Waarom Europese bedrijven met rommelstatus vervroegd herfinancieren

Europese ondernemingen met een high-yieldrating — vaak aangeduid als een rommelrating — herfinancieren vervroegd omdat de kredietmarkt nu nog toegankelijk is, ook al is nieuw geld duurder dan de leningen of obligaties die zij vervangen. ZF Friedrichshafen, Playtech en Grünenthal behoren tot de bedrijven die samen circa € 3,7 miljard aan herfinancieringen voorbereiden. Minstens zeven Europese high-yielddeals werden op één dag aangekondigd; sommige van de betrokken schulden lopen pas in 2030 af. 3

De redenering is dus niet dat financiering goedkoop is. Bedrijven kiezen voor een bekende en financierbare prijs nu, boven het risico dat rendementen stijgen, beleggers terughoudender worden of hun eigen kredietprofiel verslechtert voordat de oude schuld vervalt.

Waarom een schuld jaren vóór de einddatum vervangen?

Een bedrijf hoeft niet te wachten tot een obligatie of lening afloopt. Het kan nieuwe obligaties uitgeven of een nieuwe lening afsluiten en de opbrengst gebruiken om bestaande schuld af te lossen, terug te kopen of te vervangen.

Voor een onderneming met een lagere kredietwaardigheid heeft dat drie belangrijke voordelen:

• De aflossingspiek opschuiven. Een grote betaling die relatief snel zou komen, wordt vervangen door schuld met een latere einddatum.
• Liquiditeit veiligstellen. Het bedrijf hoeft niet volledig te vertrouwen op één toekomstige kans om de markt op te gaan.
• Rentelasten voorspelbaarder maken. Door variabelrentende schuld te vervangen door schuld met een vaste coupon kan de onderneming zich beschermen tegen verdere rentestijgingen.

Dat werkt als een verzekering. Wachten kan voordelig uitpakken als rentes dalen, maar laat een bedrijf ook blootstaan aan een hogere eigen risico-opslag als de winst, schuldpositie of kredietrating later verslechtert.

ECB-renteverhoging maakt afwachten minder comfortabel

De Europese Centrale Bank verhoogde de belangrijkste rentetarieven op 10 september met 25 basispunten. Vanaf 16 september bedraagt de rente op de basisherfinancieringstransacties 2,65%, de depositorente 2,50% en de marginale beleningsrente 2,90%. 11

Dat zijn niet de rentecoupons die een high-yieldbedrijf rechtstreeks betaalt. Ze bepalen wel mede het renteklimaat waarin leningen worden geprijsd en vormen een bouwsteen voor de referentierentes onder obligatie-uitgiftes. Vereenvoudigd ziet de totale kostenvoet van een nieuwe obligatie er zo uit:

referentierente + kredietopslag + uitgiftepremie en kosten

Een hogere referentierente kan dus leiden tot een hogere coupon, zelfs als de kredietopslag beperkt blijft. Bij variabelrentende leningen werkt een stijging van de kortlopende eurorentes vaak directer door zodra de rente opnieuw wordt vastgesteld.

Ook de Amerikaanse rentevooruitzichten vergroten de voorzichtigheid. De Amerikaanse consumentenprijzen stegen in augustus met 3,4% op jaarbasis, terwijl de kerninflatie — exclusief voedsel en energie — die maand met 0,3% opliep. Na die cijfers schatte de termijnmarkt de kans op een renteverhoging van 25 basispunten door de Federal Reserve op ongeveer 90%. 49

Een besluit van de Fed bepaalt niet automatisch wat een Europese kredietnemer betaalt. Maar strakkere financiële omstandigheden aan beide kanten van de Atlantische Oceaan kunnen kredietmarkten volatieler maken en de concurrentie om beleggerskapitaal vergroten.

Krappe kredietopslagen zijn een kans, geen garantie

De kredietopslag is het extra rendement dat beleggers vragen voor risicovollere bedrijfsobligaties boven een veiligere referentie. Krappe opslagen kunnen de markt gunstig maken voor high-yielduitgiftes, maar bieden ook weinig ruimte om nog verder te dalen en zo een hogere referentierente te compenseren.

