일본·미국 개입에도 엔화가 다시 159엔대로 돌아온 이유

일본과 미국이 7월 말 엔화 매수에 나서자 달러·엔 환율은 약 163164엔에서 단숨에 155157엔대로 떨어졌다. 그러나 이후 환율은 다시 159엔 부근까지 올라왔다. 시장 개입이 엔화의 급락을 일시적으로 멈추게 했지만, 투자자들이 달러 자산을 계속 보유하려는 근본적인 수익률 유인을 없애지는 못했다는 뜻이다.

핵심은 당국이 시장의 위험 계산은 바꿨지만, 수익률 계산까지 바꾸지는 못했다는 점이다. 엔화 약세에 베팅한 거래의 위험은 커졌지만, 미국 자산이 제공하는 금리 우위는 그대로였다. 시간이 지나면서 투자자들이 엔화를 조달해 달러 자산에 투자하는 캐리 트레이드를 다시 늘리자 엔화 상승분 일부가 사라졌다.

엔화 상승분은 얼마나 되돌려졌나

달러·엔 환율이 163164엔에서 약 155156엔까지 하락했다고 보면, 엔화는 달러당 약 79엔 강해졌다. 환율이 다시 159엔 안팎으로 올라오면서 이 가운데 약 34엔을 반납한 셈이다. 출발점과 개입 직후 최저점을 어떻게 잡느냐에 따라 다르지만, 시장에서는 개입으로 얻은 상승분의 거의 절반이 되돌려졌다고 평가한다.

다만 163엔에서 157엔으로의 단순한 비교만 사용하면 되돌림 비율은 더 작아진다. 계산이 엇갈리는 이유다. 그럼에도 달러·엔 환율이 159엔을 넘어선 뒤 엔화가 개입 효과의 상당 부분을 반납했다는 점에는 대체로 이견이 없다.

일본·미국은 무엇을 했나

엔화 매수 개입은 일본 정부가 외환보유액에서 달러를 팔고 그 대금으로 엔화를 사들이는 방식이다. 시장에 즉각적인 엔화 수요를 만들어 달러·엔 환율을 낮추는 효과가 있다.

미국 재무부가 참여하면서 정치적·시장적 신호의 무게도 커졌다. 이번 공동 조치는 미국과 일본이 엔화 강세를 유도하기 위해 함께 개입한 사례로는 1998년 이후 처음으로 평가됐다. 양국은 필요할 경우 추가 공조 개입도 배제하지 않겠다고 밝혀 160엔 부근을 시험하려는 투자자들의 부담을 높였다.

개입 규모는 아직 하나의 확정된 수치로 정리되지 않았다. 로이터는 일본이 최근 외환시장 개입에 최대 365억8000만 달러를 쓴 것으로 추정했다. 일본이 공동 개입이 공식 확인되기 전 뉴욕 시장에서 거의 590억 달러 규모의 달러를 팔았을 수 있다는 별도 추정도 나왔다. 다만 관련 거래 전체를 합친 정확한 총액을 출처들이 확정한 것은 아니다.

개입은 단기간에 다음과 같은 효과를 낼 수 있다.

• 무질서한 환율 움직임을 끊는다.
• 엔화 매도 포지션을 잡은 투자자에게 위험 축소를 강요한다.
• 당국이 과도하고 불안정한 엔화 약세를 방치하지 않겠다는 신호를 보낸다.

하지만 개입만으로 엔화와 달러 시장의 상대적 수익률을 영구적으로 바꿀 수는 없다.

미·일 금리 차와 캐리 트레이드가 여전히 핵심인 이유

엔화는 일본과 미국의 정책금리 차에 지속적으로 압박받아 왔다. 투자자는 상대적으로 금리가 낮은 엔화를 빌리거나 조달해 금리가 더 높은 달러 자산에 투자할 수 있다. 환율이 안정적이거나 달러가 강세를 보이면 환율 위험을 감안하더라도 이 전략은 매력적일 수 있다.

이런 구조적 유인은 개입 효과가 약해지는 이유를 설명해 준다. 정부의 엔화 매수는 강력하지만 일시적인 자금 흐름인 반면, 캐리 트레이드는 계속 작동하는 시장의 수익률 유인이다. 로이터가 인용한 분석가들은 개입이 엔화의 지속적인 저점을 만드는 조치라기보다 일본은행에 시간을 벌어주는 조치에 가깝다고 평가했다.

따라서 엔화가 지속적으로 회복되려면 다음 요인이 조합돼야 한다.

1. 일본은행의 더 빠르고 신뢰할 만한 긴축
2. 미국 금리 인하 기대 확대
3. 미·일 금리 차의 지속적인 축소
4. 시장 움직임이 다시 무질서해질 경우 추가 개입

로이터 설문에서는 응답자의 약 95%가 개입만으로는 엔화 약세를 지속적으로 막기 어렵다고 답했다. 이들 중 거의 전원은 일본은행의 금리 인상도 필요하다고 봤다.

