AI-kapitalisatiegolf schiet voorbij de dot-com-gekte: wat staat ons nu te wachten?

Ter context: de huidige intensiteit overtreft ook de 20%-ratio die tijdens de schalieolie-boom werd genoteerd . Uit Morgan Stanley’s analyse blijkt dat een handvol Amerikaanse techbedrijven nu bijna net zoveel aan kapitaalgoederen gaat uitgeven als de gehele Amerikaanse economie .

Gecombineerde investeringsprognoses: van $450 miljard naar $1,16 biljoen

De ontwikkeling van Morgan Stanley’s capex-prognoses vertelt een eigen verhaal. Een jaar geleden raamde de bank de gecombineerde capex van de hyperscalers op ongeveer $450 miljard voor zowel 2026 als 2027 . Die schattingen zijn nu meer dan verdubbeld:

• 2026: Ongeveer $800 miljard (sommige schattingen gaan uit van $805 miljard)
• 2027: Ongeveer $1,16 biljoen

Het cijfer voor 2027 is meer dan vier keer zoveel als de groep in 2024 uitgaf . Na een stijging van 70% op jaarbasis in 2025, blijven de investeringen versnellen, met een verwachte extra $2 biljoen tot en met 2028 . De aandelenanalisten van Morgan Stanley onder leiding van Brian Nowak modelleren nu deze drastisch hogere cijfers na de winstrapportages over het eerste kwartaal .

De afschrijvingsgolf: $680 miljard aan lasten in het vooruitzicht

De enorme kapitaaluitgaven creëren een dreigend afschrijvingsprobleem. Morgan Stanley hanteert twee overlappende schattingen:

• Voor alle vijf hyperscalers samen zal de cumulatieve afschrijving over de komende drie jaar (2026–2028) naar verwachting meer dan $520 miljard bedragen .
• Voor Microsoft, Oracle, Meta en Alphabet specifiek kunnen de totale afschrijvingslasten over de komende vier jaar (2026–2029) oplopen tot meer dan $680 miljard .

Vooral de projecties op bedrijfsniveau zijn opvallend. De afschrijvingslasten van Alphabet kunnen tegen het einde van 2028 verviervoudigen . De afschrijvingspost van Oracle van ongeveer $4 miljard in 2025 kan opzwellen tot maar liefst $56 miljard in 2029, wat neerkomt op circa 28% van de verwachte consensusomzet .

Deze lasten zijn van groot belang omdat ze rechtstreeks via de winst- en verliesrekening lopen, marges onder druk zetten en de gerapporteerde winst drukken. De Britse zakenkrant Financial Times typeerde dit als Big Tech’s “buy-now-book-later problem” (koop nu, boek later-probleem) .

Oracle ondervindt de grootste druk

Van de vijf hyperscalers is Oracle het meest blootgesteld. De verwachting is dat de verhouding tussen afschrijving en omzet van het bedrijf de komende jaren stijgt van 7% naar 28% . Omdat de omzetbasis van Oracle kleiner is dan die van zijn branchegenoten, slokt hetzelfde absolute bedrag aan infrastructurele afschrijvingen een veel groter deel van de omzet op. Analisten van Morgan Stanley bestempelen Oracle als het bedrijf waar de mismatch tussen zware AI-investeringen en inkomsten het meest zichtbaar zal worden in de financiële verslaglegging .

Risico’s buiten de balans: verborgen hefboomwerking en SPV's

De gerapporteerde investeringscijfers kunnen de werkelijke financiële blootstelling onderschatten. Morgan Stanley merkt op dat financiële leasecontracten de effectieve capex-to-sales ratio’s nog verder opstuwen dan de cash capex-cijfers suggereren . Belangrijker nog is dat technologiebedrijven in minder dan twee jaar tijd voor meer dan $120 miljard aan datacenter-uitgaven van hun balans hebben gehaald via Special Purpose Vehicles (SPV’s) en soortgelijke structuren. Dit creëert verborgen hefboomwerking en procesrisico .

