스페이스X IPO 토큰화 대참사… 거래소들, 상장 당일 약속 못 지켰다

바이낸스와 비트겟 월렛 역시 xStocks가 물량을 확보하지 못하자 토큰화 상장 전 캠페인을 취소하고 고객에게 전액 환불을 실시했다 . 멕시씨도 마찬가지로 상품을 폐기하고 환불 절차를 진행했다 . 이 네 플랫폼이 제공한 토큰화된 스페이스X 접근 권한은 전적으로 xStocks가 지키지 못한 약속 위에 세워진 것이었다.

유일하게 무언가를 얻은 플랫폼, 하지만 턱없이 부족했다

크라켄만이 유일한 예외였다. 이 거래소는 인수단으로부터 물량을 배정받았지만, 그 규모는 수요에 크게 못 미쳤다. 크라켄은 배정 물량이 "기대 이하로 들어왔으며", 사용자 청약 수요는 "가용 공급량을 훨씬 초과했다"고 밝혔다 . 커뮤니티 보고서에 따르면, 성공적인 참여자들은 예치 금액에 관계없이 계좌당 약 4.2786개의 SPCXx 토큰만을 받았다. 이는 IPO 가격 기준으로 약 578달러(약 78만 원) 상당이며 , 배정되지 않은 청약 금액은 자동 환불되었다.

투자 금액이 서로 다른 사용자들에게 거의 동일하게 분배된 이 균일 배정 방식은, 청약 수요가 xStocks가 실제로 인도할 수 있는 주식 물량을 얼마나 압도적으로 초과했는지를 극명하게 보여준다. 크라켄은 xStocks와 가장 밀접하게 연관된 거래소였다. xStocks는 크라켄의 모회사인 페이워드(Payward)가 구축한 플랫폼이었기 때문이다 . 하지만 그런 관계조차도 의미 있는 공급을 확보하기에는 역부족이었다.

공급 부족 사태가 발생한 근본 원인

원인은 명확했다. xStocks는 모든 거래소 파트너에 대한 약속을 이행할 만큼 충분한 실물 주식을 인수단으로부터 확보하지 못했다 . 암호화폐 플랫폼 전반의 총 청약 수요는 xStocks가 확보할 수 있었던 그 어떤 배정 물량보다 훨씬 컸다 .

이는 스페이스X가 총 750억 달러(약 100조 원) 규모 공모의 30% 를 개인 투자자에게 배정한다는, 전례 없이 파격적인 결정을 내렸음에도 불구하고 발생했다. 이는 일반적인 IPO 개인 배정 비율인 5~10%의 약 세 배에 달하는 규모였다 . 이렇게 확대된 개인 물량에도 불구하고, 총 청약 규모는 공모 주식 수의 3.3배에서 4배에 달했던 것으로 추정된다 . 암호화폐 플랫폼들은 이 개인 투자자 풀에서 한 조각을 차지하기 위해 직접 배정 계약을 맺은 5곳의 전통 증권사와 경쟁해야 했다. 이들은 피델리티(Fidelity), 로빈후드(Robinhood), 소파이(SoFi), 이트레이드(E*TRADE, 모건 스탠리 산하), 그리고 찰스 슈왑(Charles Schwab)이었다 .

이 증권사들은 IPO 투자설명서에 그들의 자리가 명시되어 있었다. xStocks는 그렇지 못했다.

사용자가 실제로 사고 있던 것은 무엇인가: 암호화폐 '노출'의 세 가지 계층

스페이스X 토큰화 상품에 대한 가장 끈질긴 오해 중 하나는, 그것들이 실제 주식을 보유하는 것과 같다는 가정이었다. 그렇지 않다. 이 상품들은 세 가지 뚜렷한 범주로 나뉘며, 어느 것도 사용자에게 직접적인 SPCX 주주로서의 법적 지위를 부여하지 않는다 .

• 토큰화된 IPO 주식 (Tokenized IPO shares): 크라켄의 SPCXx나 바이비트의 IPO 익스프레스와 같은 상품들은 수탁 기관이 보유한 실제 주식과 1:1로 연동될 것을 약속한다 . 사용자는 SPCX의 가격 변동에 노출되지만 의결권, 배당금 수령권, 그리고 배당이 실패할 경우 기초 주식에 대한 강제력 있는 청구권이 전혀 없다. 또한 이 상품들은 미국, 영국, 캐나다, 호주 거주자를 제외했다 .
• SPV 토큰 (SPV tokens): 특수목적기구(SPV)를 통해 스페이스X 주식을 간접적으로 보유하게 함으로써 경제적 노출을 제공한다. 하지만 소유권 연결 고리가 더 길고 권리는 더욱 희석된다 .
• 합성 무기한 선물 계약 (Synthetic perpetual contracts): 하이퍼리퀴드(Hyperliquid)나 크라켄 자체 파생상품 플랫폼에서 거래된 이 상품들은 실제 주식과 가장 거리가 멀다. 현금 결제 방식의 베팅으로, 주식을 전혀 수반하지 않는다. 이들은 합성 가격 지수(크라켄 PreMIA 지수)를 추종하며, 보유자에게 주식 소유권, 배정 권리, 스페이스X에 대한 그 어떤 청구권도 부여하지 않는다 . 하이퍼리퀴드의 SPCX 무기한 선물만 해도 상장 전날 1억 9천만 달러(약 2,500억 원) 이상의 미결제 약정을 기록했다 .