Daarom handelen uitgevers zodra er vraag is. Als het marktsentiment omslaat, kunnen zij tegelijk worden geraakt door hogere basisrentes én een oplopende kredietopslag. Vervroegd herfinancieren is in dat opzicht risicobeheer: de kans op een lagere rente later wordt ingeruild voor duidelijkheid over de looptijd en de rentelast nu.

Het belang van een vaste rente

Het verschil tussen vaste en variabele rente staat centraal in deze herfinancieringsgolf.

Een lening met variabele rente wordt doorgaans periodiek aangepast aan een kortlopende referentierente, plus een kredietmarge. Stijgen de beleidsrentes en geldmarktrentes, dan stijgen ook de daadwerkelijke rentebetalingen. Een obligatie met een vaste coupon kan aanvankelijk duurder zijn, maar legt de rentelast vast voor de hele looptijd.

Voor een zwaar gefinancierd bedrijf kan die zekerheid de hogere prijs waard zijn. Het maakt de kasstroom beter voorspelbaar en beperkt de kans dat meerdere renteverhogingen de vrije kasstroom aantasten voordat opnieuw moet worden geherfinancierd.

ZF laat zien dat het bedrijfsrisico evenzeer telt

Bij ZF Friedrichshafen draait de beslissing niet alleen om de ECB of de wereldwijde rente. De Duitse toeleverancier aan de auto-industrie heeft volgens berichtgeving meer dan € 13 miljard aan herfinancieringsverplichtingen tot het einde van dit decennium. 30

Met zulke toekomstige financieringsbehoeften is het logisch om aflossingen over meer jaren te spreiden en de toegang tot de markt te behouden. Als de operationele prestaties verzwakken, kan de kredietopslag van een bedrijf stijgen, ook wanneer algemene marktrentes stabiliseren. ZF meldde eerder dat gunstigere herfinancieringskosten al enige verlichting boden. 24

Dat is het kerngrisico van uitstel voor ondernemingen met veel schuld: de toekomstige financieringskosten hangen niet alleen af van centrale banken, maar ook van wat beleggers denken over winstgevendheid, schulden en weerbaarheid van het bedrijf zelf.

De schuldenspiraal die bedrijven willen voorkomen

Hogere rentelasten kunnen een zichzelf versterkend probleem veroorzaken:

1. De rentekosten lopen op.
2. De vrije kasstroom en het vermogen om rente en aflossingen te dragen verzwakken.
3. Beleggers en kredietbeoordelaars maken zich meer zorgen over de schuldenlast.
4. De kredietopslag loopt op.
5. Nieuwe herfinanciering wordt nóg duurder.

Vervroegd herfinancieren lost een structureel winst- of schuldenprobleem niet op. Het kan wel voorkomen dat een bedrijf juist op het slechtste moment kapitaal moet ophalen: wanneer zijn eigen kredietopslag hoog is en de markt weinig risico wil nemen.

Een drukke mondiale leenmarkt

Ook de bredere schuldenmarkt geeft bedrijven reden om een open marktvenster te benutten. Volgens cijfers van de OESO zullen overheden en bedrijven in 2026 samen naar verwachting 29 biljoen dollar lenen op de kapitaalmarkten. De bruto financieringsbehoefte van centrale overheden in OESO-landen zou stijgen van ongeveer 17 biljoen dollar in 2025 naar circa 18 biljoen dollar in 2026. 32

Grote financieringsbehoeften betekenen niet automatisch dat markten dichtgaan. Ze maken kredietnemers wel gevoeliger voor veranderingen in beleggersvraag en rendementen. Voor bedrijven zonder investment-grade-rating is actief beheer van aflossingsdata daarom extra belangrijk.

Onder de streep

Europese high-yieldbedrijven herfinancieren vervroegd omdat de markt nu nog werkbaar is, terwijl de toekomst onzeker is. De recente ECB-verhoging, aanhoudende inflatiezorgen wereldwijd en de kans op verdere Amerikaanse monetaire verkrapping vergroten de prijs van afwachten. 1149

Voor ondernemingen als ZF, Playtech en Grünenthal kan een hogere rente vandaag minder riskant zijn dan later ontdekken dat financiering duurder is geworden, de eigen kredietopslag is opgelopen of nieuw kapitaal moeilijker verkrijgbaar is. 3