Mengapa Yen Kembali Susut ke ¥160 Walaupun Jepun Belanja Rekod Untuk Menyokongnya

Kembalinya yen ke sekitar ¥160 bagi setiap dolar AS pada asasnya ialah cerita tentang kadar faedah, bukan kegagalan mekanisme pasaran.

Operasi pembelian yen terbesar Jepun pernah dilakukan berjaya mencetuskan lantunan mendadak dan memaksa pedagang mengurangkan pertaruhan terhadap yen. Namun, langkah itu tidak menghapuskan kelebihan pulangan aset dolar yang terus disokong oleh jurang kadar faedah antara Amerika Syarikat dan Jepun.

Apabila ucapan Pengerusi Rizab Persekutuan AS Kevin Warsh di Jackson Hole menghidupkan semula jangkaan dasar monetari AS yang lebih ketat, dolar kembali mendapat momentum. USD/JPY kemudiannya bergerak semula ke paras yang cuba dipertahankan Tokyo. 49

Ucapan hawkish Fed menjadi pencetus segera

Pasaran mentafsir komen Warsh sebagai isyarat bahawa Fed masih membuka ruang untuk menaikkan kadar lebih awal sekiranya inflasi kekal melebihi sasaran. Kebarangkalian tersirat bagi kenaikan kadar Fed pada September meningkat daripada kira-kira 35%–40% kepada sekitar 60% selepas ucapan itu. 49

Perubahan jangkaan tersebut menjadikan aset dolar lebih menarik berbanding aset yen. Apabila pelabur menyemak semula ramalan kadar faedah AS, hasil bon Perbendaharaan AS jangka pendek turut meningkat dan dolar mengukuh secara lebih meluas. Kesan gabungan ini menekan yen dan memadamkan sebahagian besar keuntungan yang terhasil daripada intervensi pada penghujung Julai dalam tempoh kurang sebulan.

Mengapa ¥15.4 trilion tidak mampu mengekalkan yen untuk jangka panjang?

Data Kementerian Kewangan Jepun menunjukkan pihak berkuasa membelanjakan rekod ¥15.4 trilion, atau kira-kira AS$96.5 bilion, untuk campur tangan dalam pasaran tukaran asing antara 30 Julai hingga 26 Ogos. 19

Operasi bersama AS–Jepun sebelum itu membantu menolak USD/JPY daripada paras terendah empat dekad, iaitu hampir 164, kepada kira-kira 155.20. 23

Intervensi boleh mengubah aliran pesanan, mengganggu kedudukan dagangan yang terlalu berat sebelah dan memaksa pembelian yen dalam tempoh singkat. Namun, ia tidak mengubah pulangan jangkaan aset dolar atau haluan dasar kedua-dua bank pusat.

Sebaik sahaja tekanan pembelian yen reda, pelabur kembali menumpukan perhatian kepada jurang kadar faedah—serta insentif untuk memegang dolar berbanding yen.

Jepun juga melaporkan perbelanjaan sebanyak ¥11.7349 trilion bagi tempoh April hingga Jun. Jika digabungkan dengan operasi ¥15.4 trilion selepas itu, jumlah perbelanjaan bagi menyokong yen dalam tempoh intervensi yang dilaporkan pada 2026 menghampiri ¥27 trilion. 1923

Kejatuhan yen selepas itu menunjukkan batas utama intervensi: pembelian rasmi boleh memperlahankan atau menterbalikkan pergerakan buat sementara, tetapi perubahan berkekalan biasanya memerlukan asas ekonomi dan dasar monetari yang lebih menyokong yen.

Dagangan carry masih memihak kepada dolar

Insentif asas dalam pasaran masih datang daripada perbezaan kadar faedah AS–Jepun. Kadar sasaran Fed dilaporkan pada 3.50%–3.75%, manakala kadar dasar Bank of Japan, atau BOJ, sekitar 1.00%. 818

Ini meninggalkan kelebihan hasil yang besar untuk aset dolar. Pelabur masih boleh mendapatkan pembiayaan dalam yen yang berkadar rendah dan menggunakan dana itu untuk membeli aset dolar yang menawarkan pulangan lebih tinggi.

Kenaikan kadar BOJ kepada 1.25% akan mengecilkan jurang tersebut, tetapi tidak menghapuskannya. Selagi kadar AS tidak turun, kadar Jepun tidak dinaikkan dengan lebih agresif atau turun naik mata wang tidak menjadikan strategi itu terlalu berisiko, permintaan terhadap dagangan carry boleh terus membebankan yen.

