CryptoQuant CEO 경고: 비트코인의 가장 큰 위험은 폭락이 아니라 '지루함'이다

이는 기영주가 최근에야 제기한 우려가 아니다. 그는 적어도 2026년 1월부터 비트코인으로의 자본 유입이 말랐으며, 자금이 주식과 귀금속 같은 전통 시장으로 이동하고 있다고 경고해 왔다. 6월까지 그 건조기(dry spell)는 핵심 리스크가 되었다.

STRC 문제: 마이클 세일러의 기계가 압박을 받다

기영주의 경고는 마이클 세일러의 Strategy(이전 MicroStrategy)와 그가 사용하는 우선주 자금 조달 수단인 STRC에 가장 직접적으로 타격을 준다. STRC는 정식 명칭이 'Strategy Variable Rate Series A Perpetual Stretch Preferred Stock'으로, 액면가 100달러에 약 11.5%의 변동 금리를 제공하도록 설계된 고배당 금융 상품이다. 세일러는 이 상품을 MSTR 보통주보다 변동성이 적으면서 비트코인에 노출되길 원하는 소득 중심 투자자들에게 판매해 비트코인 매수 자금을 조달해 왔다.

기영주는 세일러/STRC 선순환 고리의 가장 큰 위험은 비트코인이 10만 달러에서 5만 달러로 폭락하는 것이 아니라고 주장한다. 위험은 비트코인이 수년간 6만 4천 달러 부근에서 횡보하며, 배당 의무와 MSTR 보통주의 프리미엄이 신규 매수자를 유치할 가격 상승 없이는 지속 불가능해지는 상황이다.

시장도 동의하는 움직임을 보였다. 6월 19일 당일, STRC는 급락하며 장중 저점 82.53달러를 기록했고, 88.59달러에 마감하며 액면가 100달러를 크게 밑돌았다. CNBC는 이미 6월 초, 옵션 시장에서 MSTR과 STRC에 대한 베팅이 비관적으로 돌아섰다고 보도했다. 급기야 Strategy는 2022년 이후 처음으로 비트코인 32개를 매도해 우선주 배당금 충당에 사용했다고 공시했다.

기영주의 결론은 명확했다. 세일러의 매수만으로는 신선한 시장 내러티브를 대체할 수 없다는 것이다. 그는 "내가 세일러에게 비트코인을 구하라고 요구하는 것이 아니다"라고 말했다.

내러티브의 약화: P2P 화폐에서 '평범한 기관 자산'으로

기영주는 미국 현물 비트코인 ETF 승인 이후 비트코인의 정체성이 심각하게 약화되었다고 경고한다. 탈중앙화, P2P 화폐, 검열 저항이라는 초기 커뮤니티를 움직였던 이상은 사라졌다는 것이다. 비트코인은 점점 "평범한 기관 자산"이 되어가고 있으며, 초기 채택자들을 움직였던 철학적 우위를 잃었다고 주장한다.

그는 이전에도 "트레이드파이(TradFi)의 암호화폐 ETF는 강세 신호였지만, 암호화폐 거래소의 주식은 약세 신호다. 암호화폐 네이티브들이 암호화폐 매수를 중단하면, 누가 살 사람이 남겠는가?"라는 근본적인 질문을 던진 바 있다. 기관 투자의 성공이 오히려 비트코인을 독특하게 만들었던 내러티브를 앗아갔다는 우려다.

온체인 역설: 소음이 실제 수요를 가린다

기영주가 지적한 네 번째 위험은 측정 문제다. 그는 비트코인 네트워크 거래의 약 80%가 신규 매수자의 신규 자본 유입이 아닌 기술적 노이즈(레이어2 정산, 내부 거래소 통합, 오디널스/비문 트래픽)를 반영하는 극소량 전송(micro-size transfers)이라고 반복해서 지적해 왔다. 이는 네트워크 활력에 대한 잘못된 인상을 만든다.

한편, 특히 개인 투자자(retail investors)의 실제 신규 수요는 오프체인으로 이동하여 ETF 상품을 통해 유입되고 있다. 기영주는 이를 소매 참여가 "ETF 뒤에 숨은 스텔스 모드(stealth mode)"로 일어나고 있다고 표현하며, 온체인 활동이 더 이상 실제 수요를 정확하게 포착하지 못한다고 분석했다.

더 큰 그림

기영주의 6월 19일 분석은 임박한 붕괴를 예측하는 것이 아니다. 그러나 이는 전통적인 비트코인 사이클 모델이 붕괴되고 있으며, 84만 6천 개 이상의 비트코인을 보유하고 매도 의사가 없는 Strategy와 같은 경직된 기관 투자자들이 시장을 지배하고 있음을 경고한다. 과거의 호황과 불황 리듬은 평탄하고 느린 횡보로 대체되고 있다. 그런 환경에서 진짜 위험은 비트코인이 무너지는 것이 아니라, 아무 흥미로운 일도 일어나지 않는 것이라는 결론이다.