Mengapa Morgan Stanley Turunkan Penarafan Novo kepada Underweight

Morgan Stanley menurunkan penarafan Novo Nordisk daripada Equal-weight kepada Underweight kerana menilai gabungan prospek pertumbuhan yang kurang rancak pada jangka sederhana dan risiko jangka panjang terhadap semaglutide belum dicerminkan sepenuhnya dalam harga saham. Bank itu mengekalkan sasaran harga DKK250, yang pada ketika itu membayangkan potensi penurunan melebihi 10%. 114

Isu pokok: terlalu bergantung pada semaglutide

Semaglutide ialah bahan aktif di sebalik francais utama Novo, Ozempic dan Wegovy. Morgan Stanley menjangkakan molekul ini menyumbang kira-kira 75% daripada jualan syarikat pada 2026, dan masih 59% pada 2031—tahun apabila kesan kehilangan eksklusiviti dijangka mula dirasai. 12

Kebergantungan sedemikian meletakkan Novo pada risiko yang luar biasa tinggi terhadap satu molekul. Apabila perlindungan paten tamat di pasaran utama pada awal hingga pertengahan 2030-an, pesaing kos lebih rendah boleh memberi tekanan kepada harga dan jumlah jualan. Persoalan bagi pelabur bukan sama ada francais semasa masih bernilai, tetapi sama ada produk baharu mampu menggantikan sebahagian besar kumpulan keuntungan itu dengan cukup pantas.

Persaingan Eli Lilly menjadikan risikonya lebih dekat

Risiko paten jangka panjang kini dinilai dalam pasaran ubat obesiti yang sudah semakin mencabar. Eli Lilly telah membina kelebihan besar dalam ubat obesiti suntikan, manakala Novo cuba mempertahankan kelebihan awalnya dalam rawatan oral.

Novo menyatakan pada Ogos bahawa pil Wegovy memegang kira-kira 90% daripada pasaran GLP-1 oral untuk obesiti di Amerika Syarikat. Namun, Lilly berkata pada September bahawa pil Foundayo telah meraih lebih 30% pesakit baharu dalam pasaran rawatan obesiti oral AS. Kedua-dua angka itu tidak mengukur perkara yang sama—satu ialah bahagian pasaran keseluruhan, manakala satu lagi bahagian pesakit baharu—tetapi ia menunjukkan landskap persaingan boleh berubah dengan cepat.

Pelancaran pil Wegovy tetap penting dari segi komersial. Dalam pembentangan pelabur suku kedua, Novo melaporkan kira-kira 265,000 preskripsi mingguan pil Wegovy di AS, dan kemudian menyatakan bahagian pasaran preskripsi baharunya sekitar 60%. Namun, jualan pil itu yang sedikit di bawah jangkaan pada suku kedua menenggelamkan kesan panduan syarikat yang dinaikkan. Isyaratnya jelas: pelabur mahu melihat pelaksanaan yang konsisten, bukan hanya permulaan pelancaran yang meyakinkan.

CagriSema melemahkan keyakinan terhadap enjin pertumbuhan seterusnya

CagriSema sebelum ini diharapkan dapat mengukuhkan kedudukan Novo selepas Wegovy. Sebaliknya, dalam percubaan perbandingan secara langsung, ia menghasilkan purata penurunan berat badan 23.0%, berbanding 25.5% bagi Zepbound keluaran Lilly, dan gagal mencapai objektif bukan inferioriti.

Reaksi pasaran menyerlahkan kepentingan strategik keputusan itu: saham Novo jatuh lebih 16% selepas keputusan percubaan tersebut, menurut Reuters. Ini tidak bermakna CagriSema tiada masa depan komersial, tetapi ia menyukarkan hujah bahawa Novo boleh kembali memperoleh kelebihan keberkesanan yang jelas berbanding Lilly menerusi ubat obesiti generasi seterusnya.

Perkembangan saluran ubat: ada sokongan, ada juga kemunduran

Berita klinikal Novo bercampur-campur.

