강제노동 논란에도 멈추지 않은 쉬인의 홍콩 IPO

IPO는 어디까지 진행됐나

중국계 초저가 패션 플랫폼 쉬인(Shein)의 홍콩 기업공개(IPO)가 미국 정치권의 비판에도 예정대로 진행되고 있다. 회사는 9월 1일 홍콩증권거래소에서 거래를 시작할 예정이며, 공모 주문 장부는 투자자 수요로 이미 완전히 채워졌다는 보도가 나왔다. 12

다만 ‘주문 장부가 완전히 채워졌다’는 말은 투자자들의 관심과 청약 의향이 공모 주식 수와 같거나 그 이상이라는 뜻이다. 상장 후 주가가 오르거나 안정적으로 유지된다는 보장은 아니다. 초과배정과 일시적인 주가 안정화 거래가 활용될 수 있기 때문이다. 2

공모 규모와 가격

쉬인은 총 2억7,999만2,500주의 클래스 B 주식을 공모한다. 시장에서는 이를 약 2억8,000만 주로 표현한다. 공모가는 주당 47.60~49.50홍콩달러이며, 홍콩 개인투자자 물량은 전체의 약 10%, 나머지는 국제 투자자에게 배정된다. 물량은 재배정 및 초과배정 옵션에 따라 달라질 수 있다. 7

공모가가 가격 범위의 상단인 49.50홍콩달러로 결정되면 최대 138억6,000만홍콩달러, 약 17억7,000만 달러를 조달하게 된다. 이때 쉬인의 기업가치는 약 270억 달러로 평가된다. 이는 2022년 비상장 자금조달 당시 기록한 약 1,000억 달러의 최고 평가액보다 약 70% 낮은 수준이다. 13

이후 보도에서는 최종 공모가가 가격 범위 중간인 주당 약 48.56홍콩달러에 가까워질 가능성이 제기됐다. 이 경우 조달액은 약 17억 달러, 기업가치는 약 265억 달러로 추산된다.

이번 거래의 주요 공동 스폰서이자 대표 주관사는 Goldman Sachs, Morgan Stanley, JPMorgan이다. 쉬인은 이들 세 곳 외에도 여러 금융기관을 인수단에 추가했으며, 전체 인수 수수료는 최대 3억600만홍콩달러, 약 3,900만 달러에 이를 수 있다. 12

물레나르 의원의 비판은 무엇인가

미국 하원 중국특별위원회 위원장인 공화당 소속 존 물레나르는 JPMorgan, Goldman Sachs, Morgan Stanley가 쉬인의 홍콩 IPO 지원을 중단해야 한다고 요구했다. 그는 쉬인의 공급망이 중국 신장 지역의 강제노동 의혹과 연관돼 있다는 비판이 제기된 상황에서 미국 금융기관들이 해당 기업의 자금 조달을 돕고 있다고 주장했다.

그러나 물레나르 의원의 발언은 의회의 정치적 압박이자 문제 제기다. 은행들의 법적 책임을 확정한 법원 판결이나 규제기관의 공식 판단, 참여를 자동으로 금지하는 법률은 아니다. 현재 공개된 거래 구조에서도 세 은행은 주요 주관사로 남아 있으며, 이들이 IPO에서 철수했다는 보도는 확인되지 않았다.

논란의 핵심은 쉬인의 홍콩 투자설명서가 신장산 면화와 관련한 위험을 구체적으로 적시하지 않았다는 점이다. 로이터는 투자설명서가 쉬인 제품에 신장산 면화가 포함될 수 있다는 의혹이나 관련 공급망 위험을 특정하지 않고, 부정적 여론으로 인한 일반적인 평판 위험을 언급했다고 보도했다. 미국 당국과 인권단체들은 신장 지역에서 위구르족 등 소수민족을 대상으로 국가 주도의 강제노동 프로그램이 운영됐다고 주장해 왔다.

따라서 투자자와 인권단체들은 공급망 노출이 향후 법적 제재, 판매 제한, 비용 증가와 평판 훼손으로 이어질 가능성을 제대로 판단하려면 더 구체적인 공시가 필요하다고 주장한다. 쉬인의 홍콩 상장은 이 쟁점을 해소했다기보다, 구체적인 신장 관련 문구가 빠진 상태에서 계속 진행되고 있다는 점에서 새로운 논쟁을 낳고 있다. 13

왜 뉴욕이나 런던이 아닌 홍콩인가

홍콩 상장은 쉬인이 미국 뉴욕과 영국 런던에서 추진했던 상장 계획이 정치적 압박과 규제·공시 문제로 지연되거나 사실상 중단된 뒤 선택한 경로다. 특히 공급망 투명성과 강제노동 관련 공시가 서구 시장에서 주요 장애물로 작용했다. 41518