크라켄은 1:1 토큰화 상품과 최대 5배 레버리지를 제공하는 별도의 상장 전 무기한 선물 계약을 동시에 제공함으로써 이 차이를 확실히 했다 . 그러나 실제 주식으로 뒷받침되어야 한다고 여겨졌던 토큰화 상품조차도, 의결권이나 배당권이 없고 증권투자자보호공사(SIPC)의 보호도 받지 못하는 단순 추적 증서에 불과했다 .

이번 사태가 토큰화 주식에 대해 드러낸 진실

스페이스X 사태는 암호화폐 개인 투자자들을 실망시킨 데 그치지 않았다. 이는 전통적인 자본 형성 과정과 비교했을 때 토큰화된 1차 시장 접근이 실제로 어디에 서 있는지에 대한 몇 가지 구조적 진실을 드러냈다.

첫째, 토큰화된 상품은 전적으로 전통적인 인수단 파이프라인에 의존한다. xStocks가 암호화폐 중개자에게 주식을 배정하도록 인수단을 강제할 수 없었으며, 어떤 블록체인 메커니즘도 배정 과정에서 우선권을 부여하지 못했다 . 토큰 레이어는 IPO 인수단의 문지기 역할을 우회하지 못했다. 오히려 제한된 공급이라는 동일한 제약 위에 새로운 상대방 리스크만 한 겹 더 추가했을 뿐이다.

둘째, 암호화폐 플랫폼들은 배정 순서에서 아무런 구조적 이점도 없었다. 스페이스X가 전례 없는 30%의 개인 물량을 배정했음에도, 암호화폐 거래소들은 외부에서 경쟁해야 했다. 투자설명서에 이름을 올린 다섯 개의 전통 증권사들은 정의된 배정 채널을 가지고 있었다. xStocks는 검증되지 않은 프레임워크를 통해 주식을 공급받도록 인수단을 설득해야 했고, 수요가 공급을 압도하자 익숙한 이름들이 우선권을 가졌다 .

셋째, 주식 미인도 위험은 현실적이었고 보상도 없었다. 바이비트의 자체 약관조차도 "최종 가격, 배정 및 상장 결과는 보장되지 않는다" 고 경고했으며, 그 면책 조항은 정확히 적중했다. 자금을 예치한 사용자들은 원금만 돌려받을 수 있는 완전한 위험을 부담했다. 반면 피델리티나 로빈후드를 통해 IPO 배정을 받은 전통 증권사 고객들은 실제로 주식을 받았다 .

넷째, "민주화"라는 프레임은 현실과 접촉하자마자 살아남지 못했다. 한 논평이 지적했듯이, "토큰화된 주식은 위험한 환상이다. 바이낸스와 바이비트 같은 주요 거래소들은 그들이 약속한 '민주화된' IPO를 이행할 수 없다는 것을 방금 증명했다" . 블록체인 포장지는 기존 금융 시스템이 이미 자체 채널을 통해 배포하지 않은 주식을 생성, 배정, 또는 확보할 수 있는 능력을 전혀 추가하지 못했다.

다섯째, 합성 파생상품은 그 자체의 위험 계층을 만들었다. 토큰화된 IPO 상품들이 주식을 인도하는 데 실패한 반면, 합성 무기한 선물 계약은 계속 거래되었다. 이 계약들은 실제 주식 가격이 아닌 자체 내부 시장에 의해 가격이 결정되었다. 6월 10일, 무기한 선물 계약들은 고정된 IPO 가격인 135달러 대비 15~26%의 완고한 프리미엄을 유지하며, 합성 가격과 주당 실제 공모가 사이의 괴리를 만들어냈다 . 그 시장의 트레이더들은 소유권을 사는 것이 아니라, 모멘텀에 베팅하고 있었다.

스페이스X 토큰화 IPO 사태는 지금까지 시도된 토큰화 1차 시장 접근에 대한 가장 큰 규모의 실제 스트레스 테스트였다. 이는 대다수 사용자들에게 토큰 대신 환불이 돌아가는 것으로 끝났고, 배정을 받은 소수 사용자들조차 청약 금액의 극히 일부만을 받는 데 그쳤다. 여기서 얻을 수 있는 교훈은 토큰화가 불가능하다는 것이 아니라, 토큰화는 그것이 대체하고자 하는 전통 자본 시장의 모든 제약을 그대로 물려받으며, 거기에 자신만의 새로운 제약까지 추가한다는 점이다.