterd risicosentiment. 25 Deze voorbeelden betekenen niet dat elke valuta of obligatiemarkt hetzelfde zal reageren. Ze laten vooral zien waarom beleggers onderscheid maken tussen landen, in plaats van één uniforme positie in opkomende markten te verhandelen.

Waarom obligaties uit opkomende markten aanvankelijk veerkrachtig kunnen zijn

Schuldpapier uit opkomende markten kan soms beter presteren dan langlopende staatsobligaties uit ontwikkelde landen wanneer de wereldwijde rentes stijgen. Een hogere aanvangsrente en een kortere looptijd kunnen een deel van het koersverlies opvangen. Sterkere emittenten beschikken bovendien vaak over ruime reserves, geloofwaardig monetair beleid of beheersbare externe balansen.

De toegang tot de markt was vóór de laatste escalatie relatief goed. Opkomende landen verkochten in juli voor ongeveer 19 miljard dollar aan obligaties, waarmee de uitgifte sinds het begin van het jaar uitkwam op een gemeld record van 187 miljard dollar. 18 Dat garandeert niet dat markttoegang openblijft, maar het laat wel zien dat veel emittenten geld konden ophalen voordat de omstandigheden verslechterden.

Die veerkracht is wel voorwaardelijk. Als de olieschok snel wegebt, kunnen de hogere inkomsten uit obligaties en een selectieve landenkeuze delen van de markt blijven ondersteunen. Maar als olie duur blijft en Amerikaanse staatsrentes en de dollar verder oplopen, kunnen geïmporteerde inflatie en hogere herfinancieringskosten die buffer wegvagen.

Aandelen uit opkomende markten zijn minder breed gespreid dan de naam suggereert

Aandelenmarkten in opkomende landen krijgen met een andere mix van risico’s te maken. Hogere reële rentes en een sterkere dollar kunnen waarderingen onder druk zetten, terwijl hogere energiekosten bedrijven en economieën schaden die sterk afhankelijk zijn van ingevoerde brandstof.

Ook het beeld op indexniveau kan misleidend zijn. Een recent marktrapport beschreef een terugval van aandelen uit opkomende markten die werd aangevoerd door Zuid-Koreaanse en Taiwanese AI- en chipbedrijven, nadat de verwachtingen voor renteverhogingen toenamen en de dollar valuta’s uit ontwikkelingslanden onder druk zette. 25 Wie een brede EM-aandelenindex aanhoudt, heeft daardoor mogelijk een aanzienlijke blootstelling aan de halfgeleidercyclus en een kleine groep grote technologiebedrijven — niet alleen aan de binnenlandse groei van opkomende economieën.

Blijft de AI- en chiphandel sterk, dan kunnen deze bedrijven de index blijven ondersteunen. Een bredere herwaardering door hogere rentes, zwakkere valuta’s of een langdurige olieschok kan zich echter alsnog buiten de technologiesector verspreiden.

Waar beleggers en leners nu op moeten letten

Niet de koersbeweging van de eerste dag, maar de duur van de schok is doorslaggevend. Vier indicatoren zijn bijzonder belangrijk:

1. Het verdere verloop van Brent: een korte piek heeft een andere macro-economische impact dan een langdurige prijs rond of boven 94 dollar.
2. De rente op Amerikaanse staatsobligaties: verdere stijgingen verhogen de benchmarkkosten voor leners in dollars.
3. De dollar: een aanhoudende stijging vergroot de lokale valutalast van niet-afgedekte buitenlandse schuld.
4. Toegang tot de primaire markt: de mogelijkheid voor zwakkere overheden en bedrijven om schuld te vernieuwen laat zien of de schok uitgroeit tot een liquiditeitsprobleem.

Voor beleggers betekent dit niet automatisch dat zij opkomende markten moeten verlaten. Selectiviteit wordt wel belangrijker. Landen met sterke reserves, geloofwaardig inflatiebeleid, beheersbare begrotingstrajecten en beperkte externe aflossingen op korte termijn staan er beter voor dan frontier-markten, zwaar geleveragede bedrijven en balansen met veel dollarschuld.

Het belangrijkste risico is een zichzelf versterkende keten: hogere olie wakkert de inflatie aan, hogere inflatie houdt de rente hoog, hogere rentes versterken de dollar en ruimere kredietspreads maken herfinanciering moeilijker. Blijft die keten beperkt, dan kunnen obligaties en geselecteerde aandelen uit opkomende markten veerkrachtig blijven. Houdt de druk aan, dan kan die schijnbare kracht snel verdwijnen.