게임스톱(GameStop) 사태는 흔히 ‘개인투자자가 월가를 이겼다’는 식으로 회자된다. 하지만 로어링 키티가 실제로 어떻게 돈을 벌었는지 따져보면, 이야기는 더 구조적이다. 키스 길(Keith Gill)은 비교적 이른 시점에 게임스톱 롱 포지션을 잡았고, 그 포지션에는 주식과 콜옵션이 함께 있었다. 이후 2021년 1월, 지나치게 몰린 공매도, 레딧 매수세, 숏커버가 한꺼번에 맞물리며 주가 변동을 폭발적으로 키웠다.^[5][7]

4,800만 달러는 ‘그날의 평가액’이었다

공개 자료에 따르면 길은 2019년 6월 약 5만3,000달러로 게임스톱 포지션을 시작했다. 포지션에는 주식 5만 주와 콜옵션 500계약이 포함됐고, 2021년 1월 27일 그가 공개한 포지션 가치는 거의 4,800만 달러에 달했다.^[5]

여기서 중요한 단어는 ‘가치’다. 이 수치는 특정 시점에 공개된 계좌 평가액에 가깝지, 전부 현금화한 확정 이익이라고 보기 어렵다. 실제로 극심한 변동성 속에서 1월 29일에는 그의 포지션 가치가 약 3,300만 달러로 내려간 것으로 전해졌다.^[5]

따라서 이 사례는 차근차근 복리로 불린 투자담이라기보다, 일찍 잡은 반대 방향 포지션이 특이한 시장 구조 속에서 짧은 기간에 재평가된 사례에 가깝다.

밈 이전에 있었던 논리: 저평가와 과도한 공매도

길은 유튜브에서는 로어링 키티(Roaring Kitty), 레딧에서는 DFV로 알려졌다. TheStreet의 타임라인에 따르면 그는 2020년 7월부터 영상에서 자신이 2019년 중반부터 게임스톱을 보유하고 있으며, 회사가 저평가됐고 공매도도 과도하다고 설명했다. 그는 레딧 r/WallStreetBets에서도 비슷한 주장을 펼쳤다.^[7]

이 지점이 중요하다. 길의 출발점은 나중에 붙은 밈 주식 열풍만은 아니었다. Monmouth의 사례 연구는 길을 딥 밸류(deep value)를 찾는 투자자로 설명한다. 즉 시장이 쉽게 지나치는 기업의 비가시적 가치를 찾는 방식에 가까웠다는 뜻이다.^[1]

그가 유일한 초기 낙관론자는 아니었다. TradingSim의 회고에 따르면 마이클 버리(Michael Burry)도 2019년에 게임스톱이 저평가됐다고 보고 지분을 보유한 적이 있다. 다만 버리는 대규모 숏스퀴즈가 벌어지기 전에 포지션을 정리했다.^[3] 길이 달랐던 점은 더 오래 버텼고, 자신의 논리를 유튜브와 레딧에서 계속 공개했다는 데 있었다.^[7]

공매도가 너무 많으면 상승이 다시 매수를 부른다

게임스톱 급등의 핵심 배경은 공매도 포지션이 매우 붐볐다는 점이다. 공매도는 주식을 빌려 판 뒤 나중에 더 낮은 가격에 되사 차익을 얻으려는 거래다. 주가 하락에 베팅하는 방식이라고 보면 된다.^[4]

하지만 주가가 오르면 상황이 뒤집힌다. 손실을 줄이려는 공매도 투자자는 빌린 주식을 갚기 위해 다시 주식을 사야 한다. 자료에 따르면 2021년 1월 게임스톱의 공매도 잔고(short interest)는 한때 공개 유통주식 수의 140%를 넘었다. 주가가 오르자 공매도 포지션을 닫기 위한 매수, 즉 숏커버가 다시 가격을 밀어 올리는 전형적 숏스퀴즈가 형성됐다.^[5]

그래서 당시 상승은 단순한 매수세만으로 설명하기 어렵다. 가격 상승이 공매도 투자자의 부담을 키웠고, 그들이 되사려는 수요가 다시 매수 압력으로 작용했다. 이 순환이 가격 움직임을 자가 증폭시켰다.^[4][5]

그 충격은 일부 전문 투자자에게도 컸다. 게임스톱을 크게 공매도했던 멜빈 캐피털(Melvin Capital)은 2021년 1월 말까지 약 53%의 손실을 기록한 것으로 전해졌다. 이후 시타델(Citadel)과 그 파트너들, 포인트72(Point72)는 멜빈에 총 27억5,000만 달러를 투입했다.^[8]

콜옵션은 수익률의 탄성을 키웠다

길의 포지션에는 주식뿐 아니라 콜옵션도 있었다.^[5] 콜옵션은 주가가 일정 수준 이상으로 오를 때 큰 폭으로 가치가 변할 수 있는 상품이다. 주식은 상승분을 직접 반영하지만, 콜옵션은 방향과 시간이 맞아떨어질 때 포지션 전체의 탄성을 키울 수 있다.