Di pihak positif, percubaan Fasa 3 STEP Young mendapati 40.4% kanak-kanak berumur 6 hingga bawah 12 tahun yang menerima semaglutide mingguan bersama intervensi gaya hidup berada di bawah ambang obesiti selepas 68 minggu. Tiada peserta dalam kumpulan plasebo mencapai hasil sama. Dapatan itu menyokong peluasan lanjut francais semaglutide. 12

Namun, Novo turut menghentikan dua lagi kajian lewat peringkat bagi ubat kardiovaskular ziltivekimab selepas jawatankuasa pemantauan bebas menyimpulkan kajian berkenaan tidak berkemungkinan berjaya. Langkah itu menyusuli percubaan lewat peringkat terdahulu yang gagal menunjukkan pengurangan kejadian kardiovaskular buruk utama berbanding plasebo. 1719

Bagi pelabur, kemunduran ini penting kerana ziltivekimab ialah salah satu peluang untuk mempelbagaikan pertumbuhan di luar diabetes dan obesiti. Kegagalannya meningkatkan keperluan Novo untuk memajukan aset saluran ubat lain serta peluasan francais sedia ada.

Kewangan masih kukuh, tetapi tidak menjawab persoalan selepas semaglutide

Pandangan negatif itu bukan berasaskan kekurangan sumber kewangan. Pembentangan suku kedua 2026 Novo menunjukkan pertumbuhan jualan terlaras 7% pada kadar pertukaran tetap, pertumbuhan keuntungan operasi terlaras 11%, serta panduan setahun penuh yang dinaikkan. Buku kerja kewangannya pula melaporkan aliran tunai bebas DKK42.5 bilion bagi separuh pertama 2026.

Penjanaan tunai tersebut boleh membiayai kapasiti pembuatan, penyelidikan dan pembangunan, pelancaran produk serta pulangan kepada pemegang saham. Namun, ketahanan kewangan hari ini tidak menjawab persoalan utama: berapa banyak pertumbuhan masa depan Novo boleh datang daripada produk yang tidak bergantung pada molekul yang bakal kehilangan eksklusiviti?

Apa yang perlu diperjelas oleh penjenamaan “Novo” dan Capital Markets Day

Novo Nordisk kini menggunakan nama “Novo” untuk kegunaan harian, walaupun Novo Nordisk A/S kekal sebagai nama undang-undang globalnya. Syarikat menyatakan perubahan itu sebahagian daripada kemas kini strategi dan budaya yang lebih luas, bukannya pemangkin kewangan secara bersendirian.

Justeru, acara Capital Markets Day pada 21 September di London menjadi peluang penting untuk menjawab kebimbangan pelabur. Perkara yang paling diperhatikan ialah penjelasan tentang:

• rancangan mempertahankan dan mengembangkan francais Wegovy serta Ozempic;
• hala tuju ubat obesiti oral ketika Lilly semakin mendapat tempat;
• jadual masa dan jangkaan komersial bagi CagriSema serta program saluran ubat lain;
• sumber hasil yang boleh mengurangkan kebergantungan kepada semaglutide; dan
• keutamaan pengagihan modal apabila persaingan serta tamat paten semakin menghampiri.

Kesimpulan

Sasaran DKK250 Morgan Stanley mencerminkan pandangan bahawa risiko Novo tidak lagi terhad kepada peristiwa paten yang masih jauh. Kepekatan hasil pada semaglutide, persaingan yang semakin sengit dengan Eli Lilly, keputusan CagriSema yang kurang tegas dan kemunduran usaha kepelbagaian menjadikan profil pertumbuhan jangka sederhana syarikat lebih tidak pasti. 12

Novo kekal menguntungkan, menjana tunai dan relevan dalam rawatan obesiti. Namun, perbahasan pelaburan kini berubah: nilai mampan akan bergantung bukan lagi terutamanya pada kejayaan sejarah semaglutide, tetapi pada keupayaan Novo mempertahankan daya saing dan membina pengganti yang diyakini sebelum eksklusiviti mula terhakis.