ECB Beri Amaran: Nilai Saham AI Bergantung pada Lonjakan Keuntungan yang Belum Tiba

Keadaan itu mewujudkan risiko penumpuan. Apabila sebilangan kecil syarikat gergasi menyumbang bahagian besar kepada prestasi indeks, sebarang perubahan terhadap jangkaan mengenai syarikat berkenaan boleh menjejaskan portfolio yang selama ini dianggap pelbagai.

Risiko tersebut bukan hanya dirasai dana AI khusus. Syarikat yang sama mempunyai wajaran besar dalam indeks saham utama, dana indeks dan portfolio institusi di seluruh dunia.

Mengapa Magnificent Seven menguatkan rali

Tujuh syarikat berkenaan bukanlah perniagaan yang sama, tetapi semuanya berada pada bahagian penting dalam rantaian pelaburan AI — daripada cip dan infrastruktur awan hingga perisian, pengiklanan, platform digital serta teknologi pengguna.

Saiz mereka bermakna berita keuntungan yang kukuh boleh menaikkan harga saham syarikat itu sendiri dan pada masa sama mengangkat indeks yang memberikan wajaran besar kepada mereka.

Data ECB menunjukkan betapa ketara kepimpinan kumpulan ini. Dalam satu tempoh yang diliputi kajian November 2025, saham Magnificent Seven meningkat 58% sejak 8 April, berbanding hanya 24% bagi saham lain dalam S&P 500.

Prestasi lebih baik itu boleh mencetuskan kitaran yang mengukuhkan dirinya sendiri. Harga saham yang meningkat menambah nilai pasaran dan wajaran indeks syarikat peneraju, manakala keputusan kewangan yang kukuh mendorong pelabur menaikkan lagi unjuran mereka.

Namun, mekanisme yang sama boleh bergerak secara songsang. Jika jangkaan keuntungan dipotong, kesannya boleh merebak melalui dana indeks, portfolio institusi dan aset lain yang berkait rapat dengan saham AS.

Bagaimana XLK boleh meningkat ketika P/E hadapan jatuh

Situasi yang kelihatan bercanggah pada Technology Select Sector SPDR Fund, atau XLK, boleh difahami dengan melihat penyebut dalam pengiraan penilaian.

P/E hadapan = harga saham ÷ jangkaan keuntungan masa depan

Dalam perbandingan pasaran yang dibekalkan, XLK meningkat kira-kira 42% dalam tempoh setahun, manakala gandaan harga kepada pendapatan hadapannya jatuh kira-kira 30% pada paras rendah yang dilaporkan. Dana itu juga mencatat lonjakan 45 hari terkuat dalam sejarah data yang dirujuk oleh analisis tersebut.

Keadaan ini boleh berlaku apabila penganalisis menaikkan jangkaan keuntungan pada kadar yang lebih pantas daripada kenaikan harga saham. Perbandingan itu mengaitkan penurunan gandaan tersebut dengan peningkatan kira-kira 80% dalam unjuran keuntungan.

Namun, angka-angka ini tidak wajar dianggap sebagai satu identiti perakaunan bagi tempoh yang sama. Jika harga meningkat 42% dan keuntungan meningkat 80% menggunakan tarikh, komponen dana serta anggaran yang seragam, penurunan P/E sepatutnya sekitar 21%, bukannya 30%.

Oleh itu, penurunan 30% yang dilaporkan berkemungkinan mencerminkan tempoh pengukuran atau komposisi portfolio yang berbeza. Pengajaran utamanya tetap sama: P/E hadapan yang jatuh boleh menunjukkan unjuran keuntungan meningkat dengan pantas, bukannya pasaran saham benar-benar murah.

Apa yang perlu menjadi kenyataan supaya saham ini kelihatan “murah”

Penilaian berdasarkan keuntungan hadapan mengandaikan bahawa unjuran tersebut akan tercapai. Bagi syarikat berkaitan AI, pelabur secara tidak langsung mengharapkan gabungan beberapa perkara:

• permintaan berterusan terhadap cip, perkhidmatan awan dan perisian AI;
• hasil yang besar daripada produk serta perkhidmatan AI baharu;
• margin keuntungan yang kekal kukuh walaupun persaingan sengit;
• perbelanjaan korporat yang berterusan untuk kapasiti pusat data; dan
• pulangan yang menarik daripada modal yang dilaburkan dalam infrastruktur AI.

Goldman Sachs menganggarkan syarikat berkaitan AI telah menambah kira-kira AS$27 trilion kepada nilai pasaran sejak akhir 2022 — bersamaan kira-kira 36% daripada nilai semasa pasaran saham AS. Menurut firma itu, nilai pasaran tersebut masih boleh diselaraskan dengan unjuran keuntungan masa depan, tetapi ia memerlukan andaian yang lebih optimistik.

Di sinilah terletaknya persoalan terhadap perkataan “murah”. P/E hadapan yang lebih rendah tidak membuktikan syarikat-syarikat itu murah berdasarkan keuntungan semasa yang telah direalisasikan. Ia mungkin sekadar menunjukkan pasaran sedang menetapkan harga untuk lonjakan keuntungan masa depan yang sangat besar.

