일본신용평가기관(JCR)은 이보다 앞서 2025년 4월, 소프트뱅크의 장기 신용 등급 ‘A’에 대한 전망을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 이미 변경한 바 있다. JCR은 비상장 AI 자산의 비중이 높아짐에 따라 보유 지분 가치의 변동성 위험이 과거보다 커졌다고 명시했다 . 아직 두 기관 모두 핵심 신용 등급 자체를 강등시키지는 않았지만, 부정적 전망은 유동성이 계속 경색될 경우 추가적인 하락 가능성이 농후하다는 신호다.

제프리스, "비중 축소" 의견과 3,140엔 목표가 제시

주식 시장에서 가장 날카로운 경고는 제프리스로부터 나왔다. 제프리스는 소프트뱅크에 대해 투자 의견을 **‘비중 축소(Underperform)’**로 낮추고, 목표 주가를 기존 5,118엔에서 3,140엔으로 대폭 하향 조정했다. 이는 당시 주가 대비 약 19%의 추가 하락 가능성을 시사하는 수준이었다 .

제프리스가 제시한 핵심 논리는 세 가지 구조적 우려에 기반한다.

• 가치 평가의 정당성: 소프트뱅크가 오픈AI의 최근 펀딩 라운드 자본의 약 85%를 공급했기 때문에, 1,500억 달러에서 8,400억 달러 이상으로 치솟은 사적 시장 가치 평가는 상당 부분 ‘자체 자금 조달’에 의한 것이며, 이것이 소프트뱅크 스스로 보고하는 순자산 가치(NAV)를 부풀리고 있다 .
• 극단적 집중 리스크: 오픈AI 관련 포지션이 소프트뱅크 전체 투자 자산의 거의 3분의 1 수준까지 비대해졌으며, 포트폴리오의 50% 이상이 비상장 비유동 자산에 묶여 있어 재무 구조가 유난히 취약해졌다 .
• 자가 순환적 거래 구조: 소프트뱅크는 일본 내 서비스 대가로 오픈AI에 연간 약 30억 달러를 지불하는 동시에, 자회사 Arm 홀딩스에는 분기당 약 2억 달러(이는 Arm 분기 매출의 약 16%에 해당)를 지불한다. 이러한 자금 흐름은 자체 강화 루프를 형성하며 기업 지배 구조 차원의 의혹을 불러일으켰다 .

400억 달러 브릿지론이 IPO 베팅으로 변신한 구조

연이은 오픈AI 투자를 집행하기 위해 소프트뱅크는 400억 달러 규모의 무담보 브릿지론을 차입했다 . 이 차입금의 구조는 오픈AI가 머지않아 상장하여, 사모 펀딩 라운드에서 책정된 7,300억~8,400억 달러 수준 이상의 유동성 있는 출구를 제공할 것이라는 전제 위에 세워졌다 .

만약 이 정도 밸류에이션으로 IPO가 현실화된다면, 소프트뱅크는 지분 일부를 매각하여 편안하게 대출을 상환할 수 있다. 그러나 상장이 지연되거나 예상보다 낮은 가격으로 결정된다면, 거대한 자금 공백에 직면한다. 애널리스트들은 주식 시장 출구 없이 남은 오픈AI 투자 트랜치와 스타게이트 데이터 센터 약속을 모두 자체 자금으로 충당해야 하는 시나리오에서 약 320억 달러의 자금 부족이 발생할 것으로 추정하고 있다 .

절대적인 익스포저 규모는 엄청나다. 2026년 3월 말 기준 소프트뱅크의 오픈AI 지분 가치는 약 796억 달러로 평가되었으며, 이는 장부상 약 450억 달러의 평가 이익을 의미한다 . TD 코웬은 11% 지분의 가치를 약 800억 달러로 추산하면서도, 이 가치는 공개 시장에서 전혀 검증된 적이 없다고 경고했다 .

유동성, 레버리지, 그리고 포트폴리오 전반의 위험

숫자는 대차대조표가 극도로 팽팽하게 당겨져 있음을 보여준다.

• 오픈AI는 소프트뱅크 투자 자산의 약 **30%**를 차지한다 .
• 3,200억 달러 포트폴리오의 50% 이상이 비상장 비유동 자산으로 구성되어 있다 .
• 소프트뱅크의 대출 대비 자산 비율(LTV)은 역사적 안정 수준을 넘어섰으며, 내부 레버리지는 2025년 12월경 약 16.5%에서 21.5%로 증가한 것으로 추정된다 .

S&P는 그룹이 과감한 자산 매각이나 집중된 보유 주식의 신속한 IPO 같은 결단을 내리지 않는 한, 당분간 유동성과 신용도가 실질적으로 약화된 상태로 남을 것이라고 명시적으로 밝혔다 .