Kredietbeoordelaar Moody’s heeft afzonderlijk gewaarschuwd dat de top vijf Amerikaanse hyperscalers $662 miljard aan toekomstige datacenter-leaseverplichtingen hebben opgebouwd die nog niet zijn ingegaan. Volgens de huidige boekhoudregels staan deze daarom volledig buiten de balans . Deze off-balance sheet financiering heeft de aandacht getrokken van Amerikaanse senatoren. Zij hebben specifiek gewezen op structuren waarbij externe investeerders datacenters financieren en bezitten, die vervolgens worden teruggeleased aan de technologiebedrijven .

Schuldenmarkten: de financiering van een gat van $1,5 biljoen

De hyperscalers kunnen deze uitbouw niet alleen uit hun operationele kasstroom financieren. Morgan Stanley schat dat er tot 2028 wereldwijd ongeveer $2,9 biljoen aan datacenter-capex nodig is. Daarvan moet een financieringstekort van $1,5 biljoen door extern kapitaal worden gedicht . De verwachte verdeling is als volgt:

• $800 miljard via private kredietverlening
• $200 miljard via bedrijfsobligaties
• $150 miljard via gesecuritiseerd krediet (ABS/CMBS)
• De rest uit andere bronnen zoals private equity, durfkapitaal en bankleningen

De uitgifte van schuldpapier is nu al explosief gestegen. Hyperscalers gaven alleen al in 2025 meer dan $100 miljard aan investment-grade obligaties uit om de bouw van datacenters te financieren . Morgan Stanley verwacht dat het netto schuldaanbod van dit gezelschap in 2026 met 30% tot 50% toeneemt, en mogelijk $130 tot $150 miljard zal bereiken . Persbureau Reuters meldde dat de jaarlijkse uitgifte van schuldpapier gekoppeld aan AI en datacenters steeg van $166 miljard in 2023 naar $625 miljard in 2025 . J.P. Morgan berekende dat de totale nieuwe schuldenlast van Big Tech uitkomt op $455 miljard over 27 uitgevende instellingen, inclusief $357 miljard aan directe leningen door de vijf hyperscalers .

Historische parallellen en marktwarschuwingen

Morgan Stanley heeft verschillende ontnuchterende historische vergelijkingen gemaakt:

• AI-gerelateerde capex van hyperscalers zal de telecom-investeringen uit de dot-com-tijd nu zowel in omvang als in duur overtreffen .
• De investeringsintensiteit overstijgt niet alleen de piek van de internetzeepbel, maar ook de niveaus van de schalieolie-hausse .
• De vijf hyperscalers zullen naar verwachting van 2026 tot 2028 ongeveer 40% van de totale cash capex van de Russell 1000-index voor hun rekening nemen, wat neerkomt op meer dan $2 biljoen aan uitgaven .

Lisa Shalett, de Chief Investment Officer van Morgan Stanley Wealth Management, heeft gewaarschuwd voor het ontstaan van "barsten" in de AI-investeringsboom. Zij noemde de houdbaarheid van investeringen in Generatieve AI de belangrijkste vraag voor beleggers in het komende jaar. Ze merkte op: "Als het gaat om scenario's die de markt inprijst, denken we dat we ons eerder in de zevende dan in de eerste inning bevinden" .

De bredere onderzoekscontext onderstreept de omvang: Morgan Stanley schat dat er tot 2028 bijna $3 biljoen aan AI-gerelateerde infrastructuurinvesteringen door de wereldeconomie zal stromen, waarvan ruim 80% nog moet plaatsvinden . De bank karakteriseert de uitbouw eerder als een industriële opbouw dan als speculatieve tech-uitgaven, maar de financiële kunstgrepen, de afschrijvingslasten en de afhankelijkheid van vreemd vermogen introduceren risico’s die op een ongemakkelijke manier echoën uit eerdere boom-bust-cycli.