Bagaimana pembetulan boleh bermula tanpa harga saham jatuh serta-merta

Bayangkan harga saham kekal tidak berubah, tetapi penganalisis mengurangkan unjuran keuntungan mereka. P/E hadapan akan meningkat secara automatik kerana penyebutnya — iaitu keuntungan yang dijangka — menjadi lebih kecil.

Pelabur kemudian mungkin menganggap saham itu terlalu mahal berdasarkan prospek baharu tersebut, lalu menjual pegangan dan menurunkan harganya.

Beberapa perkembangan boleh mengubah jangkaan dengan cara ini:

1. Kapasiti AI menjadi berlebihan. Syarikat mungkin membina lebih banyak infrastruktur pengkomputeran daripada yang diperlukan pelanggan, sekali gus melemahkan kuasa menetapkan harga dan pulangan pelaburan.
2. Perbelanjaan pelanggan menjadi perlahan. Perniagaan mungkin menangguhkan atau mengurangkan projek AI jika manfaat produktiviti mengambil masa lebih lama untuk muncul.
3. Persaingan mengecilkan margin. Model baharu, kos pengkomputeran yang lebih rendah atau pesaing yang agresif boleh menyukarkan syarikat peneraju menukar permintaan kepada keuntungan yang berkekalan.
4. Kejutan ekonomi menjejaskan perbelanjaan teknologi. Kelembapan ekonomi, tekanan pasaran kewangan atau keyakinan perniagaan yang merosot boleh mengurangkan perbelanjaan modal dan selera terhadap risiko pada masa yang sama.

ECB sebelum ini turut menegaskan bahawa penilaian syarikat berkaitan AI sensitif terhadap perubahan jangkaan. Reaksi pasaran selepas pelancaran model DeepSeek-R1 dijadikan contoh betapa pantas andaian mengenai keupayaan AI dan keperluan pelaburan boleh mempengaruhi penilaian saham.

Perbandingan dengan amaran Bank of England

Bank of England (BoE) menggunakan bahasa yang lebih terus ketika membandingkan beberapa ukuran penilaian AS dengan kemuncak gelembung dot-com. Analisisnya menyatakan sebahagian gandaan indeks AS menghampiri paras ketika gelembung dot-com memuncak.

BoE juga menganggarkan saham AI menyumbang kira-kira 44% daripada permodalan pasaran S&P 500 pada Oktober 2025, meningkat daripada sekitar 26% pada akhir 2022.

Laporan Kestabilan Kewangan BoE pada Julai 2026 pula menyatakan penilaian syarikat AI berkembang lebih pantas daripada indeks saham yang lebih luas. Bank itu memberi amaran bahawa penumpuan yang tinggi dan semakin meningkat boleh membesarkan kesan penilaian semula pasaran.

Perbezaannya terutama pada penekanan. BoE menumpukan potensi saiz pembetulan serta cara kesannya boleh merebak. ECB pula menilai sama ada harga semasa boleh disokong oleh keuntungan masa depan dan apa yang mungkin berlaku jika keyakinan terhadap cerita pertumbuhan itu merosot.

Kedua-duanya menunjuk kepada kelemahan yang sama: pasaran yang tertumpu boleh menjadikan kejutan terhadap jangkaan lebih besar daripada kekecewaan awal yang mencetuskannya.

Risiko untuk dipantau, bukan pengesahan gelembung

Bukti yang ada tidak menunjukkan setiap saham berkaitan AI berada dalam gelembung, dan ia juga tidak bermakna kejatuhan pasaran pasti berlaku. Banyak syarikat peneraju hari ini merupakan perniagaan mapan dengan hasil serta keuntungan yang besar — berbeza daripada sejumlah besar syarikat tidak menguntungkan yang mewarnai sebahagian era dot-com.

Namun, syarikat yang menguntungkan juga boleh dinilai terlalu tinggi. Amaran ECB bersifat bersyarat: jika harga saham terus mengatasi keuntungan yang telah direalisasikan, atau jika ledakan keuntungan AI yang dijangka tidak menjadi kenyataan, penilaian boleh jatuh dengan ketara.

Memandangkan saham teknologi AS dimiliki secara meluas di seluruh dunia, penilaian semula boleh menjejaskan indeks AS, pasaran Eropah dan keadaan kewangan yang lebih luas.

Kesimpulan praktikalnya ialah pelabur perlu melihat lebih daripada sekadar gandaan utama. Penganalisis harus membezakan keuntungan yang sudah dicapai daripada keuntungan yang bergantung pada penggunaan AI, perbelanjaan infrastruktur dan kekuatan margin selama bertahun-tahun tanpa gangguan.

Rali ini mungkin sebahagiannya munasabah — tetapi daya tahannya bergantung pada satu persoalan utama: adakah keuntungan sebenar akhirnya mampu mengejar jangkaan yang telah dibina ke dalam harga saham?