Hutang AI Big Tech Meningkat: Pasaran Kredit Mula Menjangka Perhitungan

Pada 2026, penerbitan kasar sudah melepasi keseluruhan angka 2025 menjelang pertengahan tahun, dengan kira-kira AS$152 bilion diterbitkan dalam empat setengah bulan pertama sahaja . Menjelang pertengahan Julai, Amazon, Alphabet, Meta, Nvidia, Oracle dan SpaceX telah menerbitkan rekod AS$182 bilion dalam bon bertaraf gred pelaburan . Jualan hutang berkaitan AI pula diunjurkan mencecah AS$335 bilion bagi keseluruhan 2026 — lebih dua kali ganda berbanding 2025 .

Lonjakan ini mula menguji selera pelabur. Hasil bon meningkat merentasi sektor, manakala jumlah pendedahan bersih nosional dalam kontrak pertukaran mungkir kredit (credit default swap atau CDS) bagi nama teknologi utama mencecah rekod AS$12.5 bilion — naik 500% sejak suku kedua 2025 .

CDS ialah instrumen yang digunakan untuk melindungi pemegang hutang daripada kemungkinan kegagalan bayaran. Apabila kos CDS meningkat, ia biasanya menandakan pasaran melihat risiko kredit yang lebih tinggi.

Oracle menjadi ujian paling jelas

Oracle ialah contoh paling ketara tentang tekanan yang sedang dirasai pelabur. CDS lima tahun bagi hutang syarikat itu meningkat kepada rekod 203 mata asas pada 24 Julai 2026. Pada kadar tersebut, perlindungan terhadap kemungkiran bagi setiap AS$10 juta hutang berharga kira-kira AS$203,000 setahun .

Kos itu lebih empat kali ganda berbanding pertengahan 2025 dan telah melepasi paras tertinggi ketika krisis kewangan 2008 . Bon Oracle yang mempunyai tempoh matang panjang turut mengalami jualan, menyebabkan kos pinjaman syarikat meningkat .

Antara angka yang membimbangkan ialah:

• Kira-kira AS$130 bilion jumlah hutang pada akhir Mei 2026 .
• Aliran tunai bebas negatif AS$23.7 bilion bagi tahun kewangan 2026. Perbelanjaan modal melonjak 162% tahun ke tahun kepada AS$55.7 bilion, melebihi panduan Oracle sendiri sebanyak AS$50 bilion .
• Aliran tunai operasi meningkat 54% kepada AS$32 bilion, tetapi keseluruhan jumlah itu digunakan untuk perbelanjaan pusat data AI .
• S&P menurunkan penarafan kredit Oracle kepada BBB-, iaitu tahap paling rendah dalam kategori gred pelaburan. Agensi itu mengunjurkan defisit aliran tunai operasi bebas hampir berganda kepada kira-kira negatif AS$42 bilion pada tahun kewangan 2027, sementara nisbah leveraj menuju paras pertengahan 4 kali ganda .
• Oracle merancang membelanjakan AS$90 bilion pada tahun kewangan 2027 dan mengumpulkan AS$40 bilion melalui gabungan hutang serta ekuiti, termasuk penjualan saham berkaitan ekuiti bernilai AS$20 bilion .
• Harga saham Oracle merosot kira-kira 40% dalam tempoh sebulan, menghapuskan lebih AS$265 bilion nilai pasaran . Saham itu turut mencatat minggu terburuk sejak kejatuhan syarikat dot-com pada 2001 .

Inilah paradoks Oracle: hasil perniagaan AI syarikat itu berkembang pesat, tetapi kaedah pembiayaannya mewujudkan “struktur kewangan yang memerlukan pelabur menunggu bertahun-tahun sebelum melihat tunai” . Penganalisis menjangka aliran tunai bebas kekal sangat negatif sekurang-kurangnya sehingga 2028, dengan pemulihan hanya dijangka bermula pada 2030 .