Intervensi memaksa penutupan posisi jual—tetapi posisi itu boleh dibina semula

Operasi bersama AS–Jepun memaksa pedagang berleveraj mengurangkan posisi yang bertaruh yen akan jatuh. Dana lindung nilai mengurangkan posisi bersih jual yen kira-kira separuh kepada sekitar 63,600 kontrak setakat 4 Ogos, berdasarkan data pasaran niaga hadapan dan opsyen. 37

Posisi itu dikurangkan lagi kepada 59,526 kontrak bagi minggu berakhir 11 Ogos. 33

Proses menutup posisi jual—iaitu membeli semula yen untuk menamatkan pertaruhan terhadap mata wang itu—membantu menguatkan lantunan awal yen. Tetapi apabila USD/JPY meningkat semula, pedagang boleh membina kembali posisi jual yen. Jika itu berlaku, dinamik yang sama boleh bergerak ke arah bertentangan.

Pasaran kini terdedah kepada pergerakan tajam dalam kedua-dua arah. Intervensi baharu atau BOJ yang lebih hawkish boleh mencetuskan penutupan posisi jual secara pantas, manakala data ekonomi AS yang kukuh boleh menggalakkan pembelian dolar baharu. Pada paras ¥160, halangan opsyen, pesanan henti rugi dan aktiviti lindung nilai juga boleh memperbesar pergerakan.

Adakah ¥160 paras rasmi untuk intervensi?

Tiada bukti bahawa ¥160 ialah pencetus automatik. Bekas pegawai pertukaran asing Jepun memberitahu Reuters bahawa intervensi tidak semestinya dilakukan tepat pada paras 160 atau 162. Sebaliknya, pegawai lebih cenderung menilai kelajuan dan keadaan tidak teratur sesuatu pergerakan berbanding satu sasaran kadar pertukaran yang ditetapkan secara rasmi. 2

Namun, ¥160 tetap merupakan zon amaran penting. Ia ialah paras psikologi yang sangat diperhatikan, manakala yen yang lemah mempunyai kesan politik kerana meningkatkan kos barangan import dan tenaga di Jepun.

AS dan Jepun juga menyatakan kebimbangan terhadap turun naik berlebihan serta pergerakan mata wang yang tidak teratur ketika mengumumkan operasi bersama sebelum ini. 2628

Justeru, ¥160 lebih tepat dianggap sebagai zon risiko dasar yang meningkat, bukannya garisan pertahanan automatik.

Apakah yang boleh menentukan pergerakan seterusnya?

Tindakan rasmi baharu

Operasi tambahan masih berkemungkinan jika USD/JPY meningkat dengan pantas, kecairan pasaran merosot atau pihak berkuasa menilai pergerakan itu sebagai tidak teratur. Jepun dan AS telah memberi isyarat bahawa mereka sanggup bekerjasama lagi. 226

Namun, jika pasaran kekal teratur, Tokyo mungkin memilih amaran secara lisan dan diplomasi sambil menunggu keputusan dasar BOJ.

Pertemuan G20

Menteri Kewangan Jepun dan gabenor BOJ dijadual menghadiri pertemuan kewangan G20 yang dihoskan AS. Pertemuan itu membuka ruang untuk perbincangan lanjut dengan pegawai Perbendaharaan AS mengenai yen. 34

Isyarat jelas bahawa kerjasama akan diteruskan boleh menghalang jualan yen secara spekulatif. Sebaliknya, jika tiada komitmen baharu diumumkan, pedagang mungkin lebih berani menguji paras ¥160 sekali lagi.

Data AS dan hala tuju Fed

Data pekerjaan, gaji atau inflasi AS yang kukuh akan mengukuhkan tafsiran hawkish terhadap ucapan Warsh dan berpotensi menyokong dolar. Data yang lebih lemah pula boleh mengurangkan alasan untuk pengetatan Fed dalam masa terdekat serta memberi ruang kepada yen untuk pulih.

Persoalan utama bukan sekadar ucapan itu sendiri, tetapi sama ada data yang menyusul akan mengesahkan perubahan jangkaan kadar faedah tersebut. 4

Keputusan BOJ pada September

Pasaran telah menaikkan kebarangkalian tersirat kenaikan kadar BOJ pada September kepada 76%, berbanding 24% pada 30 Julai. 3

Kenaikan kadar yang disertai panduan ke arah normalisasi dasar monetari seterusnya boleh menyokong yen, khususnya jika hasil bon AS turut menurun. Sebaliknya, keputusan BOJ untuk mengekalkan kadar sementara Fed mengambil pendirian lebih hawkish akan mengekalkan sebahagian besar daya tarikan dagangan carry.

Kesimpulan

Yen kembali menghampiri ¥160 kerana intervensi mengubah kedudukan pedagang, tetapi tidak mengubah struktur insentif utama pasaran. Jurang hasil AS–Jepun terus memihak kepada aset dolar, sementara ucapan Warsh memberi sebab baharu kepada pedagang untuk menilai kelebihan itu dengan lebih agresif.

Jepun masih mampu mencetuskan lantunan yen yang mendadak melalui intervensi mengejut atau tindak balas dasar bersama. Tetapi pemulihan yang berkekalan lebih berkemungkinan memerlukan perubahan asas: kadar jangka pendek AS yang lebih rendah, kitaran kenaikan kadar BOJ yang lebih pantas, atau gabungan kedua-duanya.