중국 증권당국의 홍콩 상장 승인은 중요한 장벽을 넘게 했다. 쉬인은 싱가포르에 본사를 두고 있지만 중국에서 설립됐고, 제조 기반과 공급망도 중국과 밀접하게 연결돼 있다. 홍콩행은 쉬인이 국제 자본시장 진출을 이어가면서도 중국과의 기업적·정치적 연결성을 수용한 결과로 해석된다. 1824

홍콩은 서구 시장보다 현실적인 상장 경로를 제공했지만, 장소를 바꾼다고 논란이 사라지는 것은 아니다. 노동 기준, 공급망 추적 가능성, 신장 관련 위험 공시 수준을 둘러싼 질문은 상장 이후에도 계속될 수 있다.

1,000억 달러에서 270억 달러로 낮아진 이유

이번 IPO의 가장 눈에 띄는 대목은 기업가치의 급격한 재조정이다. 쉬인의 현재 목표 가치는 2022년 비상장 시장에서 인정받았던 약 1,000억 달러의 4분의 1 수준이다. 시장은 성장률 둔화, 운영비와 수입 비용 상승, 규제 노출, 초저가 모델의 지속 가능성에 대한 의문을 할인 요인으로 보고 있다. 110

미국 시장에서는 저가 소포에 적용되던 ‘디 미니미스(de minimis)’ 통관 혜택이 약화되면서 쉬인의 가격 경쟁력도 압박을 받고 있다. 이 제도는 일정 금액 이하의 소액 수입품에 관세·통관 부담을 줄여주는 방식으로, 쉬인의 소비자 직접 배송 모델을 뒷받침해 왔다. 쉬인은 관련 정책 변화가 매출에 타격을 줬다고 밝혔으며, 높아진 수입 비용은 판매가격과 마진을 동시에 압박할 수 있다. 1922

투자자들이 판단해야 할 질문은 상장 성사 여부만이 아니다. 쉬인이 통관 규정 변화, 소비자보호 조사, 잠재적 과징금과 평판 훼손을 감당하면서도 성장세를 유지할 수 있는지가 더 근본적인 쟁점이다.

IPO 이후에도 남는 규제와 지속가능성 위험

쉬인은 미국 연방거래위원회(FTC)의 조사를 받고 있으며, 조사 결과 상당한 벌금이 부과될 수 있다고 공시했다. 유럽에서도 규제 사건이 진행 중이고, 과거 여러 국가에서의 조사와 제재는 환경·사회·지배구조(ESG) 논란을 계속 부각시키고 있다. 171923

비판은 신장 강제노동 의혹에만 국한되지 않는다. 초고속 패션의 짧은 제품 수명과 대량 폐기, 섬유 폐기물, 배출량, 노동 기준, 제품 안전, 환경 관련 표시의 정확성 등이 함께 문제로 거론된다. 이런 위험은 소송·과징금뿐 아니라 내부통제와 공급망 관리 비용, 소비자 행동 변화, 영업 방식 제한으로 이어질 수 있다. 17

쉬인은 공모 자금의 약 40%를 기술 역량과 투자에 사용할 계획이라고 밝혔다. 이는 자동화와 국제 사업 확대를 위한 성장 자금이 될 수 있지만, 노동권이나 규제 리스크를 직접 해결해 주는 자금은 아니다.

상장 이후 주목할 변수

Goldman Sachs는 안정화 매니저로서 초과배정이나 시장 안정화 거래를 통해 상장 초기 주가를 지원할 수 있다. 다만 이런 조치는 일시적일 수 있으므로, 안정적인 초기 주가를 기업에 대한 장기적인 시장 신뢰로 해석해서는 안 된다.

결국 이번 홍콩 IPO의 성공은 두 가지 층위에서 평가될 전망이다. 단기적으로는 공모가와 상장 첫날 거래가 순조롭게 형성되는지가 중요하다. 장기적으로는 쉬인이 낮아진 기업가치에 맞는 성장성을 증명하고, 신장 공급망 공시, 노동권, 규제 조사, 관세 변화와 지속가능성 문제에 얼마나 설득력 있게 대응하는지가 핵심이다.

주문 장부가 완전히 채워졌다는 사실은 투자자들이 약 270억 달러 수준의 평가액에서도 쉬인에 자금을 배정할 의사가 있음을 보여준다. 하지만 그것이 인권·공시·규제·지정학적 논쟁이 끝났다는 의미는 아니다.