Model AI China mengancam andaian asas pelaburan

Sebahagian besar pertaruhan ekonomi di sebalik pembinaan infrastruktur AI AS bergantung pada satu andaian: pusat data yang mahal akan membolehkan syarikat mengenakan harga premium untuk penggunaan AI.

Namun, model AI China yang lebih murah mula mencabar andaian tersebut.

• Model daripada DeepSeek, Qwen milik Alibaba dan Moonshot kini menguasai antara 30% hingga 46% jumlah penggunaan token API perusahaan di platform pembangun AS seperti OpenRouter, berbanding hanya 4.5% pada awal 2025 .
• Model sumber terbuka China secara konsisten 60% hingga 90% lebih murah berbanding pilihan AS yang setara .
• Laporan RAND Corporation mendapati model China berfungsi pada kos kira-kira satu per enam berbanding pesaing AS .
• Chris Wood, ketua strategi ekuiti global Jefferies, memberi amaran bahawa perbelanjaan ratusan bilion dolar untuk infrastruktur AI AS boleh berakhir dengan “kemusnahan modal besar-besaran”. Menurut beliau, senario jangka panjang yang paling mungkin ialah model sumber terbuka China yang lebih murah menghakis asas ekonomi di sebalik lonjakan pelaburan AS .

The Economist, Reuters dan Bloomberg turut melaporkan secara berasingan bahawa tekanan daripada AI China yang murah kini menjadi kebimbangan utama terhadap tesis pelaburan Silicon Valley .

Jika harga penggunaan model — khususnya kos inference, iaitu kos menjalankan model untuk menghasilkan jawapan — terus jatuh, pulangan daripada pembinaan pusat data bernilai trilion dolar mungkin tidak mencapai skala yang diharapkan pelabur.

Apple mengambil laluan yang berbeza

Apple tidak dilihat dalam kalangan syarikat yang menerbitkan bon AI secara besar-besaran — atas sebab struktur perniagaan yang berbeza.

Strategi AI Apple lebih tertumpu pada peranti. Model AI dijalankan terus pada iPhone, iPad dan Mac, bukannya bergantung sepenuhnya pada pembinaan pusat data awan berskala hiper. Pendekatan ini memerlukan perbelanjaan modal yang jauh lebih rendah dan boleh dibiayai melalui aliran tunai operasi.

Ia juga kurang terdedah kepada model penetapan harga inference yang semakin menjadi komoditi dan sedang ditekan oleh pesaing China. Strategi Apple tetap mempunyai risiko pelaksanaan — termasuk persoalan tentang kualiti produk dan kadar penerimaan pengguna — tetapi tidak membawa tahap risiko kunci kira-kira yang sama seperti pengembangan AI yang dibiayai hutang.

Apa yang sebenarnya sedang dihargakan pasaran kredit?

Peningkatan penerbitan hutang AI dan lonjakan aktiviti lindung nilai melalui CDS memberi isyarat bahawa pasaran kredit melihat kemungkinan yang bermakna bahawa pulangan daripada kitaran infrastruktur ini akan mengecewakan.

Risiko itu paling besar bagi syarikat yang mempunyai leveraj tinggi seperti Oracle. Ia juga semakin ketara apabila model China yang murah sudah mengambil hampir separuh trafik perusahaan di sesetengah platform pembangun AS.

Pasaran bon dan CDS Oracle kini kelihatan kurang seperti pembetulan sementara dalam fasa pertumbuhan dan lebih seperti kebimbangan terhadap daya tahan kewangan syarikat. Dalam sektor lain yang tidak disokong oleh euforia AI, metrik seperti hutang besar, aliran tunai bebas negatif dan kos perlindungan kemungkiran yang melonjak mungkin sudah dianggap sebagai tanda amaran serius.

Bagi pelabur, mesejnya jelas: perlumbaan membina infrastruktur AI bukan sekadar soal siapa memiliki cip atau model terbaik. Ia juga soal siapa yang mampu bertahan cukup lama untuk menukar pelaburan besar itu menjadi tunai — sebelum kos hutang dan kejatuhan harga AI mengubah peluang pertumbuhan menjadi beban kewangan.