주가 급변동과 ‘밸류에이션 함정’

소프트뱅크 주가는 급격한 변동성을 경험했다. 오라클과의 스타게이트 합작 사업이 붕괴된 후 주가는 하루 만에 9.8% 폭락했고, 2026년 3월 말에는 2025년 10월 고점 대비 약 45% 하락했다 . 2026년 5월 실적 발표를 앞두고 기술주 랠리에 편승해 일부 낙폭을 회복했지만, 변동성은 여전히 고조된 상태다 .

제프리스는 소프트뱅크를 두고 감히 **‘밸류에이션 함정’**이라고 규정하기까지 했다. 오픈AI 지분에 부여된 프리미엄이 공개 시장의 냉정한 검증을 견뎌내지 못할 수도 있다고 지적한 것이다 . 근저에 깔린 우려는 현재의 사적 가치 평가가 소프트뱅크가 매번 더 높은 밸류에이션으로 자금을 재순환시키는 루프에 의존하고 있으며, 공개 시장 상장이 이 루프를 검증하기보다 오히려 깨뜨릴 수 있다는 점이다.

IPO 의존도가 불러온 딜레마

소프트뱅크의 자본 구조 전체는 이제 오픈AI 상장 시나리오 위에 서 있다 . 400억 달러 규모의 브릿지론은 무담보이며, 성공적인 상장이 이루어지지 않을 경우 가장 현실적인 상환 경로는 Arm이나 다른 핵심 자산의 지분을 대량 매각하는 것뿐이다. 이는 그룹 전체 포트폴리오 가치에 대한 하향 재평가를 촉발할 수 있는 행위다. 신용 평가 기관과 애널리스트 모두 극단적인 집중도, 증가하는 레버리지, 그리고 명확한 단기 유동성 이벤트의 부재가 결합되어 소프트뱅크의 신용 프로필을 이례적으로 취약한 지점으로 밀어 넣고 있다고 경고하고 있다 .

현재 소프트뱅크 경영진은 LTV 정책을 25% 미만으로 유지하고 있으며, 향후 2년간의 채권 상환을 충당할 만한 충분한 현금을 보유하고 있다고 강조한다 . 하지만 이러한 방어막은 공개 시장에서 아직 확인되지 않은 평가 가치와, AI 경쟁이 심화되며 불확실성이 커지고 있는 IPO 시장 환경에 기대고 있다는 점이 불안 요소다.

일본신용평가기관(JCR)은 이보다 앞서 2025년 4월, 소프트뱅크의 장기 신용 등급 ‘A’에 대한 전망을 ‘안정적’에서 ‘부정적’으로 이미 변경한 바 있다. JCR은 비상장 AI 자산의 비중이 높아짐에 따라 보유 지분 가치의 변동성 위험이 과거보다 커졌다고 명시했다 . 아직 두 기관 모두 핵심 신용 등급 자체를 강등시키지는 않았지만, 부정적 전망은 유동성이 계속 경색될 경우 추가적인 하락 가능성이 농후하다는 신호다.

제프리스, "비중 축소" 의견과 3,140엔 목표가 제시

주식 시장에서 가장 날카로운 경고는 제프리스로부터 나왔다. 제프리스는 소프트뱅크에 대해 투자 의견을 **‘비중 축소(Underperform)’**로 낮추고, 목표 주가를 기존 5,118엔에서 3,140엔으로 대폭 하향 조정했다. 이는 당시 주가 대비 약 19%의 추가 하락 가능성을 시사하는 수준이었다 .

제프리스가 제시한 핵심 논리는 세 가지 구조적 우려에 기반한다.

• 가치 평가의 정당성: 소프트뱅크가 오픈AI의 최근 펀딩 라운드 자본의 약 85%를 공급했기 때문에, 1,500억 달러에서 8,400억 달러 이상으로 치솟은 사적 시장 가치 평가는 상당 부분 ‘자체 자금 조달’에 의한 것이며, 이것이 소프트뱅크 스스로 보고하는 순자산 가치(NAV)를 부풀리고 있다 .
• 극단적 집중 리스크: 오픈AI 관련 포지션이 소프트뱅크 전체 투자 자산의 거의 3분의 1 수준까지 비대해졌으며, 포트폴리오의 50% 이상이 비상장 비유동 자산에 묶여 있어 재무 구조가 유난히 취약해졌다 .
• 자가 순환적 거래 구조: 소프트뱅크는 일본 내 서비스 대가로 오픈AI에 연간 약 30억 달러를 지불하는 동시에, 자회사 Arm 홀딩스에는 분기당 약 2억 달러(이는 Arm 분기 매출의 약 16%에 해당)를 지불한다. 이러한 자금 흐름은 자체 강화 루프를 형성하며 기업 지배 구조 차원의 의혹을 불러일으켰다 .