물론 옵션은 공짜 레버리지가 아니다. 주가가 충분히 빨리, 충분히 크게 움직이지 않으면 옵션 가치는 급격히 줄어들 수 있다. 길의 계좌 평가액이 크게 불어난 것은 단순히 ‘방향을 맞혔다’는 말로 끝나지 않는다. 급등이 시작되기 전에 이미 주식과 옵션이 섞인 고탄성 포지션을 들고 있었기 때문이다.^[5]

레딧은 투자 논리를 시장 사건으로 바꿨다

2021년 1월에는 별도의 촉매도 있었다. TheStreet의 타임라인은 라이언 코언(Ryan Cohen)이 2021년 1월 11일 게임스톱 이사회에 합류했고, 이후 게임스톱 관련 논의가 r/WallStreetBets에서 계속 확산됐다고 기록한다.^[7] 또 다른 자료는 2021년 1월 게임스톱 급등이 r/WallStreetBets 개인투자자들의 대규모 매수와 관련이 있다고 설명한다.^[5]

다만 길의 동기와 뒤늦게 뛰어든 참여자들의 동기를 구분할 필요가 있다. Vernimmen의 연구 자료는 길의 논거가 회사의 펀더멘털 가치에 더 기반해 있었던 반면, 많은 개인투자자는 대형 헤지펀드를 상대로 숏스퀴즈를 일으켜 돈을 벌려는 목적에 더 가까웠다고 설명한다.^[6]

즉 길은 전파되기 쉬운 투자 서사를 제공했다. 여기에 레딧 커뮤니티의 매수세, 공매도 청산, 옵션이 포함된 포지션 구조가 겹치면서 그 서사는 보기 드문 시장 이벤트가 됐다.^[5][6][7]

왜 대부분의 투자자는 따라 하기 어려운가

첫째, 남들이 싫어하는 주식을 산다고 바로 돈이 되는 것은 아니다. 게임스톱이 실제로 저평가됐을 가능성이 있었다 해도, 시장이 언제 그 가치를 인정할지는 별개의 문제다. 버리가 비교적 일찍 기회를 봤지만 최종 숏스퀴즈에는 참여하지 못했다는 사실은, ‘맞는 생각’과 ‘최대 변동성을 수익으로 바꾸는 일’ 사이에 시간, 포지션, 변동성 감내력이 필요하다는 점을 보여준다.^[3]

둘째, 높은 공매도 비율은 조건이지 보장이 아니다. 지속적인 매수세, 설득력 있는 서사, 가격 상승이라는 촉발점이 없으면 공매도 투자자가 한꺼번에 숏커버에 나설 이유도 약해진다. 게임스톱 사태가 경영법과 시장 구조의 사례 연구로까지 다뤄지는 이유도, 이것이 평범한 주가 상승과 달랐기 때문이다.^[1][5]

셋째, 늦게 들어갈수록 손익 구조는 불리해진다. 길의 우위는 이른 진입, 오래 공개한 논리, 비정상적으로 몰린 공매도 구조가 맞물린 데 있었다. 반면 많은 후발 참여자는 이미 주가가 급등한 뒤에 들어왔다. 숏스퀴즈는 수익을 키울 수 있지만, 매수세가 식고 변동성이 반대로 꺾일 때 손실도 빠르게 키울 수 있다.^[4][5]

배울 것은 종목명이 아니라 구조다

로어링 키티의 게임스톱 평가액이 크게 불어난 일을 신비로운 내부 정보로 설명할 필요는 없다. 공개 자료가 가리키는 답은 더 현실적이다. 그는 딥 밸류 관점에서 비주류 판단을 세웠고, 일찍 주식과 콜옵션 포지션을 만들었으며, 게임스톱이 저평가됐고 과도하게 공매도됐다는 논리를 오랫동안 공개했다. 마지막으로 2021년 1월 레딧 매수세와 극단적으로 몰린 공매도 구조가 맞물렸다.^[5][7]

게임스톱 사태가 지금도 회자되는 이유는 단순히 한 종목이 많이 올랐기 때문이 아니다. 기업 가치에 대한 의견 차이, 공매도 메커니즘, 옵션의 비대칭성, 온라인 커뮤니티의 전파력, 시장 규칙이 한꺼번에 압축된 사건이었기 때문이다. 이 구조를 이해하면 길이 어떻게 놀라운 평가액을 만들었는지 알 수 있다. 동시에 이 사례를 누구나 따라 할 수 있는 부의 공식으로 받아들이면 왜 위험한지도 이해할 수 있다.^[1][5][6]