이제 시장의 시험대는 일본은행

시장은 일본은행이 9월에 금리를 올릴 가능성을 크게 높였다. 로이터에 따르면 8월 13일 기준 9월 금리 인상 확률은 약 76%로, 7월 30일의 24%에서 상승했다. 이후 다른 시장 자료에서는 9월 17~18일 회의의 인상 가능성을 약 80%로 반영했다.

일본은행은 정책금리를 1%로 유지하고 있지만, 기조적인 물가 상승 위험이 커졌다고 인정했다. 금융정책위원회 위원 9명 중 최소 3명은 현재의 연간 두 차례 안팎보다 더 빠르게 금리를 올릴 필요가 있을 수 있다고 주장했다.

시장 가격에는 2027년 7월까지 25bp, 즉 0.25%포인트씩 약 세 차례의 추가 인상이 반영돼 있다. 물론 이는 중앙은행의 공식 약속이 아니라 투자자들의 예상이다. 엔화에 중요한 것은 한 차례 인상 자체보다 일본은행이 앞으로 금리를 의미 있게 높여갈 경로를 얼마나 설득력 있게 제시하느냐다.

인상 시점을 두고는 여전히 전망이 갈린다. 일부 분석가는 이른 시기의 인상을 예상하지만, 다른 전망은 2026년 후반으로 미룬다. 일본은행이 명확한 신호를 내놓기 전까지 엔화가 얼마나 더 강해질 수 있을지 제한되는 이유다.

성장과 물가 사이에서 엇갈리는 일본은행의 고민

일본의 2분기 경제성장률은 연율 환산 **1.1%**로 예상보다 낮았다. 가계 소비와 기업 투자가 부진했던 탓이다. 성장세가 약하면 일본은행은 신중해질 수밖에 없다. 금리 인상이 이미 약한 내수를 더 위축시킬 수 있기 때문이다.

물가는 반대 방향을 가리킨다. 약한 엔화와 수입 비용이 물가 압력을 키우고 있으며, 일본은행은 기조적인 물가 상승률이 목표를 웃돌 수 있다고 경고했다. 일본은행은 이 압력이 수입 에너지와 환율 약세에 따른 일시적인 비용 상승인지, 아니면 임금 상승이 뒷받침하는 지속적인 물가 흐름인지 판단해야 한다.

결국 정책 당국은 어려운 균형에 놓여 있다. 금리를 더 빠르게 올리면 엔화에는 도움이 되지만, 물가에 공격적으로 대응하면 이미 둔화한 경제에 추가 부담을 줄 수 있다.

미국 금리 전망의 후퇴는 일단 엔화를 돕고 있다

159엔 안팎에서 나타난 최근 엔화의 소폭 회복에는 달러 약세도 영향을 미쳤다. 8월 17일 연방기금금리 선물은 다음 회의에서 연방준비제도가 금리를 동결할 가능성을 66.9%로 반영했다. 투자자들이 또 한 차례의 미국 금리 인상 기대를 낮춘 결과다.

이는 일본은행이 급격히 방향을 바꾸지 않더라도 미국 금리 전망이 함께 하락하면 엔화가 강해질 수 있다는 뜻이다. 연준의 완화적 신호, 미국 경제지표 약화, 미국 국채금리 하락은 달러 자산의 상대적 수익률 우위를 줄여 달러·엔 환율을 끌어내릴 수 있다.

반대의 경우도 가능하다. 미국 경제지표가 강해지거나 연준의 금리 인상 기대가 되살아나고 미국 국채금리가 오르면, 일본은행의 금리 인상 전망이 유지되더라도 달러의 우위가 다시 커질 수 있다.

이 때문에 8월 27~29일 열리는 잭슨홀 심포지엄은 중요한 변수다. 연준의 금리 전망이 바뀌면 일본과 미국 사이의 금리 차 전망도 달라지고, 이는 개입이 건드리지 못했던 엔화의 핵심 동력을 움직일 수 있다.

달러·엔 환율 170엔까지 갈 수 있을까

170엔을 향한 움직임은 확정된 전망이라기보다 위험 시나리오다. 연준이 긴축 기조를 유지하고, 일본은행이 금리 인상을 늦추거나 시장 기대에 못 미치는 수준으로 대응하며, 개입이 간헐적이거나 효과를 내지 못할 경우 가능성이 커진다.

반대로 엔화의 지속적인 강세는 일본은행이 9월에 금리를 올리고 추가 인상을 시사하는 동시에 미국 금리 전망이 낮아지고, 환율이 다시 무질서하게 움직일 때 당국이 개입할 경우 더 현실화될 수 있다. 일본의 전 외환정책 수장인 미쓰히로 후루사와는 공동 개입이 “언제든” 이뤄질 수 있다고 말하면서도, 일본은행의 더 빠른 금리 인상이 중요하다고 강조했다.

이번 개입이 보여준 교훈은 분명하다. 시장 개입은 무질서한 엔화 급락을 막고 정책 당국에 시간을 벌어줄 수 있지만, 엔화의 장기 가치를 혼자 결정하지는 못한다. 엔화가 강세를 유지하려면 도쿄와 워싱턴 사이의 금리와 정책 관계가 지속적으로 달라졌다는 확신을 시장에 줘야 한다.