400억 달러 브릿지론이 IPO 베팅으로 변신한 구조

연이은 오픈AI 투자를 집행하기 위해 소프트뱅크는 400억 달러 규모의 무담보 브릿지론을 차입했다 . 이 차입금의 구조는 오픈AI가 머지않아 상장하여, 사모 펀딩 라운드에서 책정된 7,300억~8,400억 달러 수준 이상의 유동성 있는 출구를 제공할 것이라는 전제 위에 세워졌다 .

만약 이 정도 밸류에이션으로 IPO가 현실화된다면, 소프트뱅크는 지분 일부를 매각하여 편안하게 대출을 상환할 수 있다. 그러나 상장이 지연되거나 예상보다 낮은 가격으로 결정된다면, 거대한 자금 공백에 직면한다. 애널리스트들은 주식 시장 출구 없이 남은 오픈AI 투자 트랜치와 스타게이트 데이터 센터 약속을 모두 자체 자금으로 충당해야 하는 시나리오에서 약 320억 달러의 자금 부족이 발생할 것으로 추정하고 있다 .

절대적인 익스포저 규모는 엄청나다. 2026년 3월 말 기준 소프트뱅크의 오픈AI 지분 가치는 약 796억 달러로 평가되었으며, 이는 장부상 약 450억 달러의 평가 이익을 의미한다 . TD 코웬은 11% 지분의 가치를 약 800억 달러로 추산하면서도, 이 가치는 공개 시장에서 전혀 검증된 적이 없다고 경고했다 .

유동성, 레버리지, 그리고 포트폴리오 전반의 위험

숫자는 대차대조표가 극도로 팽팽하게 당겨져 있음을 보여준다.

• 오픈AI는 소프트뱅크 투자 자산의 약 **30%**를 차지한다 .
• 3,200억 달러 포트폴리오의 50% 이상이 비상장 비유동 자산으로 구성되어 있다 .
• 소프트뱅크의 대출 대비 자산 비율(LTV)은 역사적 안정 수준을 넘어섰으며, 내부 레버리지는 2025년 12월경 약 16.5%에서 21.5%로 증가한 것으로 추정된다 .

S&P는 그룹이 과감한 자산 매각이나 집중된 보유 주식의 신속한 IPO 같은 결단을 내리지 않는 한, 당분간 유동성과 신용도가 실질적으로 약화된 상태로 남을 것이라고 명시적으로 밝혔다 .

주가 급변동과 ‘밸류에이션 함정’

소프트뱅크 주가는 급격한 변동성을 경험했다. 오라클과의 스타게이트 합작 사업이 붕괴된 후 주가는 하루 만에 9.8% 폭락했고, 2026년 3월 말에는 2025년 10월 고점 대비 약 45% 하락했다 . 2026년 5월 실적 발표를 앞두고 기술주 랠리에 편승해 일부 낙폭을 회복했지만, 변동성은 여전히 고조된 상태다 .

제프리스는 소프트뱅크를 두고 감히 **‘밸류에이션 함정’**이라고 규정하기까지 했다. 오픈AI 지분에 부여된 프리미엄이 공개 시장의 냉정한 검증을 견뎌내지 못할 수도 있다고 지적한 것이다 . 근저에 깔린 우려는 현재의 사적 가치 평가가 소프트뱅크가 매번 더 높은 밸류에이션으로 자금을 재순환시키는 루프에 의존하고 있으며, 공개 시장 상장이 이 루프를 검증하기보다 오히려 깨뜨릴 수 있다는 점이다.

IPO 의존도가 불러온 딜레마

소프트뱅크의 자본 구조 전체는 이제 오픈AI 상장 시나리오 위에 서 있다 . 400억 달러 규모의 브릿지론은 무담보이며, 성공적인 상장이 이루어지지 않을 경우 가장 현실적인 상환 경로는 Arm이나 다른 핵심 자산의 지분을 대량 매각하는 것뿐이다. 이는 그룹 전체 포트폴리오 가치에 대한 하향 재평가를 촉발할 수 있는 행위다. 신용 평가 기관과 애널리스트 모두 극단적인 집중도, 증가하는 레버리지, 그리고 명확한 단기 유동성 이벤트의 부재가 결합되어 소프트뱅크의 신용 프로필을 이례적으로 취약한 지점으로 밀어 넣고 있다고 경고하고 있다 .

현재 소프트뱅크 경영진은 LTV 정책을 25% 미만으로 유지하고 있으며, 향후 2년간의 채권 상환을 충당할 만한 충분한 현금을 보유하고 있다고 강조한다 . 하지만 이러한 방어막은 공개 시장에서 아직 확인되지 않은 평가 가치와, AI 경쟁이 심화되며 불확실성이 커지고 있는 IPO 시장 환경에 기대고 있다는 점이 불안 요소다.